《貨幣的教訓(xùn)》
作者：周其仁
出版：北京大學(xué)出版社 |
政府因財(cái)政壓力而超發(fā)貨幣，是法定貨幣時(shí)代通脹的根源。那是貨幣的主動(dòng)超發(fā)，因?yàn)槌槎惡桶l(fā)行政府債，還滿足不了財(cái)政開支的需要，于是靠超發(fā)票子過日子。橫豎法定貨幣控制在看得見之手，下個(gè)行政指令就可以發(fā)行，而最先拿到加印鈔票的又是政府自己，馬上就有了可用財(cái)力。至于超發(fā)貨幣的結(jié)果——相對(duì)價(jià)格的變動(dòng)和物價(jià)總水平的上漲——要經(jīng)過一個(gè)時(shí)滯后才在市場(chǎng)上顯現(xiàn)。因此，主動(dòng)超發(fā)貨幣也被看做政府在抽取隱蔽的“通貨膨脹稅”，最后買單的，還是承受通脹之苦的老百姓。
上文提到，人民幣在制度上杜絕政府主動(dòng)超發(fā)貨幣，是1994年全國人大通過、1995年開始執(zhí)行的《人民銀行法》。該法案明文限定，人民銀行再也不得對(duì)政府財(cái)政透支。這就是說，政府把央行當(dāng)作財(cái)政之外又一個(gè)錢柜子的時(shí)代，在制度上結(jié)束了。以后政府的財(cái)政需要，靠稅收、靠發(fā)債、靠國有資源的收益，再也不能靠超發(fā)票子。講過的，作為建國之后又一波治理嚴(yán)重通脹的結(jié)果，中國終于在財(cái)政與貨幣之間安排了制度性間隔，意義遠(yuǎn)大。這么說吧：人民幣將來有了與中國經(jīng)濟(jì)相稱的國際地位，一定有人會(huì)回過頭來，到這部人民銀行法里找到其立足之本。
始料不及的是，主動(dòng)超發(fā)貨幣之門被關(guān)上之后，又開出了一個(gè)被動(dòng)超發(fā)貨幣的口子。這就是從匯率形成機(jī)制里被動(dòng)釋放出來的天量貨幣。正如先前發(fā)表的本系列評(píng)論指出過的，每年新增的國家外匯儲(chǔ)備，全部是央行用基礎(chǔ)貨幣買進(jìn)來的。按什么價(jià)買？匯率是什么價(jià)就按什么價(jià)(更準(zhǔn)確地說：央行出什么價(jià)購匯，匯率就是什么價(jià))。1997-2005年間人民幣兌美元匯率為8.26元，意味著每增加1美元國家外匯儲(chǔ)備，央行就要增加動(dòng)用8.26元人民幣的基礎(chǔ)貨幣向商業(yè)銀行購匯，這8.26元“高能貨幣”轉(zhuǎn)入商業(yè)銀行，再乘上4-5倍的貨幣周轉(zhuǎn)速度，可貸放給市場(chǎng)的貸款總額就是40元人民幣上下。這是說，人民幣匯率的形成機(jī)制，在事實(shí)上已經(jīng)成為貨幣當(dāng)局被動(dòng)發(fā)行人民幣的機(jī)制。
這里所謂“被動(dòng)”，比照的是由財(cái)政驅(qū)動(dòng)的貨幣超發(fā)。對(duì)政府而言，那的確是主動(dòng)行為——財(cái)政有缺口，政府有意通過向央行透支來平衡預(yù)算。現(xiàn)在從匯率形成機(jī)制派生出來的貨幣發(fā)行，則以被動(dòng)為特征，因?yàn)榫烤褂卸嗌偻鈪R進(jìn)入中國，究竟多少銀行間市場(chǎng)的外匯被央行收購，著眼點(diǎn)不是政府本身的財(cái)政需要，也不受財(cái)政動(dòng)力的驅(qū)使。
