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| 紐交所外景 新華社發(fā) |
曾經(jīng)引發(fā)全球金融危機(jī)的次級(jí)債和其他住房抵押貸款債券再度在美國(guó)受到長(zhǎng)線投資者的歡迎，這進(jìn)一步說明美國(guó)信貸市場(chǎng)在經(jīng)歷幾十年最嚴(yán)重低迷之后正在恢復(fù)元?dú)�。與此相關(guān)，主張自由市場(chǎng)的宏觀經(jīng)濟(jì)理念在美國(guó)重新抬頭。但當(dāng)前全球金融監(jiān)管壓力可非危機(jī)前那般自由寬松，而且隨著全球最“優(yōu)級(jí)”債券美國(guó)國(guó)債都面臨越來越大的風(fēng)險(xiǎn)，次級(jí)債的回暖狀況不得不引發(fā)關(guān)注，如果過度活躍更有可能成為全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的一大隱患。
次級(jí)債市場(chǎng)回暖 遺留問題仍存隱患
據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》報(bào)道，次級(jí)債券和其他住房抵押貸款債券再度受到長(zhǎng)線投資者的追捧，目前，美國(guó)次債市場(chǎng)一個(gè)代表性券種的價(jià)格已經(jīng)從危機(jī)期間最低點(diǎn)、面值的30%翻了一倍，達(dá)60%左右。
從這些債券的恢復(fù)元?dú)饪梢钥吹�，�?jīng)濟(jì)復(fù)蘇之際，投資者是如何重拾勇氣承擔(dān)了更多風(fēng)險(xiǎn)，從而推高了大宗商品、垃圾債券和股票等許多高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格。
次級(jí)住房抵押貸款支持的債券之所以有吸引力，是因?yàn)樵诿缆?lián)儲(chǔ)已將最安全投資產(chǎn)品的利率壓低至歷史少見的低水平時(shí)，它們卻有著豐厚的收益率。除了次級(jí)債券以外，保守型投資者也在重返其他“非機(jī)構(gòu)”債券市場(chǎng)，也就是沒有房利美(Fannie Mae)或房地美(Freddie Mac)擔(dān)保的債券。不景氣時(shí)期，這些債券的收益率接近20%，現(xiàn)在處于5%到7%之間，但仍然遠(yuǎn)高于美國(guó)國(guó)債3.5%左右的收益率，也高于優(yōu)質(zhì)公司債券4%左右的收益率。
投資者說，同樣值得注意的是，這些高風(fēng)險(xiǎn)債券的價(jià)格已經(jīng)在最近幾個(gè)月穩(wěn)定下來，讓保守型投資者有了入場(chǎng)的信心。高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)基準(zhǔn)指數(shù)在一季度呈現(xiàn)強(qiáng)勁走勢(shì)。分析師普遍認(rèn)為，按當(dāng)前價(jià)格來看，這些債券的下行風(fēng)險(xiǎn)是有限的，雖然基礎(chǔ)貸款的拖欠率和違約率仍舊很高。
除了債券市場(chǎng)，近期美國(guó)股票市場(chǎng)也顯示出投資者信心增強(qiáng)的局面。今年一季度，紐約股市道瓊斯30種工業(yè)股指上漲6.4%，這是1999年以來的最佳首季表現(xiàn)。
近期全球多家大型金融機(jī)構(gòu)表示提高風(fēng)險(xiǎn)偏好，為未來幾年盈利布局。據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》報(bào)道，巴克萊銀行首席執(zhí)行官鮑勃·戴蒙德表示必須提高風(fēng)險(xiǎn)“胃口”，以便為未來三年的盈利做好打算。其他一些大銀行也都紛紛采取類似行動(dòng)。
次級(jí)債券是由信用記錄不佳的房主所借數(shù)百或數(shù)千筆貸款支持的證券。
不過，抵押貸款債券仍然有著明顯的風(fēng)險(xiǎn)。雖然美國(guó)住房市場(chǎng)最終預(yù)計(jì)將會(huì)復(fù)蘇，但由于止贖現(xiàn)象長(zhǎng)期得不到遏止，經(jīng)濟(jì)也仍舊疲弱，投資者期待著用這些債券獲得的現(xiàn)金流，可能要用比預(yù)期更長(zhǎng)的時(shí)間才能實(shí)現(xiàn)。
