美利堅合眾國跟蹤評級報告
信用等級：
本幣信用等級/展望：A+/負面
外幣信用等級/展望：A+/負面
評級時間：2010年11月
分析師：陸思南、杜明艷
評級歷史：
本幣信用等級/展望：AA/負面
外幣信用等級/展望：AA/負面
評級時間：2010年6月
大公將美利堅合眾國(以下簡稱“美國”)的本、外幣國家信用等級從AA下調為A+，級別調整反映了美國實際償債能力惡化和政府償債意愿的急劇下降。
美國經濟發(fā)展和管理模式存在的嚴重缺陷將導致其國民經濟的長期衰退，從根本上降低國家債務償付能力。近日美聯(lián)儲采取的新一輪量化寬松貨幣政策使美元呈現(xiàn)明顯的貶值趨勢，是美國信用危機的深化和繼續(xù)，此舉全面損害債權人利益，表明了美國政府償債意愿的下降。分析表明，通過貨幣貶值不可能從根本上解決美國面臨的危機，美國政府違背債權人意愿持續(xù)進行美元貶值的政策有引發(fā)全面危機的可能。
大公將此次調整美國國家信用等級的評級依據(jù)闡述如下：
一、美國政府沒有從戰(zhàn)略全局上反思國家經濟發(fā)展和管理模式問題，很難從根本上改變經濟發(fā)展的被動局面
金融危機之后，美國政府采取了一系列挽救危機、復蘇經濟的政策措施，如國家直接購買不良資產，向危機嚴重的金融機構和實體企業(yè)進行股本注資，增加社保、教育、能源等投資，為中低收入階層減稅，調整金融監(jiān)管等。從效果來看，美國政府的努力成效甚微，并未達到預期目標，信用危機還在繼續(xù)和深化，它的發(fā)展軌跡表現(xiàn)為：債務危機—經濟危機—貨幣危機—全面危機。當前，美國的信用危機已進入貨幣危機階段。為解救國家危機，美國政府不惜采用美元貶值的極端經濟行為充分暴露出國家經濟發(fā)展和管理模式存在的深層次問題。如果認識不到產生信用危機的根源和現(xiàn)代信用經濟社會發(fā)展規(guī)律，仍然堅持傳統(tǒng)經濟管理思維模式，將很難找到復蘇美國經濟的正確途徑，這預示著美國經濟和社會發(fā)展將進入一個長期衰退期。做出這一判斷的主要依據(jù)是：
第一，信用擴張政策改變了美國的經濟基礎和經濟運行機制。把信用擴張作為經濟發(fā)展的引擎是美國的一項基本國策。國內信用高度社會化使債權人與債務人構成的信用關系成為社會成員的基本經濟關系，國際信用擴張構建起了以美國為中心的國際信用體系，國際信用關系成為美國與其他國際社會成員的基本經濟關系。由此，美國經濟基礎的形態(tài)發(fā)生了變化，信用關系居于經濟社會發(fā)展的支配地位，它的矛盾運動決定著美國經濟社會的發(fā)展方向。無節(jié)制地濫用信用使美國自1985年起成為凈債務國，從此，其經濟社會活動完全建立在巨大的債務基礎上。債權債務關系狀態(tài)不僅影響著美國經濟發(fā)展模式和成效，而且是國家選擇經濟管理制度和戰(zhàn)略抉擇的基礎。信用擴張還改變了美國信用需求的形成機制，市場成為創(chuàng)造信用需求的主導力量，美國社會信用規(guī)模的國際化程度已經很高，國際資本約占30%，這大大削弱了國家通過貨幣供應量、利率等貨幣政策工具對社會信用需求的調控能力。信用需求形成機制的變革從根本上強化了市場對經濟的主導作用，標志著市場主導下的社會信用關系將全面影響美國的經濟社會發(fā)展。美國信用關系的狀態(tài)通過對經濟結構的影響制約著國家的實際價值創(chuàng)造力。超過實際支付能力的高額負債迫使國家機器必須采用超過實體經濟價值創(chuàng)造速度的方式滿足國家的資金需求，大力發(fā)展虛擬經濟正是美國信用關系矛盾運動的結果。大公認為，只要信用擴張政策不改變，國家經濟金融化發(fā)展模式就不會改變，影響美國經濟長期衰退的主要因素也還將繼續(xù)發(fā)揮作用。
