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宏觀調(diào)控的藝術(shù)在于左右之間尋求平衡。一季度，我們還在為如何控制信貸、防范經(jīng)濟過熱苗頭而擔憂，而現(xiàn)今，我們不得不考慮投資增速回落、經(jīng)濟增速放緩、貸款需求下降以及流動性突然抽緊�，F(xiàn)在看來，刺激政策是否應該繼續(xù)推出？流動性是否應該適度放松？加息時間是否應該延后？這些問題不僅關(guān)乎宏觀經(jīng)濟趨勢，更將左右下半年的市場走向。
經(jīng)濟學家認為，一面是經(jīng)濟的下滑，需要保持適度寬松的貨幣政策；一面是上升的通脹，需要緊縮的貨幣政策。未來的貨幣政策取向陷入兩難，目前看來政策維穩(wěn)是最大的可能。但是考慮到貨幣市場流動性的陡然抽緊，央行近期將維持資金凈投放操作。同時，升值預期導致熱錢加速流入的不利影響已減弱，人民幣匯率脫鉤美元也正面臨較好時機。
經(jīng)濟增速顯現(xiàn)放緩趨勢
6月11日，國家統(tǒng)計局公布了5月份主要經(jīng)濟指標；同日央行公布了5月份金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)。對這些數(shù)據(jù)的解讀，主流機構(gòu)認為，經(jīng)濟增速的放緩趨勢已經(jīng)確立。
具體觀察投資數(shù)據(jù)，1-5月，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資累計同比增長25.9%，增速比去年同期回落7.1個百分點，比1-4月回落0.3個百分點。單月同比增長為25.4%，同4月增速持平。但季節(jié)調(diào)整后，月投資環(huán)比增速為3.29%，比4月增幅下降0.25個百分點。
一個值得關(guān)注的現(xiàn)象是，占固定資產(chǎn)投資比重最大房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比增長并未出現(xiàn)下降，反而是比1-3月份上升了2個百分點。另外，國有及國有控股企業(yè)投資5月增速23.9%，較4月提高了3.5個百分點，表明地方的基建項目投資規(guī)模依然較大，而非國有項目的投資則下滑了近3個百分點。這些數(shù)據(jù)顯示，如果剔除房地產(chǎn)和國有項目的投資，可以看到非地產(chǎn)的民間投資大幅下滑。在出口前景不好和樓市調(diào)控的情境下，新興產(chǎn)業(yè)只能享受政策紅利，難有真實利潤空間，短期內(nèi)民間資本哪里去？這將成為結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型之痛。
中信證券預計，未來投資將繼續(xù)放緩。一是，投資資金控制有所加強。二是，新開工項目增速下降預示投資增速回落。三是，房地產(chǎn)投資和新開工建設活動將會放緩。
出口方面，雖然5月份數(shù)據(jù)超出預期，但下半年或?qū)⑹軞W債影響。國海證券分析師馬金良認為，歐債危機對出口的影響或?qū)⑾掳肽曛撩髂觑@現(xiàn)，目前正面臨匯率重新自由浮動的好時機。國海證券的研究報告稱，雖然2009年“歐豬五國”占中國的出口比重只有3%左右，但占中國出口比重較大的法國、英國也都面臨較嚴重的赤字和債務問題，2009年該兩國占中國出口比重達到4.5%左右，加上由希臘引發(fā)的歐債危機牽連到歐洲大部分國家，因此，總體上看，其實對中國的影響依然比較大。由于出口訂單具有滯后性，由歐債問題引起的歐洲國家經(jīng)濟放緩將在下半年或者明年逐步影響到中國出口。
莫尼塔投資經(jīng)濟學家王涵認為，工業(yè)增加值與發(fā)電量雙雙回落，中期經(jīng)濟放緩風險猶存。莫尼塔的研究報告表示，5月份整體工業(yè)增加值加速回落，同比增速從上個月的17.8%下滑至16.5%。除了重工業(yè)繼續(xù)延續(xù)了去年11月份以來的下滑態(tài)勢，回落至17.8%之外，輕工業(yè)增加值增速在過去幾個月中一路上行的態(tài)勢也被終止，從上個月的14.1%下滑至13.6%。由于工業(yè)增加值在全社會增加值中的占比接近50%，5月份工業(yè)增加值的下滑進一步確認2季度G D P同比增速將從1季度的高位回落，經(jīng)濟放緩跡象進一步顯現(xiàn)。
“相對于工業(yè)增加值來說，發(fā)電量這一數(shù)據(jù)的統(tǒng)計誤差相對較小，更加能夠表征全社會生產(chǎn)活動的情況。隨著工業(yè)生產(chǎn)活動的降溫，5月份發(fā)電量同比增速也開始從4月份的高點回落，盡管從一定程度上來說，近期用電量增速受到政府嚴格治理兩高行業(yè)的影響，但更重要的原因還是因為經(jīng)濟增速趨緩。”王涵表示。
通貨膨脹壓力不容忽視
另外一個重要經(jīng)濟數(shù)據(jù)C
PI，5月份也超過了3%的警戒線。5月份，居民消費價格同比上漲3.1%，已創(chuàng)下19個月來的新高；工業(yè)品出廠價格同比上漲7.1%，原材料、燃料、動力購進價格同比上漲12.2%，均創(chuàng)下了20個月來的新高。