至于是不是“超發(fā)”，查查數(shù)據(jù)好了。受亞洲金融危機(jī)的影響，1998年我國外匯儲(chǔ)備比上年新增50億美元，1999年新增97億美元，2000年新增107億美元；增加的幅度分別是3.6%、6.7%、和7.0%。這樣的絕對(duì)數(shù)和增長率，即使新增1美元外匯儲(chǔ)備最后真的增加了40元人民幣貨幣總供應(yīng)，說“貨幣超發(fā)”也言過其實(shí)了。但是，以后幾年的形勢(shì)完全不同了：年度新增外匯儲(chǔ)備的絕對(duì)量從465億美元(2001)、742億美元(2002)、1168億美元(2003)、直到2066億美元(2004)；年增長率則分別跳到28%、34%、40%和51%。這樣的形勢(shì)真叫好得受不了，因?yàn)橛纱诵纬傻娜嗣駧殴⿷?yīng)壓力遠(yuǎn)高出經(jīng)濟(jì)增長的需要，不是“貨幣超發(fā)”，還能是什么？
再以后，中國年度新增外匯儲(chǔ)備2-3000億美元就不算新聞。直到去年，全球金融危機(jī)號(hào)稱百年不遇，出口導(dǎo)向的中國經(jīng)濟(jì)遭受改革開放以來最嚴(yán)重的挫折。你道是中國的外匯儲(chǔ)備減少了嗎？沒有。不但沒有減，還繼續(xù)新增4300億美元！幸虧中國人民銀行沒有嚴(yán)格以美元為錨——如蒙代爾所建議的——來決定人民幣的供應(yīng)，而是辛苦異常地不斷對(duì)沖超發(fā)貨幣形成的流動(dòng)性，否則，由匯率形成機(jī)制被動(dòng)超發(fā)的貨幣，還不是更如“黃河之水天上來”？
不少朋友把人民幣匯率機(jī)制看成“對(duì)外問題”。這是不對(duì)的。在匯率形成機(jī)制同時(shí)就是被動(dòng)超發(fā)貨幣機(jī)制的條件下，我以為匯率首先是對(duì)內(nèi)問題，涉及的是一部分中國人民與另外一部分中國人民之間的經(jīng)濟(jì)利害關(guān)系。為什么這樣說？讓我試著闡釋一下吧。
以年度新增外匯儲(chǔ)備2000億美元為例。這筆巨款——按變化的匯率計(jì)，約在14000-16000億人民幣之譜——當(dāng)然主要是由我國沿海出口加工地帶的無數(shù)外向型企業(yè)掙來的。從商品形態(tài)看，東西已經(jīng)出口了�？墒沁@掙回來的外匯，經(jīng)過向商業(yè)銀行結(jié)匯，那無論是工人薪酬、老板的投資與管理收益、政府稅收、以及其他相關(guān)方的服務(wù)所得，則全部變成了留在國內(nèi)的人民幣購買力。要注意了，這里有1萬大幾千億人民幣購買力，完全沒有對(duì)應(yīng)的商品可買！問一個(gè)問題吧：這樣的國民經(jīng)濟(jì)——且不論對(duì)外關(guān)系——究竟靠什么來平衡？
反正“買東西”是不行的，至少靠買國內(nèi)商品不行。商品已經(jīng)出國，國內(nèi)留下的是“純購買力”。在此情況下，過量的人民幣購買力追逐不夠量的國內(nèi)商品，結(jié)局只能是國內(nèi)物價(jià)總水平的上漲。這就是這些年國內(nèi)通脹時(shí)不時(shí)沖高的根源。是不是每樣商品和服務(wù)都以同等的漲幅漲價(jià)？倒也不一定。因?yàn)檫�有所謂“結(jié)構(gòu)性物價(jià)上漲”的可能，就是有的商品漲價(jià)快、有的漲價(jià)慢。倘若巨量購買力無端端地集中到某項(xiàng)商品或某幾項(xiàng)商品上，那“行情”可就來了。這些年我們看到的豬價(jià)、鋼價(jià)、鐵礦石價(jià)、房價(jià)、股價(jià)、古董價(jià)、普洱茶價(jià)、還有什么綠豆價(jià)等等輪番出狀況，其實(shí)不單單是這些個(gè)別商品的供求出現(xiàn)缺口，而是被動(dòng)超發(fā)貨幣引起了國民經(jīng)濟(jì)總量失衡的表現(xiàn)。
