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隨著經(jīng)濟潛在增長率下降以及要素成本結構變化，中國“雙順差”格局正呈現(xiàn)新趨勢，國際收支狀況也將步入新常態(tài)，而這一切是理解未來中國宏觀政策的重要前提。
外管局數(shù)據(jù)顯示，2014年上半年，中國國際收支雖然繼續(xù)呈現(xiàn)“雙順差”格局，但順差規(guī)模大幅收窄。其中，經(jīng)常項目順差805億美元，同比下降18%；資本和金融項目順差778億美元，下降34%。國際收支總順差1583億美元，同比下降27%，“順差”縮水影響國際收支平衡漸成一種“新常態(tài)”。
毋庸置疑，一直以來中國巨額貿易順差與其在全球價值鏈的分工密切相關。上世紀90年代以來，亞洲區(qū)域內貿易比重迅速上升，東亞地區(qū)形成了以中國為核心與發(fā)達國家形成貿易順差、與東盟和日本等地區(qū)形成貿易逆差的三角貿易模式。相應地，中國外匯儲備也從2006年突破1萬億大關，到2009年突破2萬億，2011年突破3萬億，2014年接近4萬億，年均增長率超過30%，遠遠超過同期GDP和進出口貿易總額的增長速度。
然而，當前中國內部要素結構正在發(fā)生重大改變，外貿長期雙順差格局有所轉變。一直以來，高儲蓄率意味著較快的資產或財富積累，但是未來隨著中國人口老齡化進程的加速，國內高儲蓄狀況將有根本性改變，這將使原來的儲蓄-順差-貨幣擴張的循環(huán)被逆轉，進而導致貨幣擴張源頭消失，中國長期以來為美國提供低廉的融資時代也將趨于結束。數(shù)據(jù)顯示，中國經(jīng)常賬戶盈余已從2007年占國內生產總值峰值的10%降至2013年的2.1%，較2012年下降0.5個百分點，為9年來最低水平。就經(jīng)常項目內部結構而言，一般貨物貿易順差萎縮的趨勢已經(jīng)大大超過服務貿易逆差、投資收益逆差的增長趨勢，未來經(jīng)常項目順差逐步收窄，甚至出現(xiàn)逆差也不可避免。
經(jīng)常項目與資本金融項目之間比例關系也正在發(fā)生改變。經(jīng)常項目順差形成的是權益性資產，是積累下來的國際凈財富。資本和金融項目形成的是債務性資產，如外資流入等。近兩年，中國經(jīng)常項目順差占比下降，而資本和金融項目順差占比上升，2013年資本與金融賬戶順差對外匯儲備增長的貢獻，已經(jīng)顯著超過了經(jīng)常賬戶順差，這意味著儲備資產當中的負債部分增加。
去年中國成為對外凈投資國家，資本項目已經(jīng)出現(xiàn)逆差。今年二季度，“資本和金融項目”下的“其他投資”就顯示凈流出695億美元。外匯局公布的9月結售匯數(shù)據(jù)甚至出現(xiàn)了銀行代客結售匯和自身結售匯的“雙逆差”，凸顯美元升值背景下銀行和企業(yè)結匯意愿的顯著下降。
由此可見，“雙順差”格局的改變可能導致外匯占款進入增長放緩，甚至下降的“新常態(tài)”，貨幣政策由此而作系統(tǒng)性調整。除了短期內，SLF（常備借貸便利）、PSL（抵押補充貸款）以及MLF（中期借貸便利）等結構性貨幣工具創(chuàng)新性使用，中長期可以考慮在不增加基礎貨幣供給的情況下，進一步優(yōu)化央行資產負債規(guī)模與結構，從央行資產負債表的資產方，把外匯資產置換給財政部，獲得政府債券，逐步通過財政資金接盤外匯儲備，使得基礎貨幣發(fā)行更多地由貨幣政策目標決定而非由對沖外匯儲備的外匯占款來決定，以此對沖風險。
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