太平洋證券研究員周明劍認為，未來通貨膨脹壓力猶存。5月份，食品與居住類商品價格同比分別上漲6.1和5.0個百分點。太平洋證券認為，未來這兩類產(chǎn)品價格回落的可能性極小。在CPI構(gòu)成細項中，食品與居住類商品比重較大，且均屬于生活必需品。在這兩類商品價格短期較快上漲勢頭不變的情況下，未來CPI繼續(xù)上漲的可能性很大。
在原材料層面，大宗商品價格開始上揚，也加大了通脹壓力。大宗商品價格在5月呈下行趨勢，但進入6月以來有上揚的態(tài)勢。在人民幣盯住美元的匯率制度下，由于上月美元強勢，大宗商品價格表現(xiàn)為相對下降。此外，對歐洲主權(quán)債務危機擔憂，也促使大宗商品價格出現(xiàn)下挫。但隨著歐債危機陰霾散去，歐洲經(jīng)濟復蘇，大宗商品價格上漲不可避免。
“從貨幣層面來看，M
1、M 2反剪刀差微縮，通脹壓力仍需舒緩。自2009年9月起，M 1增速開始反超M
2，反剪刀差到2010年1月達到峰值，隨后出現(xiàn)回落。在短暫的回落后，從3月起一直到5月份，這種反剪刀差值在高位震蕩。因而，雖然5月份反剪刀差已比上月縮小，但通脹的壓力仍待釋放�！敝苊鲃Ρ硎荆磥韮蓚�月通脹仍會顯現(xiàn)上升態(tài)勢。
“我們預計未來一段時期C
PI、PPI將繼續(xù)回升。在漸達峰值的正翹尾效應推動下，C
PI將繼續(xù)慣性上漲，并于6、7月達到年內(nèi)高點，此后CPI同比增速將緩慢回落；而隨著國際大宗商品價格持續(xù)下跌，輸入性通脹壓力將逐步緩解，PPI或先于C
PI見頂。如果沒有其他突發(fā)性因素并在政策及時的調(diào)控下，2010年全年C
PI同比漲幅可能在3%-4%之間，PPI同比漲幅在5.5%-6%之間�！苯煌ㄣy行金融研究中心研究員熊鵬說。
交通銀行認為，物價仍處上升通道，C
PI二季末或至全年峰值。一是中國經(jīng)濟持續(xù)回升與依舊充裕的貨幣供應這兩大主導物價上漲的基礎(chǔ)性因素仍然未變。二是當前農(nóng)產(chǎn)品價格已經(jīng)進入上升周期，食品價格在周期性波動中呈現(xiàn)長期上漲趨勢。三是資源性產(chǎn)品價格改革提速將加劇通脹壓力。四是未來勞動力成本的持續(xù)上升是助推整體物價上漲的一個重要因素。五是翹尾因素正效應臨近年內(nèi)高峰將拉動物價上漲。
平安證券的研究報告表示，根據(jù)最新公布的商務部食品價格數(shù)據(jù)以及歷年6月份食品價格季節(jié)性模式，估計6月食品價格環(huán)比下降1.5%�？紤]到6月1日啟動了天然氣、石油價格的調(diào)價，判斷非食品價格6月份環(huán)比上漲0.2%。同時，6月份翹尾因素將大幅上漲0.5%，綜合考慮翹尾和新漲價因素，估計6月CPI同比上漲3.2%。
在政策觀察期尋找結(jié)構(gòu)性機會
上半年資本市場對醫(yī)藥、TMT、新興產(chǎn)業(yè)的熱衷和對傳統(tǒng)行業(yè)的拋棄，既反映了經(jīng)濟周期中的產(chǎn)業(yè)輪動，又反映了投資者對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期的一種布局和戰(zhàn)略性投資選擇。下半年將會怎樣？招商證券認為，當周期波動遭遇經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)輪動很可能逐步轉(zhuǎn)化為結(jié)構(gòu)性分化的延展：新興產(chǎn)業(yè)會發(fā)生分化、基礎(chǔ)消費很可能持續(xù)較好、傳統(tǒng)行業(yè)探底反彈。
“從投資策略的角度講，目前市場處在一輪大的調(diào)整周期中的一個平臺整理階段。6月投資者可在市場震蕩過程中謹慎參與反彈。中國農(nóng)業(yè)銀行IPO已進入倒計時，為保證中國農(nóng)業(yè)銀行IPO順利發(fā)行上市，預計其發(fā)行前A股市場將出現(xiàn)一段政策真空期，這也為投資者參與反彈提供了較好的政策背景。”民族證券分析師徐一釘預計，在這輪調(diào)整反彈中，繼續(xù)呈現(xiàn)“藍籌股止跌，題材股唱戲”，小市值股票表現(xiàn)將強于大市值股票，以新疆和西藏為代表的區(qū)域規(guī)劃、以及戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)將是反彈中的兩條主線。一旦戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、新疆和西藏等區(qū)域規(guī)劃板塊走弱，A股市場將再次考驗2481點的支撐。
招商證券提醒，下半年若宏調(diào)政策放松，市場會有反彈但不是反轉(zhuǎn)。上半年是經(jīng)濟見頂回落和通脹回升的類滯漲階段，股市表現(xiàn)往往不佳；下半年如果宏觀政策隨著經(jīng)濟和通脹回落而小幅放松，流動性狀況會有所改善，市場也會出現(xiàn)反彈，但反轉(zhuǎn)的條件仍需等待。
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