資本項(xiàng)目開(kāi)放、利率市場(chǎng)化、匯率形成機(jī)制改革誰(shuí)先誰(shuí)后？在岸市場(chǎng)和離岸市場(chǎng)如何平衡？路徑選擇以貿(mào)易為主還是轉(zhuǎn)向海外投資？
“資本賬戶開(kāi)放、利率市場(chǎng)化、匯率形成機(jī)制改革究竟誰(shuí)先誰(shuí)后？”
“人民幣在岸市場(chǎng)和離岸市場(chǎng)如何平衡？”
“人民幣的國(guó)際化路徑究竟是貿(mào)易為主還是應(yīng)轉(zhuǎn)向海外投資？”
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當(dāng)上海市委常委、副市長(zhǎng)屠光紹18日在參加“第三屆上海金融論壇”期間把這一連串并不容易回答但十分現(xiàn)實(shí)的問(wèn)題拋出之后，人民幣的國(guó)際化進(jìn)程究竟該如何走立刻成為專家議論的焦點(diǎn)。
自2009年人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)以來(lái)，人民幣國(guó)際化駛?cè)肟燔嚨�，多渠道、多層次、多方式的人民幣�?guó)際化已初具態(tài)勢(shì)。人民幣國(guó)際化對(duì)我們而言不再是一個(gè)將來(lái)時(shí)，而是進(jìn)行時(shí)。
“第三屆上海金融論壇”由上海交通大學(xué)主辦，新華社上海分社、新華社金融信息平臺(tái)上�？偛刻貏e支持，云集了國(guó)內(nèi)外一流專家圍繞“推進(jìn)國(guó)際貨幣體系改革和人民幣的國(guó)際使用”展開(kāi)研討。
金融改革與人民幣國(guó)際化——孰先孰后
一方面，有觀點(diǎn)認(rèn)為資本項(xiàng)目開(kāi)放這樣的金融體系的改革是人民幣國(guó)際化的前提條件；另一方面，也有觀點(diǎn)認(rèn)為人民幣的國(guó)際化更多的要考慮匯率的自由浮動(dòng)。究竟孰是孰非，即便是業(yè)內(nèi)專家，也難以形成統(tǒng)一的答案。
德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿認(rèn)為，如果資本項(xiàng)目不開(kāi)放，人民幣國(guó)際化的程度會(huì)非常有限�！�2年至3年內(nèi)，依靠貿(mào)易項(xiàng)目下輸出人民幣的潛力將基本釋放完畢，如果屆時(shí)還未開(kāi)放資本項(xiàng)目，人民幣國(guó)際化的勢(shì)頭就會(huì)停頓�！�
雖然在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，資本項(xiàng)目開(kāi)放是未來(lái)的一個(gè)必然趨勢(shì)，符合發(fā)展的需要，但是在當(dāng)前的狀況下，開(kāi)放資本項(xiàng)目仍然有很多顧慮。
上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院教授潘英麗則認(rèn)為，完全的匯率市場(chǎng)化不利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展�！皡R率的穩(wěn)定是一國(guó)貨幣在國(guó)際交易當(dāng)中使用的必要條件。而如今的全球外匯市場(chǎng)約有97%出于投機(jī)需求，這樣的市場(chǎng)完全自由浮動(dòng)，等于把匯率的定價(jià)權(quán)交給國(guó)際短期資本，對(duì)中國(guó)沒(méi)有好處�！薄�
即便有美元、歐元甚至日元這樣的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣在人民幣之前作為參照，但是各自不同的國(guó)際化路徑，還是讓人民幣站在通向國(guó)際化的十字路口，不知道究竟是該先左轉(zhuǎn)、還是先右轉(zhuǎn)。
屠光紹也表達(dá)了相同的顧慮，“在人民幣匯率形成機(jī)制改革和資本項(xiàng)目開(kāi)放尚未完全到位的情況下，如果人民幣國(guó)際使用的步子邁得太快，是否會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣穩(wěn)定帶來(lái)負(fù)面影響？”