第二，經濟金融化、產業(yè)空洞化破壞了金融與實體經濟的正常比例關系，使美國進入一個追求虛擬財富時代。由于社會資本被大量吸入金融體系，大量脫離基礎資產和基礎經濟運行的金融資產價值在資本逐利的市場游戲中呈幾何倍數(shù)的放大，使得人們更關注虛擬財富的增長，減少了創(chuàng)造真實財富的興趣，大量實體產業(yè)轉移海外，產業(yè)空洞化較為嚴重，國家的真實財富創(chuàng)造能力被嚴重削弱。而且，美國政府長期依賴舉債履行行政職能使其失去了有效運用財政政策管理國家經濟的自主性，最后不得不開動印鈔機，采用竭澤而漁的辦法。美國實現(xiàn)價值創(chuàng)造能力的提升取決于對金融與實體經濟的合理定位，這個戰(zhàn)略的調整進程決定著美國經濟的復蘇及發(fā)展愿景。
第三，美國的全球霸權戰(zhàn)略嚴重消耗了國家財力，自身的財富生產能力不足以支撐其龐大的戰(zhàn)略目標，依賴國家負債或增發(fā)美元推行這個戰(zhàn)略不僅缺乏可持續(xù)性還成為制造財政赤字的根源。國家財政收支平衡有利于美國經濟發(fā)展的可持續(xù)性，但是美國政府不可能選擇放棄全球戰(zhàn)略，這必將成為拖累美國經濟的長期因素。
第四，長期依靠美元貶值輸出債務，既損害了債權人利益又不能從根本上解決其債務困境。國家發(fā)展戰(zhàn)略的問題導致美國政府背負龐大債務負擔，但政府不愿意通過調整其戰(zhàn)略減少債務，而認為采用美元貶值方式輸出債務更符合美國利益。美元貶值在強迫債權人向美國進行利益輸送的同時，會降低美元的市場信任度，有可能引發(fā)拋棄美元的潮流，這將改變國際貨幣體系格局，美元霸權地位勢必發(fā)生動搖，并由此影響美元回流，直接阻礙美國政府國際融資渠道，降低其債務收入能力。債務收入關系美國國家興衰，為避免國家債務危機發(fā)生，國家不得不通過增發(fā)貨幣解決債務收入不足問題，于是美元又進入了一個新的貶值輪回，循環(huán)往復，必然加劇國家債務償還風險。
第五，對金融和評級體系的改革未能反映信用經濟的本質要求，難以建立起適應信用經濟發(fā)展規(guī)律的國民經濟基礎服務體系，推動美國經濟走上復興之路�！督鹑诒O(jiān)管改革法》是美國政府力圖從體制上防止危機的主要措施，但是其內容表明美國并沒有真正找到金融體系存在的問題，僅停留在監(jiān)管層面的改革不能鏟除信用危機的根源。
美國金融體系創(chuàng)造出無數(shù)金融產品吸納全球美元資本，是美國經濟生態(tài)中最為重要的部分，通過信用擴張獲得資本增值是這個體系的強大驅動力，由此帶來的問題是：（1）刺激社會資本進行金融投機，追求虛擬財富，忽視對真實財富的創(chuàng)造，不利于美國提升價值創(chuàng)造能力；（2）使信用偏離了支持實體經濟發(fā)展的定位，社會信用需求主要由市場決定，市場創(chuàng)造出的剩余信用變成危害國家經濟發(fā)展的游資，國家通過發(fā)行貨幣控制社會信用需求的能力受到金融創(chuàng)新產品的削弱；（3）由復雜信用關系構建起來的金融體系加劇了信用風險信息不對稱，增加了爆發(fā)系統(tǒng)性風險的概率。
