周小川要構(gòu)建一個“池子”容留涌入中國的“熱錢”,這不是什么新鮮事。2004年至2005年,人們就一直在討論,用什么辦法吸附“熱錢”。當時,學(xué)界一般認為,鑒于中國金融市場的規(guī)模過小,所以對流動性的吸附能力有限,如果管不好,房地產(chǎn)、股市的泡沫會十分巨大。 后來的事實證明,熱錢對中國經(jīng)濟的沖擊巨大。要澄清一個問題,周小川說的“池子”既非股市,也非房地產(chǎn)市場。因為,這不在周小川的職權(quán)范疇。所以,他所說的“池子”一定是與央行相關(guān)的工具,是央行可以操控的工具。我理解的“池子”其實就是用多種工具吸附市場流動性的手段,也可以視為“一籃子手段”或“一籃子工具”。我們必須注意兩個重要的問題。 第一,必須減低構(gòu)建“池子”成本。上次央行對沖流動性所用的工具,主要是不計代價地發(fā)行央票、上調(diào)法定存款準備金率。這兩個手段都是有成本的,因為都需要向金融機構(gòu)支付利息。上次中國央行一面加息,一面發(fā)行央票、提高“存準”,這必然使得央行對沖流動性的成本越來越高。盡管央行通過公開市場操作,通過不斷地買賣央票或債券可以有一點收益而對沖掉部分成本,但那其實遠遠不夠,甚至可能發(fā)生虧損。怎么辦?其實,虧損、尤其是央票所發(fā)生的利息必須由財政補足。 大家都知道,銀行票據(jù)的發(fā)行收入是沒有盈利項目背景的,說明了,發(fā)行央票所收入的貨幣都靜止在央行的賬戶上,沒用。因此,這部分資金等于財政在白白支付利息。數(shù)額有多大,說不清。不過,按大約4萬億元的規(guī)模、平均2%的成本估算,每年800億元人民幣,如果加息,這個成本會更高。這不是一個小數(shù)據(jù),取消農(nóng)業(yè)稅,每年財政收入不過減少600多億元而已。 所以,未來如何減少成本,是個大問題。我們必須意識到,允許無度上調(diào)“存準”和發(fā)行央票,這等于是允許讓“熱錢”去無度地打劫我們中央財政的收入,勢必弱化財政對民生的保障能力。這是中國老百姓不愿意看到的結(jié)果。 第二需要注意的問題是:對沖“熱錢”帶來的流動性,不能傷害實體企業(yè)。央行回收流動性是總量回收,不管錢是誰的,收回來就完事。但是,從2003年至2008年的回收過程看,央行回收流動性沒有充分考慮國內(nèi)企業(yè)的資金需求,結(jié)果是一方面市場流動性巨大,根本就對沖不過來;另一方面是企業(yè)嚴重缺錢,舉步艱難。 央行必然清楚。在美元貶值的背景下,國際國內(nèi)市場的原材料價格飛漲,勢必加大企業(yè)對資金的需求量加大。你加息、你緊縮,你可以抑制國內(nèi)的投資需求,但你抑制不了美元的貶值,抑制不了因為美元貶值而導(dǎo)致的原材料價格上漲。 企業(yè)貸款需求大,不是因為他們對原材料的需求多了,而是因為原材料價格貴了。如果把這兩個不同因素導(dǎo)致的貸款需求增加一樣看待,那對企業(yè)是犯罪,對中國經(jīng)濟是犯罪。所以,中國宏觀經(jīng)濟調(diào)控必須細致入微。不能只顧總量問題,不顧結(jié)構(gòu)問題。必須首先分析結(jié)構(gòu)問題,采用結(jié)構(gòu)性政策,對癥下藥,才能使政策更加準確。這才是宏觀經(jīng)濟調(diào)控水平需要盡快提高的方面。
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