全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委副主任委員吳曉靈用了四個(gè)字概括——“交叉互動(dòng)”。她表示，利率和匯率市場(chǎng)化都是我國(guó)金融改革的大方向，今年外匯市場(chǎng)不確定性較大，給我國(guó)的匯率改革提供了機(jī)遇。美元將在不確定中走強(qiáng)，人民幣難免會(huì)階段性貶值。人民幣匯率雙向波動(dòng)預(yù)期加大，這恰恰是擴(kuò)大波幅的最好時(shí)機(jī)，有利于均衡匯率形成。
上海交通大學(xué)中國(guó)金融研究院教授費(fèi)方域也呼應(yīng)了屠光紹的這一疑問(wèn)。他明確表示，人民幣的國(guó)際化并不需要等到資本賬戶完全開(kāi)放以后再進(jìn)行。
“人民幣國(guó)際化本身就可以促進(jìn)資本賬戶開(kāi)放。當(dāng)離岸市場(chǎng)發(fā)展起來(lái)后需要有回流的渠道，于是境內(nèi)會(huì)放松各種管制，放松管制后進(jìn)一步地把市場(chǎng)做成熟，便把這個(gè)市場(chǎng)打開(kāi)了。”在他看來(lái)，倒逼機(jī)制是很重要的，當(dāng)然要對(duì)全局有一個(gè)系統(tǒng)謀劃，才能走好人民幣國(guó)際化這步棋。
在岸市場(chǎng)與離岸市場(chǎng)——孰輕孰重
在岸市場(chǎng)、離岸市場(chǎng)，這兩個(gè)市場(chǎng)究竟該如何發(fā)展、孰輕孰重，也成為人民幣國(guó)際化進(jìn)程中無(wú)法回避的問(wèn)題。
國(guó)家發(fā)展改革委近期發(fā)布《“十二五”時(shí)期上海國(guó)際金融中心建設(shè)規(guī)劃》，其中明確提出，力爭(zhēng)到2015年基本確立上海的全球性人民幣產(chǎn)品創(chuàng)新、交易、定價(jià)和清算中心地位�！叭蛐匀嗣駧女a(chǎn)品中心”的定位讓人不禁聯(lián)想起作為人民幣國(guó)際化進(jìn)程中最重要的試驗(yàn)田——香港。
截至去年年底，香港人民幣存款已超6000億元；去年全年，香港銀行辦理的人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算總額超過(guò)1.9萬(wàn)億元人民幣，相當(dāng)于內(nèi)地對(duì)外貿(mào)易以人民幣結(jié)算總額的八成以上。
“就目前而言，上海的在岸中心的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)落在后面，因?yàn)槿嗣駧胚�沒(méi)有真正地國(guó)際化，”上海證券交易所研究中心主任胡汝銀表示，“但作為一個(gè)大國(guó)，中國(guó)不可能沒(méi)有自己的在岸金融市場(chǎng)，所以香港和上海作為人民幣離岸市場(chǎng)和在岸市場(chǎng)，發(fā)展必須得到一個(gè)平衡�！�
實(shí)際上，不僅是香港，包括倫敦在內(nèi)的其它傳統(tǒng)離岸金融中心也開(kāi)始盯上了人民幣這塊大蛋糕。
英國(guó)駐中國(guó)大使館經(jīng)濟(jì)與財(cái)政政策一秘皮特·芒福德(Peter Mumford)在當(dāng)天的論壇上自問(wèn)自答解釋了倫敦將如何成為人民幣的離岸中心。
“對(duì)于許多人民幣產(chǎn)品來(lái)講，香港和倫敦都已經(jīng)同步在上市了，而且在倫敦人民幣離岸產(chǎn)品正在非常迅猛地發(fā)展，所以數(shù)以億計(jì)的人民幣存款都已經(jīng)出現(xiàn)在倫敦。比如6個(gè)月之前，如果我們不考慮中國(guó)大陸，倫敦已經(jīng)占到全球人民幣交易的30%，我們有很多理由可以相信人民幣離岸市場(chǎng)將會(huì)增長(zhǎng)得更加快�！�
如此迅猛發(fā)展的離岸市場(chǎng)，讓人民幣在岸市場(chǎng)的發(fā)展有了不小的壓力。
“推動(dòng)人民幣國(guó)際化不可能只通過(guò)離岸市場(chǎng)。從歷史上看，沒(méi)有任何一個(gè)貨幣是通過(guò)離岸市場(chǎng)的發(fā)展成為國(guó)際關(guān)鍵貨幣的�！鄙缈圃航鹑谘芯克彼L(zhǎng)殷劍峰表示。