信用社會化發(fā)展不應改變金融的定位，金融的本質就是債權人與債務人構成的信用關系，由信用關系構成的社會信用體系是為價值創(chuàng)造體系提供資金供應的流通系統(tǒng)，美國利用信用創(chuàng)新追求價值增值的代價是使社會信用規(guī)模盲目膨脹，使系統(tǒng)性信用風險威脅常態(tài)化。在美元持續(xù)貶值可能改變其全球主導地位的情況下，失去強勢美元支撐的金融體系將無法繼續(xù)支持國民經濟在現(xiàn)有模式下正常運轉，迫使政府重建國家經濟體系，這樣的社會成本是極其高昂的。美國政府沒有從戰(zhàn)略全局進行金融體系改革的總體設計，改革思路不清晰，而是從現(xiàn)實利益出發(fā)，采取了治標不治本的改革。這樣的改革不能順應復蘇經濟、變革美國經濟體系的歷史需要。
信用評級體系錯誤引發(fā)的危機幾乎摧毀了美國的金融體系，美國對評級的改革措施并沒有觸及根本問題，被危機大考后的美國評級體系將失去一次復蘇的歷史機遇。美國信用評級體系存在的主要問題是，把評級機構作為一般市場主體，鼓勵機構競爭的體制機制使其難以履行所承擔的公共責任。美國信用評級體系因缺乏揭示信用風險的體制保障，無法向社會提供可靠的信用風險信息，滯后于信用體系發(fā)展，在一定程度上使信用體系無法為經濟恢復增長提供有效的資金支持。
大公認為，美國發(fā)生信用危機的深層次原因是經濟發(fā)展和管理模式背離了信用經濟發(fā)展規(guī)律，從根本上說是治國理念和國家戰(zhàn)略問題，傳統(tǒng)方式始終未能拯救美國經濟則進一步證明了美國政府缺乏依據(jù)信用經濟發(fā)展規(guī)律管理國家的能力。美國經濟復蘇取決于政府思維方式的變革，而無論共和黨還是民主黨執(zhí)政都難以實現(xiàn)這樣的變革。因此美國政府還會沿著慣性思維走下去，結束危機恢復經濟增長將經歷一個漫長的過程，其國家債務償還能力有進一步惡化的趨勢。
二、由美國經濟發(fā)展模式所決定，信用危機遠沒有結束，美國經濟將步入一個長期衰退期
金融危機以來,美國連續(xù)三年的主要經濟數(shù)據(jù)顯示：國內生產總值、銀行經營規(guī)模、國家財政收入均處于下降或緩慢復蘇趨勢；貨幣發(fā)行量、失業(yè)率、政府財政赤字、政府債務規(guī)模保持高位；在超常規(guī)地使用貨幣和財政政策挽救危機的情況下，美國政府連續(xù)采用增發(fā)貨幣的極端措施表明，爆發(fā)于金融領域的信用危機正在演變?yōu)閲椅C，其根本原因在于美國的經濟發(fā)展模式出了問題，由此造成的國民經濟結構失衡需要國家進行經濟戰(zhàn)略的調整以實現(xiàn)新的平衡關系，建立恢復增長的新經濟架構。因此，大公從以下幾個方面分析判斷美國經濟前景：
第一，美國經濟增長的原動力是信用擴張，巨額債務正是長期信用擴張積累的后果，繼續(xù)通過信用擴張實現(xiàn)經濟復蘇的基礎條件已不復存在，唯有回歸實體經濟并發(fā)現(xiàn)新的價值創(chuàng)造領域才有可能構建起美國經濟健康發(fā)展的推動力。截至2009年底，美國政府、企業(yè)和居民負債總額達52.3萬億美元，而當期的國內生產總值為14.3萬億美元。如果不大規(guī)模增加國內生產的實際價值，依賴現(xiàn)有價值創(chuàng)造能力，根本不可能具有清償存量債務的能力。因此，如果美國繼續(xù)堅持債務經濟發(fā)展模式，勢必將美國經濟拖入更深的泥潭。