“買外國商品”行不行？也不行。倒不是人民幣不是硬通貨，不能到國際市場(chǎng)上去購物。事實(shí)上，中國制造的商品有國際競(jìng)爭(zhēng)力，硬通貨是可以掙回來的。那數(shù)目驚人龐大、增長迅速的外匯儲(chǔ)備，難道不正是中國絕不缺少國際購買力的明證？問題是，無數(shù)出口企業(yè)掙來的硬通貨，結(jié)匯給了商業(yè)銀行，后者又在外匯交易中心悉數(shù)賣給了央行。講過的，今日中國不再實(shí)施強(qiáng)制結(jié)匯，企業(yè)有權(quán)留匯，也有權(quán)把掙來的外匯賣給別的企業(yè)或私人，商業(yè)銀行也有權(quán)不向央行售匯，可以自留、自用外匯，或者售匯給自己的客戶和存款戶。如今中國外匯的涓涓細(xì)流，絕大部分流入央行的庫房，惟一的原因是央行購匯的出價(jià)最高。講到底，不是中國人對(duì)海外五花八門的商品服務(wù)刀槍不入、不動(dòng)凡心，而是在現(xiàn)實(shí)的人民幣匯率面前，與其持有外匯購海外之物，不如把外匯賣給央行換人民幣更上算！
在以上的例證里，每年2000億美元的貨幣購買力，買國內(nèi)商品不得，購國際商品不值，剩下的出路究竟何在？
數(shù)目日益龐大的貿(mào)易順差，給國內(nèi)經(jīng)濟(jì)平衡帶來的困難。流行之見，談到貿(mào)易順差，就只往“國際影響”那個(gè)方向想，甚至僅僅爭(zhēng)論對(duì)美國經(jīng)濟(jì)平衡的影響�？墒羌热唤袊H貿(mào)易，其中一國又是中國，那包含著巨大順差的對(duì)外關(guān)系，怎么就對(duì)中國自己的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)沒有影響呢？個(gè)人的觀點(diǎn)，如此“見外不見內(nèi)”的思維，是很多年人民幣匯率與貨幣問題得不到妥當(dāng)處理的認(rèn)知基礎(chǔ)。
現(xiàn)象并不復(fù)雜：每年中國大量商品凈出口，但是生產(chǎn)這些商品所獲得的貨幣收入，卻留在了國內(nèi)。這筆在國內(nèi)市場(chǎng)沒有商品與之對(duì)應(yīng)的貨幣，數(shù)目少了無所謂，可是眼見越來越大，其影響就不能小視。統(tǒng)計(jì)本本上是這樣記載的：中國商品與服務(wù)的凈出口，1990年510億人民幣，占國民生產(chǎn)總值2.6%；1997年3550億，占4.3%；2004年10223億，占5.4%；2007年23381億，占8.9%；2008年金融危機(jī)波及中國的出口，但這一年的凈出口還有24135億，占當(dāng)年國民生產(chǎn)總值的7.9%。
“凈出口”者，所有商品與服務(wù)的出口額減去全部商品與勞務(wù)進(jìn)口額之差也。這里要問幾個(gè)問題了：這部分凈出口的商品與勞務(wù)，是在哪里生產(chǎn)的？答：在中國國內(nèi)。這部分凈出口的商品與勞務(wù)，是白白生產(chǎn)出來的嗎？答：當(dāng)然不是。誰在生產(chǎn)這部分凈出口商品與勞務(wù)時(shí)掙得收入了？答：工人掙人工、老板掙投資與管理收益、政府抽到稅、銀行收利息、也許還有其他的服務(wù)方掙費(fèi)用。
這就帶出上周本專欄提出的問題：所有這些創(chuàng)造了凈出口商品與勞務(wù)而掙得了的收入，對(duì)國內(nèi)市場(chǎng)究竟發(fā)生什么樣的影響？講過的，不是小數(shù)，而是每年以萬億為單位計(jì)算的大數(shù)。也講過的，這部分貨幣收入對(duì)應(yīng)的商品勞務(wù)悉數(shù)出口，是“�！痹趪鴥�(nèi)的“純購買力”。我們要不依不饒地問，這每年論萬億數(shù)的購買力，在市場(chǎng)上究竟可以買到什么？
