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　　什么叫資本運(yùn)作呢？

　　其實(shí)，“資本運(yùn)作”是中國大陸企業(yè)界創(chuàng)造的一個(gè)概念，如果翻譯成英語就是 capital operation，然而，西方國家并沒有這個(gè)詞；而且，這樣的翻譯也遠(yuǎn)沒有達(dá)到它應(yīng)有的高度和境界。

　　以我 27 年摸爬滾打的工作經(jīng)歷來說，資本運(yùn)作指的是企業(yè)以資本作為杠桿和紐帶，充分利用社會資源，實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值、效益增長的一種經(jīng)營方式，包括：如何激活股權(quán)、如何整合沉淀的資產(chǎn)、如何利用好社會資本和其他資源等。資本運(yùn)作就是圍繞資本保值、增值進(jìn)行的經(jīng)營管理，把資本的收益作為管理的核心，實(shí)現(xiàn)資本盈利能力的最大化。

　　任何企業(yè)都存在著資本運(yùn)作，不論我們是否意識到，而差別只在于其運(yùn)作程度的深淺與規(guī)模的大小而已。一個(gè)企業(yè)的資本運(yùn)作不是某一方面的，它的最高和終極形式是企業(yè)資源的整合與綜合運(yùn)用。而且，資本運(yùn)作充斥于經(jīng)濟(jì)周期相對于企業(yè)發(fā)展的各個(gè)階段。市場經(jīng)濟(jì)周期分為蕭條、復(fù)蘇、繁榮、衰退四個(gè)階段：在蕭條階段，并購的成本很低，存在很大的資本運(yùn)作空間；在復(fù)蘇階段，企業(yè)需要

　　上市、需要發(fā)行債券、需要股權(quán)和債券融資，也是資本運(yùn)作的好時(shí)期；在繁榮階段，宏觀環(huán)境很寬松，更有利于資本運(yùn)作；在衰退階段，企業(yè)需求疲軟，要減少投資，這也需要資本運(yùn)作。所以說，在經(jīng)濟(jì)周期的每個(gè)階段，都存在著資本運(yùn)作。下面，通過我親身經(jīng)歷的案例，來看企業(yè)究竟該如何進(jìn)行資本運(yùn)作。

　　中國航油收購西班牙 CLH 公司

　　“作為一個(gè)剛剛上市不久的公司，我們必須加強(qiáng)同國際大公司的合作，站在巨人的肩上發(fā)展自己?！敝袊接蜕鲜兄螅以诮邮苡浾卟稍L時(shí)曾經(jīng)這樣說過。

　　經(jīng)過調(diào)查比較，我把第一個(gè)“巨人”鎖定在 CLH 公司——西班牙最大的集輸油管線、油品倉儲、運(yùn)輸和分銷于一體的油品設(shè)施公司。早在 2001 年，西班牙政府為了打破 CLH 的壟斷地位，要求大股東出售少量股權(quán)給國際戰(zhàn)略投資人。當(dāng)時(shí)，我立即意識到這是一個(gè)可遇而不可求的機(jī)會，因?yàn)槭召?CLH 的部分股權(quán)不僅可以提升中國航油的國際戰(zhàn)略地位；同時(shí)，還可以為中國航油提供持續(xù)、穩(wěn)定的分紅和長期的投資回報(bào)。

　　然而，收購CLH 股權(quán)操作起來并不容易：一方面，在此之前，阿曼國家石油公司已經(jīng)以每股 21.6 歐元的價(jià)格收購了 CLH 公司 20% 的股權(quán)，而當(dāng)時(shí)的國內(nèi)航油總公司給我指定的目標(biāo)，卻是以不高于每股19 歐元的價(jià)格收購 CLH 公司 5% 的股權(quán)；另一方面，同時(shí)參與競標(biāo)的還有38 家跨國公司和國際財(cái)團(tuán)，競爭非常激烈。

　　即使如此，經(jīng)過談判，中國航油最終于 2002 年以每股 17.1 歐元的價(jià)格成功完成了對 CLH 公司 5% 的股權(quán)收購。這種“天方夜譚”式的收購是如何實(shí)現(xiàn)的呢？關(guān)鍵靠的是雙方達(dá)成的“對賭協(xié)議”。該協(xié)議的主要條款是：以 CLH 過往 3 年的平均凈利潤為基數(shù)，如果其2002 年的年度凈利潤超過平均利潤的 3%，則以超過部分的股東分紅返還給出讓股權(quán)的原股東，用來彌補(bǔ)每股 17.1 歐元與 21.6 歐元之間的差價(jià)；否則，將維持原定的每股 17.1歐元的收購價(jià)格?！皩€協(xié)議”的運(yùn)用，不僅降低了收購價(jià)格，也激勵(lì)了 CLH 大股東支持 CLH 創(chuàng)造更好的經(jīng)營業(yè)績。

　　除了“對賭協(xié)議”，收購 CLH 案例還有一個(gè)值得借鑒之處：運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿。按照協(xié)議，收購總價(jià)為 6000 萬歐元，然而，中國航油在實(shí)際收購操作中，通過運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，僅使用了 1800 萬歐元的自有資金；另外4200萬歐元，從時(shí)任國際奧委會主席薩馬蘭奇先生所擁有的西班牙拉凱沙銀行進(jìn)行融資。這次融資，不僅大大提高了資金的利用率，更重要的是，薩馬蘭奇先生的影響力及其所擁有的銀行對項(xiàng)目熟悉程度，加上由其指導(dǎo)的當(dāng)?shù)厥袌霾僮鞯谋憷?，也使收購過程非常順利，并在很大程度上降低了中國航油收購的風(fēng)險(xiǎn)。

　　進(jìn)一步來說，收購資金上的杠桿操作，還為中國航油帶來了更大的盈利空間。中國航油將原計(jì)劃用于收購CLH 的 4200 萬歐元用于收購上海浦東機(jī)場航油公司 33% 的股權(quán)，從而大大提升了公司的盈利能力。而且，上海浦東機(jī)場航油公司至今仍是中國航油的主要利潤來源之一。

　　此外，發(fā)揮好外匯匯率的作用，也是并購 CLH 的又一成功之處。2002 年，歐元與美元的匯率為 1 歐元兌換 0.9 美元?；趯W元看漲的判斷，在規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)上，中國航油使用賬上現(xiàn)有的美元及時(shí)買入歐元，并使用歐元作為交易的支付貨幣，而未來收益也以歐元體現(xiàn)。最終，歐元與美元的匯率漲到 1 歐元兌換 1.6 美元，中國航油也因此獲得可觀的現(xiàn)匯收入。

　　2007 年，中國航油以 1.71 億歐元的較高價(jià)格，出售 CLH 公司的350 多萬股有表決權(quán)股，脫售股權(quán)占 CLH 全部股權(quán)的 5%。在扣除相關(guān)稅收和交易成本后，中國航油獲純收益 1.48 億歐元。至此，中國航油收購 CLH 公司 5% 股權(quán)的交易，以 1800 萬歐元的自有資金，通過這些資本運(yùn)作，在 4 年 6 個(gè)月的時(shí)間里共計(jì)賺取約 20 億元人民幣的凈利潤（包括紅利和股權(quán)退出收益），投資回報(bào)率高達(dá) 835%。