在岸市場(chǎng)建設(shè)方面，胡汝銀認(rèn)為，上海必須建設(shè)一個(gè)功能完整的金融市場(chǎng)體系，包括一個(gè)功能完整的資本市場(chǎng)，這是整個(gè)上海在岸市場(chǎng)建設(shè)的構(gòu)架和路線圖。
“只有通過(guò)在岸市場(chǎng)的健康發(fā)展、迅速發(fā)展，離岸市場(chǎng)才能夠有更大的發(fā)展空間，否則就是無(wú)源之水。香港和上海在中長(zhǎng)期都具有一定互補(bǔ)性，兩者增加互動(dòng)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)人民幣國(guó)際化，并使雙方都受益。”他說(shuō)。
貿(mào)易結(jié)算與對(duì)外投資——孰優(yōu)孰劣
屠光紹認(rèn)為，人民幣國(guó)際使用完全或者重點(diǎn)放在人民幣國(guó)際貿(mào)易的結(jié)算方面，固然是人民幣國(guó)際使用很基本的途徑，但是卻會(huì)帶來(lái)很多問(wèn)題。人民幣國(guó)際貿(mào)易結(jié)算確實(shí)帶動(dòng)了人民幣出去，但從另外一個(gè)角度，由于我國(guó)依然是出口導(dǎo)向，出口收的是外匯，而進(jìn)口支付的是人民幣，這樣無(wú)疑會(huì)加大我國(guó)的外匯儲(chǔ)備負(fù)擔(dān)。
其實(shí)，人民幣國(guó)際具體路徑的選擇是和資本賬戶的開(kāi)放，建設(shè)離岸市場(chǎng)等一系列問(wèn)題密切相關(guān)的。
瑞穗證券亞洲有限公司董事總經(jīng)理沈建光認(rèn)為，讓人民幣走出去，企業(yè)不僅可以用人民幣購(gòu)買海外的貨物，用人民幣去支付石油等等進(jìn)口的東西，中國(guó)企業(yè)也可以用人民幣到海外去投資，這是央行推行人民幣國(guó)際使用最核心的步驟。人民幣流出去之后，有回流的沖動(dòng)，而打通這樣一個(gè)渠道，也有助于讓國(guó)內(nèi)企業(yè)更方便去海外投資、做貿(mào)易。
“去年底今年初中國(guó)央行的人民幣國(guó)際化還有一個(gè)很重要的重心，即人民幣對(duì)外直接投資，或者人民幣對(duì)內(nèi)投資，這個(gè)其實(shí)也是資本管制的一個(gè)開(kāi)放的重要過(guò)程，特別是對(duì)外企業(yè)用人民幣進(jìn)行投資�！鄙蚪ü獗硎�，資本管制開(kāi)放分三個(gè)領(lǐng)域：直接投資、證券投資、股權(quán)投資。人民幣回流機(jī)制的形成實(shí)際上是資本管制開(kāi)放的重要一步。
對(duì)于路徑的調(diào)整和把握，潘英麗則提出了前期和后期的概念，人民幣國(guó)際化前期與后期應(yīng)有不同的戰(zhàn)略側(cè)重。
具體來(lái)說(shuō)即為：前期著力于穩(wěn)健創(chuàng)造國(guó)際需求，進(jìn)行海外商業(yè)布局，加快國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融轉(zhuǎn)型，從亞洲入手對(duì)國(guó)際匯率波動(dòng)和國(guó)際短期資本流動(dòng)進(jìn)行管理；后期著力于激進(jìn)釋放海外供給，實(shí)現(xiàn)人民幣完全可兌換，通過(guò)各種渠道急劇擴(kuò)大海外人民幣供給，以此打破美元本位制造就的美元網(wǎng)絡(luò)外部性，從而迅速擴(kuò)大人民幣國(guó)際化的規(guī)模效益和地域覆蓋面。
對(duì)于人民幣國(guó)際化的路徑而言，費(fèi)方域則將之劃分為三種狀態(tài)：一是作為國(guó)際貿(mào)易和金融結(jié)算、投融資的工具，這種狀態(tài)即使本幣沒(méi)有完全可兌換也可以實(shí)現(xiàn)；二是成為儲(chǔ)備貨幣；三是成為主導(dǎo)性的國(guó)際貨幣，也就是現(xiàn)在說(shuō)的美元、歐元和人民幣形成鼎足之勢(shì)。
根據(jù)費(fèi)方域的預(yù)測(cè)，在3年至5年內(nèi)，可以完成人民幣在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算和投融資方面的國(guó)際化；5年至10年的時(shí)間里，人民幣在一定的范圍里面成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。