第二，美國真實財富創(chuàng)造能力無法支撐其巨額消費，在財富增速難以提升的情況下，減少債務的正確路徑只有一個，那就是減少支出。既然美國政府不會因此調整國家戰(zhàn)略，他們必然選擇增加債務或通過美元貶值轉移債務，此舉的必然性成為美國經濟持續(xù)不景氣的主導性因素。2009年美國國內生產總值中，金融服務業(yè)占比21.4%，實體經濟占比65.0%。美國金融服務業(yè)的生產總值由兩大部分構成，一部分是生產價值轉移的結果，其中大部分是參與國際生產價值分配所得；另一部分是信用創(chuàng)新虛增價值，屬于泡沫型價值。此外，由于美國經濟金融化程度高，實體經濟中約一半以上的利潤來自其從事金融活動所帶來的收益。因此，如果剔除虛擬因素，2009年美國的真實國內生產總值約為5萬億美元，人均約15000美元，而當年的居民消費總額為10萬億美元，政府支出為4.5萬億美元。國民經濟的實際價值生產能力是安排社會分配和消費的物質基礎，美國社會依據(jù)包括虛擬價值在內的國內生產總值進行消費，必然入不敷出，使舉債社會化、常態(tài)化，經濟發(fā)展環(huán)境更為惡劣。預計未來3-5年內，美國真實國內生產總值年均不會達到6萬億美元，人均不到20000美元。
第三，國際產業(yè)分工和進出口政策將使美國難以實現(xiàn)國際收支平衡。依據(jù)美國產業(yè)結構，它的出口主要是高技術產品，且美國出于戰(zhàn)略考慮對技術產品實施出口政策限制;而其國內最需要的是生活必需品和能源等。在這種情況下,進口是剛性的，出口則彈性較大，一方面美國產品對于很多國家為非必需品，另一方面受到政策約束，出口幅度難以有效提高,這就導致美國長期結構性貿易逆差。從1983年開始，美國經常項目逆差以年均20%的速度不斷攀升。即使考慮到美元貶值對美國出口的刺激作用，預計未來3-5年，美國經常項目逆差也將保持在約為國內生產總值4%的水平。通過經常項目逆差流出的美元又會通過資本和金融項目流回美國，支撐其金融體系實現(xiàn)國際生產價值向美國轉移的功能。美國貿易收支失衡成為靠美元輸出換回國內必需品的國際財富掠奪系統(tǒng)，它成為美國是否具有實際價值創(chuàng)造能力的晴雨表。
第四，新能源發(fā)展戰(zhàn)略難以成為美國新一輪經濟增長點。奧巴馬政府提出發(fā)展新能源對提振國民恢復經濟增長信心有好處，但是較長時間內尚不可能成為扭轉美國經濟發(fā)展態(tài)勢的有生力量，因為美國目前缺乏使新能源成為國家經濟轉型產業(yè)的戰(zhàn)略性投資能力，在新能源技術方面面臨來自北歐的強大競爭。因此，在長時期內，這一戰(zhàn)略對改變美國經濟結構和發(fā)展模式的影響還很弱小。
總體來看，美國經濟發(fā)展模式決定的經濟結構難以創(chuàng)造出支撐其國家消費水平的物質基礎，虛擬經濟對國家經濟體系安全沖擊很大，后危機時代的國家經濟發(fā)展模式變革是結束經濟衰退和實現(xiàn)國民經濟可持續(xù)發(fā)展的決定性因素。
三、經濟持續(xù)低迷導致金融體系風險上升，美元貶值趨勢將使金融體系吸引美元資本回流的價值轉移能力受到削弱
危機后美國金融體系的穩(wěn)健性沒有根本改善，并且又面臨日益嚴重的風險上升趨勢。2008年金融危機發(fā)生后，美聯(lián)儲和美國政府對金融機構的大規(guī)模救助措施暫時穩(wěn)定了金融體系，特別是大型金融機構從中受益，但是金融體系仍然蘊藏著巨額金融衍生品等有毒資產沒有得到有效處置，未來去杠桿化的過程依然漫長。失業(yè)率長期居高不下造成貸款違約增多，截至2010年第2季度，美國銀行貸款違約率為7.32%，已連續(xù)17個季度上升，其中居民住房貸款違約率已經上升到11.4%。自2010年4月政府撤出房地產激勵措施之后，房地產市場持續(xù)低迷，房地產止贖問題趨于嚴重，銀行將面對近2200億美元的房地產抵押貸款債券回購壓力，這是當前的回購撥備無法滿足的。2010
年上半年在2009年140家銀行破產的基礎上又有86 家銀行破產，問題銀行數(shù)額高達約500
