6月27日，中國人民銀行宣布自6月28日起將一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25百分點(diǎn)降至2.00%（自2.25%），將一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25百分點(diǎn)至4.85%（自5.10%）。其它存貸款基準(zhǔn)利率也相應(yīng)下調(diào)。中國人民銀行還同時(shí)宣布定向降準(zhǔn)：（1）對(duì)“三農(nóng)”貸款占比達(dá)到定向降準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)的城市商業(yè)銀行和非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行降低存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)；（2）對(duì)“三農(nóng)”或小微企業(yè)貸款達(dá)到定向降準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)的國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、外資銀行降低存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)；（3）降低財(cái)務(wù)公司存款準(zhǔn)備金率3個(gè)百分點(diǎn)。
這是自去年11月份以來央行進(jìn)行的第四次下調(diào)政策利率，在特定方面區(qū)別于前三次降息。
首先，這是此輪貨幣寬松中首次同時(shí)進(jìn)行降息和定向降準(zhǔn)。需要注意的是，盡管名義上叫做“定向降準(zhǔn)”，其覆蓋面卻非常廣泛，不涉及僅占整個(gè)銀行系統(tǒng)小部分存款的政策性銀行、農(nóng)村合作銀行、城鄉(xiāng)信用合作社、郵儲(chǔ)銀行。目前尚不明確如何判斷哪些銀行不滿足上述定向降準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)，但我們估計(jì)本輪降準(zhǔn)將向金融體系釋放最高4，900億元人民幣的流動(dòng)性（如果所有銀行均滿足上述標(biāo)準(zhǔn)），而全面降準(zhǔn)0.5百分點(diǎn)則將向市場(chǎng)注入6，440億元流動(dòng)性。
其次，前三次降息均與提高存款浮動(dòng)區(qū)間同時(shí)進(jìn)行，而本輪降息則并未同時(shí)采取任何利率市場(chǎng)化措施。
“雙降”顯示對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的潛在顧慮
本次降息和定向降準(zhǔn)或反映出政策制定者對(duì)經(jīng)濟(jì)展望所持的謹(jǐn)慎態(tài)度。盡管近期一系列信號(hào)顯示經(jīng)濟(jì)增長勢(shì)頭開始復(fù)蘇（工業(yè)生產(chǎn)增長和PMI數(shù)據(jù)上揚(yáng)、零售額增長穩(wěn)健、房屋交易回暖），但復(fù)蘇勢(shì)頭并不強(qiáng)勁，不足以支撐今年7%的增長目標(biāo)。我們預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)增速將從一季度季調(diào)折年環(huán)比5.3%提高到二季度季調(diào)折年環(huán)比7.1%的水平；但同比來看中國政策制定者真正關(guān)心的數(shù)據(jù)，增速將小幅放緩，從7.0%降至6.9%。
值得特別關(guān)注的是當(dāng)前投資增速仍然相對(duì)疲軟。固定資產(chǎn)投資總體增速從一季度同比13.5%的3個(gè)月移動(dòng)平均值至五月份進(jìn)一步下降到10.8%。其中制造業(yè)、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施三大要素投資均延續(xù)頹勢(shì)。雖然住房交易回暖、房?jī)r(jià)企穩(wěn)，但新房開工面積增速仍然為負(fù)，房地產(chǎn)投資進(jìn)一步減速。而二季度，穩(wěn)增長政策所著重的基礎(chǔ)設(shè)施投資增速也開始放緩。近期措施主要集中解決地方政府的融資限制問題以支持增長，要求貨幣政策在這一方面予以相應(yīng)配合。同時(shí)，通脹仍維持在較低水平，為進(jìn)一步的貨幣寬松提供了更多空間。我們預(yù)計(jì)CPI未來1到2個(gè)月內(nèi)將保持低位，至2015年下半年才會(huì)回調(diào)。
除了對(duì)經(jīng)濟(jì)展望的擔(dān)憂，目前工業(yè)增加值數(shù)據(jù)（包括主營業(yè)務(wù)年銷售收入達(dá)到2，000萬元人民幣以上的所有工業(yè)企業(yè)）也令人喜憂參半。今年前五個(gè)月，工業(yè)增加值同比下降0.8%，前四個(gè)月則為1.3%。按月計(jì)算，五月，工業(yè)增加值同比提高1.4%，而四月同比增幅達(dá)到2.4%。五月總銷售收入同比增長0.3%，與上月持平。盡管工業(yè)表現(xiàn)似乎已擺脫繼續(xù)惡化的困境，也尚未出現(xiàn)任何明顯改善的跡象。
股市大跌或?yàn)椤半p降”直接導(dǎo)火索
除了受經(jīng)濟(jì)發(fā)展顧慮影響，本輪宣布的貨幣寬松措施顯然受到了中國股市“黑色星期五”的直接影響。上周五的6月26日，上證綜指、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)三大股指紛紛大幅下挫，跌幅分別為7.4%、7.9%、8.9%。中國股票每日漲跌停限制為10%，因此，達(dá)到上述水平的跌幅實(shí)為令人震驚，這也就意味著星期五有多數(shù)股票均已跌停。過去兩周，截至6月26日，上證綜指、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)累計(jì)跌幅分別為19%、20%、25%。市場(chǎng)普遍擔(dān)心如果沒有任何政策回應(yīng)，股市將陷入無序調(diào)整。
利用貨幣寬松措施支持股市頗具爭(zhēng)議，需要關(guān)注股市對(duì)央行消息的回應(yīng)（以及證監(jiān)會(huì)可能采取的其它措施）。
可以說，過去兩周股市調(diào)整的一部分原因在于市場(chǎng)對(duì)貨幣政策立場(chǎng)預(yù)期的轉(zhuǎn)變。自5月10日降息至上周，央行鮮有政策措施出臺(tái)：（1）央行未在六月采取任何公開市場(chǎng)操作以解決短期大規(guī)模流動(dòng)性需求，并允許7天回購利率從2%升至3%；直到6月25日，央行才重啟7天逆回購操作350億元，并大幅下調(diào)利率0.6個(gè)百分點(diǎn)至2.7%；（2）6月26日，央行將1，300億元中期借貸便利（MLF）工具的期限從3個(gè)月延長到6個(gè)月，將利率從3.5%下調(diào)至3.35%。逆回購和中期借貸便利操作降低了市場(chǎng)對(duì)短期進(jìn)一步降息降準(zhǔn)的預(yù)期，并在一定程度上造成星期五股市的重大調(diào)整。從該角度而言，可將本次降息和定向降準(zhǔn)視為重塑股票市場(chǎng)信心的應(yīng)急舉措�？紤]到貨幣政策操作已經(jīng)涉及多重目標(biāo)，央行未來的貨幣政策操作或?qū)⒁虼硕袚?dān)更大壓力。