上周本專欄先排除了兩點(diǎn)。第一，買不到國內(nèi)商品與勞務(wù)。道理簡單，因?yàn)檫@筆購買力對(duì)應(yīng)的商品勞務(wù)已經(jīng)全部出口了。這當(dāng)然是從總量(宏觀)來看的結(jié)果。微觀上，出口企業(yè)掙得的收入，分不清究竟做的是凈出口還是總出口，橫豎發(fā)到手里的錢都有權(quán)購物，正如就是不做出口生意、靠內(nèi)需掙得的收入，也有同等購物權(quán)一樣。但是，當(dāng)所有的購買力一起購物時(shí)——這又是從宏觀看問題——那塊絕對(duì)多出來的“純購買力”，就找不到與之對(duì)應(yīng)的商品勞務(wù)。因此，當(dāng)人們非要一起行使購物權(quán)時(shí)，過量貨幣追逐不夠量的商品勞務(wù)的現(xiàn)象就可以被觀察到，結(jié)果就是物價(jià)的普遍上漲——通脹是也。
第二，也買不到國外的商品勞務(wù)。闡釋過的，凈出口創(chuàng)造的本來是外匯購買力，可以大手買國外商品、國外勞務(wù)、國外資源和國外權(quán)益�？墒窃诂F(xiàn)行的人民幣匯率形成機(jī)制下，對(duì)很多行為者來說，與其留匯在手，不如售匯給央行來得合算。也講過多次，現(xiàn)行人民幣匯率形成機(jī)制的實(shí)質(zhì)，是政府確定了刺激出口的匯率目標(biāo)，并要央行用基礎(chǔ)貨幣不斷購匯來達(dá)成。這樣，實(shí)際的匯率水平，就構(gòu)成國內(nèi)公司與個(gè)人使用外匯的機(jī)會(huì)成本。人民幣匯率低估，國內(nèi)有外匯的也不愿意多用匯。這樣，由凈出口形成的純購買力，就無從通過擴(kuò)大進(jìn)口來實(shí)現(xiàn)平衡。比較起來，進(jìn)口關(guān)稅與服務(wù)便利等等因素的影響，倒還在其次。
剩下還有什么出路嗎？那就增加儲(chǔ)蓄吧。這也是近年中國的儲(chǔ)蓄問題引起全球關(guān)注的一個(gè)原因。相關(guān)的解釋五花八門，從中國人喜歡儲(chǔ)蓄的文化特性到社保不足帶來的強(qiáng)制性儲(chǔ)蓄等等，不一而足，有機(jī)會(huì)以后再作探討。這里要指出的只有一點(diǎn)：無論中國高儲(chǔ)蓄的成因?yàn)楹危黾觾?chǔ)蓄并不能為中國日益增加的凈出口帶來的人民幣購買力，找到市場(chǎng)平衡之路。
這么說好吧，除非大家把錢存到枕頭或炕洞里，導(dǎo)致這部分貨幣徹底沉淀、退出流轉(zhuǎn)，否則，儲(chǔ)蓄越多，市場(chǎng)貨幣與商品勞務(wù)之間的不匹配就越嚴(yán)重。這不是什么深?yuàn)W的學(xué)問：如果你我把錢存到銀行，那銀行是要把錢貸放出去才可以維持下去的。從銀行再貸放出來的款子，還是要追逐商品？很明白，如果存入銀行的款項(xiàng)本身就來自凈出口創(chuàng)造的貨幣收入，那么它斷然不會(huì)因?yàn)榈姐y行轉(zhuǎn)了一圈，就能夠找到對(duì)應(yīng)的商品與勞務(wù)。恰恰相反，隨著存入-貸出次數(shù)的增加，更大量的貨幣被銀行創(chuàng)造出來之時(shí)，就是過量貨幣追逐不足量商品的矛盾變得更為嚴(yán)重之際。
統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)說，2008年年底我國各項(xiàng)存款余額46.6萬億，各項(xiàng)貸款余額30.3萬億，分別比2004年增加了22.5萬億和12.5萬億。去年更不得了，僅第一季度新增的銀行信貸就達(dá)4.5萬億。我看勢(shì)頭不對(duì)，為文質(zhì)疑(見“還算‘適度寬松的貨幣政策’嗎？”http://zhouqiren.