此前，日本《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》周刊預(yù)測(cè)了2011年市場(chǎng)前景，認(rèn)為美國(guó)雖然采取措施控制了不良勢(shì)頭，但不良債權(quán)問題仍未得到解決，次貸相關(guān)問題將更強(qiáng)烈地凸顯出來�！�
2007年夏以后，由于住房貸款得不到償還，巨額不良債權(quán)隨之產(chǎn)生，最終導(dǎo)致雷曼兄弟公司2008年9月破產(chǎn)。購(gòu)買住房抵押貸款證券的機(jī)構(gòu)投資者紛紛歸咎于辦理住房貸款的金融機(jī)構(gòu)，2010年美國(guó)各地發(fā)生多起要求金融機(jī)構(gòu)買回住房抵押貸款證券的訴訟事件。
據(jù)美國(guó)一家調(diào)查公司推測(cè)，這一動(dòng)向給金融機(jī)構(gòu)帶來的損失最多可達(dá)1800億美元�！�
東海東京證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家齋藤滿指出，住房抵押貸款證券問題今后日益凸顯，影響將“不僅限于民間金融機(jī)構(gòu)”�！白鳛榻鹑趯捤烧叩囊画h(huán)，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)大量購(gòu)入了住房抵押貸款證券。換言之，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)擁有大量可能帶來巨額損失的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)�！�
去年11月8日，美國(guó)大型債券保險(xiǎn)商Ambac破產(chǎn)。這家公司曾在銷售以住房抵押貸款證券為主的證券商品方面發(fā)揮重要作用。其破產(chǎn)原因在于人們因住房抵押貸款證券得不到償還而提出了巨額索賠請(qǐng)求。隨著金融寬松政策持續(xù)實(shí)施，其它附帶保險(xiǎn)的地方債和金融商品利率趨于上升。
總之，次貸和住房抵押貸款證券引發(fā)的不良債權(quán)問題仍未得到解決。美國(guó)政府實(shí)施金融寬松政策和運(yùn)用財(cái)政看似暫時(shí)控制了不良勢(shì)頭，但之后問題將更強(qiáng)烈地凸顯出來。
次貸危機(jī)“幫兇”回潮 信用安全憂慮再起
另外，當(dāng)初對(duì)次貸危機(jī)起到“火上澆油”作用的可調(diào)息抵押貸款，現(xiàn)在在市場(chǎng)中再度蠢蠢欲動(dòng)，讓市場(chǎng)人士擔(dān)憂又蘊(yùn)藏著新一輪危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)。
可調(diào)息抵押貸款，曾經(jīng)被認(rèn)為是美國(guó)次貸危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)�。在次貸危機(jī)前，它一度占據(jù)70%的新增房貸市場(chǎng)，危機(jī)發(fā)生后，占有率一下降至3%。然而，美國(guó)房屋貸款銀行家協(xié)會(huì)3月23日公布的報(bào)告顯示，在18日結(jié)束的那一周，可調(diào)利率抵押貸款占全部抵押貸款申請(qǐng)的比例為5.9%，幾乎是兩年前的一倍，而且還呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。
當(dāng)初，可調(diào)息抵押貸款在房市泡沫中起到了火上澆油的作用。在房?jī)r(jià)不斷上漲的年代，很多人通過可調(diào)息抵押貸款，買下了超過他們承受能力的房子。因?yàn)樗麄兊氖杖胫荒苤Ц蹲畛醯屠势诘脑鹿�，如果沒有可調(diào)息抵押貸款，他們無法通過傳統(tǒng)的30年固定利率抵押貸款買下他們的房子。當(dāng)然，在房?jī)r(jià)不斷上漲的年代，沒有人會(huì)因此感到不安，因?yàn)槿藗儺?dāng)時(shí)普遍認(rèn)為五年后房?jī)r(jià)會(huì)更高，房貸自然會(huì)更安全。而可調(diào)息抵押貸款也被認(rèn)為是解決窮人買房的偉大金融創(chuàng)新。