家，2010年底前后美國可能迎來新的中小銀行破產高峰。
美國為應對危機采取的貨幣政策在促進經濟增長方面的作用基本失靈。由于美國尚未形成新的經濟增長動力，居民消費和企業(yè)投資意愿下降導致貨幣需求萎縮，美聯(lián)儲長期維持的寬松貨幣政策雖然大量增加了基礎貨幣的供應量，卻沒能促進國內信貸規(guī)模的擴張。實體經濟的信貸需求不足和銀行因信用風險信息不對稱而在經濟低迷時期不愿放貸的情緒相結合，導致美國信貸規(guī)模不斷下降。繼美國商業(yè)銀行信貸和租賃規(guī)模在2009年萎縮10.3%之后，2010年前三個季度同比又萎縮了約7.2%。大量囤積在金融體系內部的流動性主要被用于從事金融投機交易和流向國外市場，這無利于促進實體經濟的發(fā)展，也無助于改善虛擬經濟過度膨脹的痼疾。
美聯(lián)儲持續(xù)的量化寬松貨幣政策雖然暫時起到了壓低長期債務利率的作用，但是導致的美元貶值趨勢將引起美國金融體系的長期衰退。2010年11月3日美聯(lián)儲推出的新一輪量化寬松貨幣政策計劃在截至明年6月的時間內購買6000億美元的美國長期國債。該貨幣政策的直接目的在于保持美國長期債務利率不上升。美國經濟的持續(xù)低迷和美國政府債務負擔大增使國際投資者對美國國債的信心下降，投資者紛紛轉向避險資產黃金，持續(xù)推高黃金價格，這些因素不斷增加美國長期利率上升的壓力。對于美國這樣一個高負債的經濟體，特別是金融體系的大量衍生品合約都與利率相關，長期利率的上升可能引起金融體系再次大幅震蕩，抑制經濟恢復，加重美國政府的償債負擔。美聯(lián)儲的貨幣政策雖然暫時能夠起到壓低長期利率的作用，但是引起的美元不斷貶值趨勢會降低美元資產對國際投資者的吸引力。從2010年6月至今，美元指數(shù)已經下降了約6%,美元相對人民幣貶值2.7%，相對歐元貶值15%，相對英鎊貶值11%，相對日元貶值13%，相對澳元貶值18.5%，相對韓元貶值11.4%。美元的持續(xù)貶值將使美國金融體系吸引美元資金回流的價值轉移能力受到削弱，美國作為全球金融中心的地位處于下降趨勢。因此美國貨幣政策的實施空間在日益受到擠壓，一方面,長期實行的量化寬松政策在壓低利率方面的作用將是暫時的，因為這已經并仍將導致的美元貶值趨勢不利于美國作為全球第一大債務國的融資需求，債權人的利益主張構成推高美元利率的潛在壓力；另一方面，經濟將面臨長期低迷使其無法提高利率重拾強勢美元政策。在這種兩難困境下無論美聯(lián)儲采取哪種選擇都將是傷及自身的，雖然目前采取寬松貨幣政策會使可能面臨的困境推遲發(fā)生，但是長期看將被證明是一種飲鴆止渴的做法。
四、新一輪的流動性注入無助于從根本上遏制聯(lián)邦政府財政赤字和債務負擔在長期內的擴大和增長趨勢
美國貨幣當局再度推出量化寬松的貨幣政策，宣布將持續(xù)大規(guī)模地買入聯(lián)邦政府長期債券，這對于緩解美國聯(lián)邦政府目前窘迫的財政局面具有有限的積極意義。2009
年，美國為應對金融危機而新增財政赤字1萬億美元，致使當年財政赤字對國內生產總值的比率達到創(chuàng)紀錄的10.6%，這樣高水平的財政赤字使得政府財政運轉更加舉步維艱。在此背景下，美聯(lián)儲推出的直接債務貨幣化行為，一方面為現(xiàn)有的聯(lián)邦財政赤字提供了融資，另一方面也有助于將美國國債利率繼續(xù)維持在低位，進而將聯(lián)邦政府的融資成本和債務利息負擔均控制在相對有利的水平。