log.ohu.om/115197918.html)。不同意見辯護(hù)說，中國信貸膨脹的來源不是增發(fā)鈔票，而是儲(chǔ)蓄，所以沒有什么大不了。我對(duì)該論調(diào)不以為然，因?yàn)樵陧槻罹薮蟮某隹趯?dǎo)向經(jīng)濟(jì)里，本來就有相當(dāng)大一塊儲(chǔ)蓄，根本找不到與之對(duì)應(yīng)的商品，經(jīng)由銀行貸放出來，陡然增加市場(chǎng)的物價(jià)壓力。
講到底，凈出口掙下的貨幣追不到商品，存到銀行里貸放出來后更加追不到。這解釋了這些年來為什么不是這里“熱”，就是那里“熱”。倘若政府干脆不管物價(jià)，聽任沒有商品對(duì)應(yīng)的超額購買力全部沖向市場(chǎng)，最后總歸會(huì)“平衡”的吧？還以2007年為例——全年凈出口2.3萬億、占國民生產(chǎn)總值約9%——如果放任價(jià)格不管，年度物價(jià)總水平上漲9%，過量貨幣追商品的游戲，是不是可以不平自息？
有兩點(diǎn)困難。其一是我在《貨幣似蜜，最后還是水》里提到的，過量貨幣流入經(jīng)濟(jì)時(shí)有粘性，可能一時(shí)集中于某個(gè)商品或某個(gè)市場(chǎng)。那樣的話，某商品的價(jià)格上漲就可能遠(yuǎn)超過9%。其二，出口導(dǎo)向非一日之功，積存在經(jīng)濟(jì)體內(nèi)的過量貨幣如籠中之虎，一旦放出來，其胃口可能不止增加9%。兩點(diǎn)合并，加上人們的自保、投資與投機(jī)行為分不清楚，在預(yù)期紊亂之下的行為有如牛群受到驚嚇后的過度反應(yīng)，局部的市場(chǎng)失衡可能沖天而起。
物價(jià)傷民之際，人言滔滔。要政府無為而治，搞laissez-faire，經(jīng)濟(jì)學(xué)家可以建言，但聽者不免藐藐。政府以看得見之手頻頻干預(yù)調(diào)控市場(chǎng)，由此而起。管來管去，最好的效果也不過揚(yáng)湯止沸，或可遏制貨幣追商品于一時(shí)一處，卻不斷按下葫蘆浮起瓢，因?yàn)楦字健隹趯?dǎo)向經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造出來的過量貨幣購買力——還在源源不斷地產(chǎn)生出來哩。記住了，貨幣是存量，從來不會(huì)死的，它像泛濫的江河之水一樣，永遠(yuǎn)尋找著新的出口。
還有別的出路嗎？思來想去，邏輯上的出口惟有一處，這就是把經(jīng)濟(jì)體內(nèi)原本不是商品的資源動(dòng)員到市場(chǎng)上來。兵來將擋，水來土淹，靠新增的商品與勞務(wù)吸收過量的貨幣。這方面，中國經(jīng)濟(jì)有經(jīng)驗(yàn)、有教訓(xùn)、有挑戰(zhàn)、也有機(jī)會(huì)。
最新公布的中國廣義貨幣量，達(dá)到68.8萬億人民幣。這是今年8月底的數(shù)。對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)總量是多少呢？目前還只有上半年我國GDP的統(tǒng)計(jì)結(jié)果：總量是17.3萬億。下半年GDP還會(huì)增長，廣義貨幣也會(huì)增長，放到一起來估計(jì)，到今年年底我國的廣義貨幣有可能等于年度GDP的200%上下。
這是兩個(gè)不可直接比較的量。廣義貨幣(M2)是存量，因?yàn)樨泿虐l(fā)出去一般不會(huì)消失，所有以往發(fā)出來的錢，什么時(shí)候都可以拿出來購買商品與服務(wù)——除非發(fā)生像朝鮮那樣的政府翻臉不認(rèn)自己發(fā)出來的貨幣的大事件。GDP是流量，代表一年之間新創(chuàng)造的國民生產(chǎn)總值。兩者的聯(lián)系是間接的，因?yàn)檎绫鞠盗性u(píng)論反復(fù)提及，貨幣別無他用，主要功能就是為商品與服務(wù)的交易提供服務(wù)。一個(gè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)起來的時(shí)候，需要多少貨幣參與其中，流量與存量之間總有一個(gè)合適的比例。