在次貸危機(jī)中，可調(diào)息抵押貸款曾經(jīng)占據(jù)了金融報(bào)道的很大篇幅。可以說，次貸危機(jī)就是因?yàn)殡S著房?jī)r(jià)的下跌，市場(chǎng)擔(dān)心可調(diào)息抵押貸款的借款人在最初的低利率到期后無法應(yīng)付高額的月供，或者無法重新再貸而引發(fā)的。可調(diào)息抵押貸款也因?yàn)槠滟J款人更具投機(jī)性，相對(duì)傳統(tǒng)固定利率貸款有著更高的違約率。即使在金融危機(jī)兩年后的2010年，次貸市場(chǎng)的拖欠率還是非常驚人。根據(jù)美國(guó)房屋貸款銀行家協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，可調(diào)息抵押次級(jí)貸款總體的拖欠率在2010年第三季度上升到29.80%，幾乎每10人中，就有三人拖欠還貸。相較而言，固定利率次級(jí)貸款的拖欠率則在23.84%。
不過，許多專家認(rèn)為，現(xiàn)在形勢(shì)不同了。房貸對(duì)貸款人的信用記錄和收入等有非常嚴(yán)格的要求�，F(xiàn)在的可調(diào)息抵押貸款和次貸危機(jī)前不可同日而語。據(jù)測(cè)算，在優(yōu)質(zhì)的貸款市場(chǎng)，可調(diào)息抵押貸款總體拖欠率從2005年第一季度的2.06%跳到2010年第二季度的13.75%。而固定利率貸款拖欠率從2006年上半年的2%只上升到2010年第一季度的6.17%�？梢�，提高貸款門檻并不是“定心丸”。
目前，可調(diào)息抵押貸款還遠(yuǎn)沒有恢復(fù)昔日的市場(chǎng)占有率。專家表示，其中一個(gè)原因是美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松政策壓低了30年固定利率抵押貸款。
但房地美的研究報(bào)告預(yù)測(cè)，到今年年底，可調(diào)息抵押貸款的市場(chǎng)占有率可能升至10%。
美國(guó)市場(chǎng)上次債相關(guān)產(chǎn)品的活躍有可能不會(huì)長(zhǎng)久，因?yàn)橐延袡C(jī)構(gòu)盯上了他們的風(fēng)險(xiǎn)因素。今年一季度，穆迪投資者服務(wù)公司表示，正重新評(píng)估銀行債務(wù)評(píng)級(jí)中的政府支持度，這最終可能導(dǎo)致多個(gè)國(guó)家的銀行次級(jí)債務(wù)評(píng)級(jí)被下調(diào)。
穆迪表示，鑒于目前銀行業(yè)監(jiān)管規(guī)定的改革，使監(jiān)管機(jī)構(gòu)在處理財(cái)務(wù)發(fā)生困難的銀行時(shí)具有更大的清算權(quán)和彈性，因此穆迪決定對(duì)上述政府支持度重新評(píng)估。
穆迪預(yù)期將于未來九個(gè)月內(nèi)完成對(duì)銀行體系內(nèi)次級(jí)債務(wù)評(píng)級(jí)支持度的重新評(píng)估。穆迪此次重新評(píng)估的范圍包括總計(jì)46個(gè)國(guó)家約177家銀行機(jī)構(gòu)的次級(jí)債務(wù)工具。
部分國(guó)家的有關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)已表示，有意通過可行的清算制度要求債權(quán)人承擔(dān)損失，穆迪將立即對(duì)這些國(guó)家的銀行體系重新評(píng)估，其中包括銀行評(píng)級(jí)正在穆迪復(fù)評(píng)名單中的歐盟國(guó)家。重新評(píng)估次級(jí)債務(wù)的評(píng)級(jí)時(shí)，穆迪將考慮政府提供支持的意愿、能力及清算制度提議的可行性、在有關(guān)國(guó)家制訂或宣布清算權(quán)，及其影響能加以分析后，穆迪將復(fù)核該國(guó)家內(nèi)可能會(huì)受影響的評(píng)級(jí)。
2月份，穆迪已調(diào)降德國(guó)多家銀行的次級(jí)債券評(píng)等，主要是因?yàn)榈聡?guó)新推出的“銀行重組法案”，將虧損風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁到投資人身上，以避免金融海嘯時(shí)納稅人買單的情況再發(fā)生。
穆迪表示，針對(duì)德國(guó)24銀行發(fā)行總計(jì)240億歐元次級(jí)債券調(diào)降評(píng)等，調(diào)降幅度為兩個(gè)半等級(jí)。其中包括德意志銀行、德國(guó)商業(yè)銀行、巴伐利亞銀行等。
自由市場(chǎng)論抬頭 金融監(jiān)管被質(zhì)疑