另外，由于新一輪量化寬松貨幣政策所產生的更多美元流動性，美元的進一步貶值在所難免，美國政府現(xiàn)有的實際債務負擔有望得到一定程度的減輕。美國聯(lián)邦政府債務待償余額截止2009年底總計約12.3萬億美元，其中超過7.8萬億美元的債務被包括外國投資者在內的公眾所持有。在此基礎上，美元每貶值1%，將實際減輕聯(lián)邦政府債務負擔超過1230億美元，約相當于2009年聯(lián)邦財政收入的5.5%。由于未來8個月美國基礎貨幣將在現(xiàn)有基礎上增加大約30%的投放額，在充分考慮由于經濟蕭條及私人信用萎縮導致貨幣流通速度下降等因素的前提下，2011年2季度前，保守估計將會使得美國國內通脹上升接近1.5個百分點，以及美元匯率指數(shù)下跌接近10%。由此將導致聯(lián)邦債務實際減輕超過2500億美元。美元的貶值將使得公眾債權人的利益被無形侵蝕，其中外國債權人利益通過美元匯率波動遭受的損失更為巨大。盡管聯(lián)邦政府經由這一渠道能夠一定程度上減輕實際債務負擔，但是由于其漠視了信用契約責任和債權人的正當權益，美國的國家信用將因此而面臨較大的負面沖擊。
長期以來，美國當局對政府信用的擴張一直缺乏節(jié)制，造成連年大規(guī)模的財政赤字和日益攀高的政府負債。在美國現(xiàn)有的治理框架之下，為滿足其全球霸權的戰(zhàn)略需要，財政支出中剛性開支所占份額越來越大，這一方面顯著增加了美國聯(lián)邦政府在財政支出結構上優(yōu)化調整、進而控制赤字增長的難度；另一方面也使得聯(lián)邦政府無法獲得足夠的操作空間來運用財政政策工具熨平經濟的周期性波動，經濟的持續(xù)穩(wěn)定增長由此更加缺乏保障。全球金融危機爆發(fā)以來，美國經濟增長的疲軟乏力、財政開支的有增無減,以及新一輪量化寬松貨幣政策的推出，均將對美國未來債務負擔的進一步攀升形成助推作用。美國政府的高財政赤字和高債務負擔的格局，其根源在于該國嚴重畸形的債務經濟發(fā)展模式，這不可能通過簡單地增加發(fā)行美元的渠道獲得實質性的改善。大公預計2010年和2011年美國財政赤字將繼續(xù)保持在較高的水平，分別達到當年國內生產總值的10.8%和8%，而且相應年份內的聯(lián)邦債務也將在2009年的基礎上繼續(xù)上升，對當年國內生產總值比率將分別高達95%和97%。
五、美國政府采取美元貶值的實質是其實際債務償付能力已經到了崩潰的邊緣，因而從國家意愿上通過貶值行為減少債務，此舉嚴重損害了債權人利益，世界將因此迎來一個利益格局急劇調整的時期
美元的國際儲備貨幣地位決定了其貶值勢必嚴重損害債權人的利益，除直接使債權人資產縮水外，美元貶值引發(fā)的國際貨幣體系全面動蕩將使世界所有債權人的利益受到不同程度的影響，加之未來有可能出現(xiàn)的通貨膨脹蠶食，債權人的財富在遭受此次金融危機造成的損失后，將又一次被美國政府主導的惡意貨幣貶值行為所掠奪。
美元不斷貶值引起的世界主要貨幣的價值變動,將通過貨幣體系的價值比較推動國際利益格局的調整，其實質是把債權人利益無償輸送給債務人，從根本上破壞世界債權體系和債務體系構成的國際信用關系和全球經濟體系，導致世界全面危機爆發(fā)。
展望
大公認為，美國信用危機的發(fā)生和發(fā)展過程是其經濟體制矛盾長期積累的結果，通過大規(guī)模印制發(fā)行美元僅能在一定程度上減緩美國債務負擔，但由此帶來的美元地位和國家信用的下降將在很大程度上阻礙美國賴以生存的債務收入通道。美元貶值可能引起的世界全面危機又會增加美國經濟復蘇的不確定性。在各種影響美國的經濟要素沒有明確變好的前景下，美國有可能會擴大使用其寬松貨幣政策，繼續(xù)損害債權人的利益。鑒于美國在未來1-2年內國家償債能力方面的不可測風險較多，大公給予美國本、外幣信用等級的展望均為負面。