也是以前提到過的，不少發(fā)達(dá)國家的貨幣指數(shù)(即廣義貨幣占GDP之比)，先是由低向高發(fā)展，但一般過不了100%就掉頭向下，整體上呈現(xiàn)出一個(gè)倒U字的圖形。中國經(jīng)濟(jì)在計(jì)劃時(shí)代的貨幣指數(shù)奇低，非常合乎邏輯；改革開放后，貨幣指數(shù)隨市場(chǎng)化進(jìn)展而上升，也合乎邏輯。比較不容易解釋的，是中國的貨幣指數(shù)在1993年過了100%之后繼續(xù)上沖，1997年過124%，2005年過162%，目前看依然扶搖直上，還絲毫沒有掉頭向下的意思。讓我們先把好不好的問題擱置在一旁，如此越來越高的貨幣占GDP之比，究竟是怎么形成的？
上文提出把制度變量引入貨幣分析，其實(shí)提供了一種調(diào)查研究的思路。這里要考慮走幾步。首先，對(duì)貨幣數(shù)量方程中的那個(gè)Q(即商品勞務(wù)量)，不能只限于觀察“已經(jīng)成交的”部分，還是考慮“潛在可以成交的”部分。其次，特別關(guān)注制度狀態(tài)對(duì)潛在的商品勞務(wù)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)實(shí)的商品勞務(wù)的影響。最后，探查價(jià)格總水平變動(dòng)的原因，不僅要看貨幣總量，而且也要看貨幣化進(jìn)展的程度。就是說，物價(jià)變動(dòng)不但可能來自于貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)，也可能來自于潛在的商品勞務(wù)進(jìn)入市場(chǎng)的狀況。傳統(tǒng)的貨幣主義高度關(guān)注貨幣量，前提是西方發(fā)達(dá)國家的市場(chǎng)化、貨幣化已經(jīng)趨于穩(wěn)定，可以在理論上像貨幣流通速度一樣假設(shè)為不變。但是，對(duì)于中國這樣的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)來說，市場(chǎng)化、貨幣化是加速推進(jìn)還是停滯不前，對(duì)物價(jià)的影響就大了去啦。
遠(yuǎn)的不提，要理解近年我國貨幣占GDP之比持續(xù)高升、包括資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格在內(nèi)的物價(jià)總水平屢出險(xiǎn)情，似有必要雙管齊下，從貨幣供給機(jī)制與市場(chǎng)化進(jìn)展兩個(gè)方向，分別調(diào)查、綜合研究。這當(dāng)然不是報(bào)刊專欄的合適題材。不過就其大要，就算是掛一漏萬寫下幾筆，也對(duì)清理問題不無裨益。簡單的問題不妨單刀直入，但是像物價(jià)這樣令公眾關(guān)心和激動(dòng)、成因又比較復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，搭一個(gè)粗略的框架，或可避免一下子深入細(xì)節(jié)反而迷失了方向。