金融海嘯后，各國(guó)政府和國(guó)會(huì)受到輿論壓力，都積極尋求方法，確保銀行虧損不要再?gòu)膰?guó)庫(kù)撥款紓困，避免重蹈次貸危機(jī)覆轍。除了德國(guó)之外，美國(guó)也通過半世紀(jì)以來最大規(guī)模金改法案，主要內(nèi)容包括限制衍生商品及華爾街的自營(yíng)交易、授權(quán)監(jiān)管部門接管問題金融機(jī)構(gòu)、加強(qiáng)消費(fèi)者的貸款及信用卡保護(hù)等等。但在監(jiān)管高壓下，主張自由市場(chǎng)的聲音也日漸強(qiáng)烈，以次債為代表的金融工具的風(fēng)險(xiǎn)能否得到控制受到廣泛關(guān)注。
華盛頓智庫(kù)彼德森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所資深研究員穆薩說，過去幾年的現(xiàn)實(shí)表明，本輪金融危機(jī)呈現(xiàn)出“V”型復(fù)蘇走勢(shì)。他認(rèn)為，美國(guó)應(yīng)放寬限制，促進(jìn)私營(yíng)經(jīng)濟(jì)的力量發(fā)揮，從而增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力，擴(kuò)大創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)。
美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘日前在《金融時(shí)報(bào)》刊文指出，美國(guó)金融改革不容樂觀，他提出金融業(yè)的復(fù)雜化是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的必要條件，現(xiàn)行的改革是錯(cuò)誤的。
芝加哥大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、曾于2003-2007年在國(guó)際貨幣基金組織擔(dān)任首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的拉古拉姆·拉詹提出過三條“斷層線”理論：如果說將貸款作為滿足低收入消費(fèi)者住房需求的途徑是一種過度的方式，誰也不會(huì)對(duì)這種說法表示懷疑。也不會(huì)有人認(rèn)為，靠愿意負(fù)債的過度消費(fèi)者支撐的一些過度生產(chǎn)者的模式是可持續(xù)的。最后，在一個(gè)全球競(jìng)爭(zhēng)的透明空間中將不同的標(biāo)準(zhǔn)和邏輯混合起來所帶來的風(fēng)險(xiǎn)顯而易見。但對(duì)這些理由進(jìn)行推斷的方式只會(huì)讓人得出這樣的結(jié)論，即在拉詹的解釋背后，隱藏的是對(duì)自由經(jīng)濟(jì)的訴求，認(rèn)為危機(jī)的大部分責(zé)任是公共權(quán)力機(jī)構(gòu)的行為不當(dāng)。
拉詹認(rèn)為，公共政策應(yīng)該對(duì)將擴(kuò)大貸款作為刺激住房需求的途徑負(fù)起責(zé)任，因?yàn)檫@種做法催生了房地產(chǎn)泡沫，催生了一些與抵押市場(chǎng)聯(lián)系在一起的新金融產(chǎn)品�！�
雖然提出這一理論的人享有盛譽(yù)，但他的見解卻不一定會(huì)得到所有人的贊同。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主克魯格曼指出，有些國(guó)家出現(xiàn)了嚴(yán)重的房地產(chǎn)泡沫，卻不一定有來自當(dāng)局的致力于推動(dòng)抵押貸款的刻意舉動(dòng)。
也有專家指出，公共機(jī)構(gòu)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)的抵押貸款推動(dòng)過程中的參與似乎只占一小部分，相當(dāng)一部分推動(dòng)力來自于私人機(jī)構(gòu)的自主活動(dòng)。
至于導(dǎo)致危機(jī)的主要原因，克魯格曼提出了兩個(gè)應(yīng)負(fù)主要責(zé)任的因素：首先是由于試圖通過求助于積極的重商主義政策避免對(duì)貿(mào)易順差進(jìn)行調(diào)整的出口過剩國(guó)家的存在而產(chǎn)生的世界儲(chǔ)蓄額過于充足。另一個(gè)因素是房地產(chǎn)泡沫的發(fā)展。和所有其他泡沫一樣，房地產(chǎn)泡沫的根源是一個(gè)謎，但的確是前面提到的儲(chǔ)蓄推動(dòng)下的結(jié)果。按照這種解釋，與次貸及其之后的打包證券化聯(lián)系在一起的所謂金融革新的作用就相對(duì)較小了，它的確使問題更加嚴(yán)峻，但卻不一定是最初的原因。還是歐洲經(jīng)濟(jì)體證明了這一點(diǎn)，因?yàn)榉康禺a(chǎn)泡沫不一定是發(fā)展這些金融產(chǎn)品的結(jié)果�！�
到底是嚴(yán)監(jiān)管還是重自由的爭(zhēng)論近期仍不會(huì)停歇，但次級(jí)債在真實(shí)市場(chǎng)中的再度活躍讓人警惕。
貸款結(jié)構(gòu)不同 中國(guó)不會(huì)出現(xiàn)次貸危機(jī)
美國(guó)次級(jí)債的熱度上升會(huì)引發(fā)我國(guó)樓市風(fēng)險(xiǎn)嗎？經(jīng)濟(jì)學(xué)者湯姆·奧爾利克稱，與美國(guó)同行相比，中國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)是一頭更大卻不那么令人擔(dān)心的猛獸。
2010年，房地產(chǎn)投資在中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)中占據(jù)的比例為12%，高于2009年的10%，創(chuàng)造了新的紀(jì)錄。相比之下，美國(guó)的住宅投資在2005年達(dá)到頂峰時(shí)也僅占GDP的6%。
房地產(chǎn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中占據(jù)的比重更大，這意味著中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)崩盤所致的后果應(yīng)該會(huì)比美國(guó)更嚴(yán)重。近幾年的情況也提供了令人不安的先例。政府打擊房地產(chǎn)投機(jī)的舉措導(dǎo)致房地產(chǎn)投資的年增長(zhǎng)率從2007年底的31%跌至2009年初的3%。建筑開支受到?jīng)_擊與出口減少這兩個(gè)因素一起，令中國(guó)GDP增長(zhǎng)率跌至10年來的低點(diǎn)。
乍一看，當(dāng)價(jià)格開始暴漲時(shí)，歷史就有可能重演。官方的房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)往往會(huì)低估變化。不過，數(shù)據(jù)顯示，北京和上海等一線城市的平均房?jī)r(jià)上漲速度明顯快于可支配收入的增長(zhǎng)速度。
同時(shí)，2009年和2010年期間房地產(chǎn)的高速開發(fā)導(dǎo)致了供應(yīng)過剩，為投機(jī)購(gòu)買的許多高檔公寓空置，這些都是悲觀派的重要論據(jù)。另外，政府仍在打擊投機(jī)者。雙重重?fù)魰?huì)在某個(gè)時(shí)刻令價(jià)格停止上漲，房地產(chǎn)開發(fā)商風(fēng)光不再。
但是，當(dāng)2008年私人投資減少時(shí)，沒有別的東西接替它的位置。這一次，政府計(jì)劃對(duì)保障房進(jìn)行巨額投資。對(duì)上市開發(fā)商來說，保障房微薄的利潤(rùn)是極為有限的安慰，但2011年新建1000萬套保障房的計(jì)劃應(yīng)該會(huì)在某種程度上為中國(guó)經(jīng)濟(jì)提供緩沖，減弱私營(yíng)部門住房建設(shè)急劇放慢的影響。在美國(guó)，金融危機(jī)之后的房地產(chǎn)業(yè)仍然受到某些熱點(diǎn)區(qū)域過度建房的拖累。在中國(guó)，城市化和工資的不斷上漲意味著需求為大多數(shù)住房建設(shè)提供了較好的支撐。而且，這里購(gòu)房一股都是用現(xiàn)金而不是貸款。在美國(guó)，住房抵押債務(wù)總額在2007年達(dá)到GDP的103%。而在中國(guó)，家庭的長(zhǎng)期貸款(住房抵押債務(wù)的一個(gè)替代值)相當(dāng)于GDP的16%。即使再算上房地產(chǎn)開發(fā)商的貸款以及地方政府投資工具的貸款(其中，部分被投資于房地產(chǎn)業(yè))，最終的比例也僅為50%。
房?jī)r(jià)上漲速度很可能減慢——如果(在某些城市)不是直接下跌的話。這會(huì)損害私營(yíng)開發(fā)商。房地產(chǎn)業(yè)的急劇修正會(huì)給銀行帶來痛苦，影響消費(fèi)信心和支出。但是，不應(yīng)該認(rèn)為它預(yù)示著像美國(guó)那樣的經(jīng)濟(jì)災(zāi)難。