在貨幣供給方面，我以為最重要的線索就是從主動(dòng)超發(fā)轉(zhuǎn)向被動(dòng)超發(fā)。這里所謂“主動(dòng)超發(fā)”，是指政府迫于財(cái)政的壓力，開動(dòng)了貨幣機(jī)器向市場(chǎng)提供了過多的貨幣，即“央行發(fā)票子彌補(bǔ)對(duì)財(cái)政赤字”。大體上，1994年全國人大通過的《人民銀行法》，在法律上就終結(jié)了政府主動(dòng)超發(fā)票子的可能。在實(shí)踐上，自那以后國家財(cái)政情況良好，一般也不需要向央行透支。2008年10月后為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)沖擊的貨幣大投放，應(yīng)該被看作是一個(gè)例外。至于“被動(dòng)超發(fā)”，則是指中國正式加入WTO之后，一方面制造業(yè)的國際競(jìng)爭(zhēng)力迅速增強(qiáng)，一方面人民幣匯率形成機(jī)制的改革滯后，共同合成了巨額的貿(mào)易出超，結(jié)果被動(dòng)地向國內(nèi)市場(chǎng)投放過量貨幣。以2007-2008年為例，每年的凈出口要占到國民生產(chǎn)總值的8-9%，等于像廣東這么一個(gè)大省一年生產(chǎn)的GDP全部以商品勞務(wù)出口，但由此形成的各種人民幣收入?yún)s留在了國內(nèi)。累積起來算，僅2005年以后與出口商品勞務(wù)脫了節(jié)的貨幣購買力就達(dá)十多萬億。如此巨大的一個(gè)“貨幣缺口”，還不壓迫物價(jià)上漲？你不讓它漲，過量貨幣就到處漫游！
但是另一個(gè)方向的情況更值得注意。給定貨幣被動(dòng)超發(fā)，如果國內(nèi)市場(chǎng)化的潛力得到充分發(fā)揮，對(duì)貨幣的需求是一種水平。如果市場(chǎng)化潛力得不到充分釋放，甚至受到人為抑制，那對(duì)貨幣的需求就是另外一種水平。問題在于，市場(chǎng)化的現(xiàn)狀與潛力究竟是個(gè)什么狀況，要靠“事實(shí)性的判斷”，而不能憑籍“價(jià)值性的主張”來主觀臆斷。否則，見仁見智的分歧，吵來吵去也達(dá)不成基本的共識(shí)。
個(gè)人之見，經(jīng)歷了30年改革開放的中國經(jīng)濟(jì)，繼續(xù)市場(chǎng)化的潛力還是蠻大的。從表面上看，我國市場(chǎng)里有無數(shù)商品供過于求，時(shí)不時(shí)還有“嚴(yán)重產(chǎn)能過�！钡膱�(bào)道。但是加上品質(zhì)的維度，當(dāng)下仍然有不少商品與服務(wù)嚴(yán)重地供不應(yīng)求。舉一個(gè)例，老百姓對(duì)好醫(yī)院、好醫(yī)生、好學(xué)校、好老師的需求與日俱增，但“政府主導(dǎo)”的醫(yī)療和教育似乎永遠(yuǎn)也滿足不了這些需求�？梢蚤_放市場(chǎng)、引入民營嗎？有人疑慮重重。但是為什么還要說這些領(lǐng)域是什么“市場(chǎng)化改革”過了頭呢，那豈不是離基本的事實(shí)越來越遠(yuǎn)？
要素的市場(chǎng)化進(jìn)展更不平衡。比較而言，勞力資產(chǎn)的市場(chǎng)化程度高些，但城鄉(xiāng)一體、不論身份的勞力市場(chǎng)還是有待發(fā)育。土地的市場(chǎng)化程度看起來不低，因?yàn)椤暗貎r(jià)天王”天天刺激著購房人的神經(jīng)。但細(xì)看一眼，就發(fā)現(xiàn)該市場(chǎng)只限于城市國有經(jīng)營性土地的轉(zhuǎn)讓。憲法規(guī)定的、作為我國兩種土地所有制之一的農(nóng)民集體土地所有權(quán)，至今還沒有全國范圍的合法市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓權(quán)。不少人朗朗上口的“保護(hù)農(nóng)民利益”，原來是并不包括“保護(hù)農(nóng)民的土地經(jīng)轉(zhuǎn)讓權(quán)”這一層最重要的含義的。政府把農(nóng)民的土地征來，招、拍、掛后開發(fā)的樓宇，叫“大產(chǎn)權(quán)”；農(nóng)民在自己的建設(shè)用地上與他人合作建成的房子，卻是“不受法律保護(hù)”的“小產(chǎn)權(quán)”！雖然法外的轉(zhuǎn)讓幾乎無日無之，但筆者還是敢斬釘截鐵地推斷：沒有合法保障的交易規(guī)模，永遠(yuǎn)小于潛在可交易的規(guī)模。
加到一起看，中國還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有充分釋放市場(chǎng)化的潛力。由此產(chǎn)生的諸多后果，其中之一就是難以平衡不斷被動(dòng)超發(fā)的貨幣。根據(jù)中國改革的早年經(jīng)驗(yàn)——“水多了加面”——比較合理的政策組合似乎應(yīng)當(dāng)是，或動(dòng)員更多的資源進(jìn)入市場(chǎng)，以消化源源不斷超發(fā)的貨幣；或減慢市場(chǎng)化改革的步伐，但必須嚴(yán)格控制貨幣的超發(fā)。最糟糕的組合呢？就是既聽任貨幣被動(dòng)超發(fā)、又在市場(chǎng)化改革方面畏首畏尾、裹足不前。這里敘述的邏輯是否對(duì)頭，望識(shí)者察之。
反正，中國的貨幣老虎越養(yǎng)越大。是貨幣總要出來購物，是老虎總要出來吃肉。既然人們對(duì)貨幣之虎沖入市場(chǎng)并抬升物價(jià)有很大的意見，那么在左攔右截之余，不妨考慮，究竟喂多大一塊肉，才足以讓這只貨幣老虎乖乖地呆在籠子里、不跑到街上來作亂？
新年一件大事，是物價(jià)指數(shù)又爬到一個(gè)較高的位置。這距離上一波物價(jià)高企，只不過兩年時(shí)間。從圖上看，物價(jià)變動(dòng)呈現(xiàn)出一個(gè)兩頭高、中間低的馬鞍型：2007年消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)4.8%，2008年5.9%，2009年-0.7%，2010年當(dāng)在3-4%。2011年會(huì)怎么樣？國家發(fā)改委提出的目標(biāo)是把CPI控制在4%，不少行家認(rèn)為真做到了是不小的成績。
這還只是消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)。大家應(yīng)該同意，物價(jià)總水平不能只用CPI就可以度量。要是把“要素和資產(chǎn)價(jià)格”都放進(jìn)來——還要考慮種種價(jià)格管制的效果——那就不難看出，這些年來中國的物價(jià)總水平其實(shí)是在爬一個(gè)長坡，甚至連2008年那場(chǎng)“史上最嚴(yán)重的”全球金融危機(jī)，也至多不過把中國的這個(gè)變化趨勢(shì)打了一個(gè)折扣而已。
事情總有個(gè)原因吧？個(gè)人之見，直接成因是貨幣。直截了當(dāng)?shù)刂v，只要貨幣供應(yīng)量超過了經(jīng)濟(jì)增長的需要，物價(jià)總水平終究不可避免地要爬高。這是基于常識(shí)和經(jīng)驗(yàn)就可以理解的邏輯，不需要扯上太復(fù)雜的理論。弗里德曼的那句名言(“任何通貨膨脹都只不過貨幣現(xiàn)象”)雖然被看作貨幣主義的箴言，但正如本專欄多次提到的那樣，中文語境里“通貨膨脹”的本意就是流通中的貨幣膨脹。因此，不需要等到形形色色的物價(jià)此起彼落地爬升之后，再急急慌慌跑出來“反通脹”。管不住貨幣，物價(jià)之火上房是早晚的事。這方面沒有僥幸的機(jī)會(huì)。
不妨結(jié)合個(gè)人的感受把這一波的經(jīng)驗(yàn)再回放一下。話說2008年入秋時(shí)節(jié)，我到溫州調(diào)查行業(yè)和企業(yè)，也見到上世紀(jì)80年代就結(jié)識(shí)的好幾位老朋友。那次訪問有兩大收獲。一是明白了溫州民營企業(yè)由艱苦開辟國內(nèi)市場(chǎng)轉(zhuǎn)為大規(guī)模外向的邏輯。另一收獲，就是對(duì)那年國慶長假前后驚心動(dòng)魄的“價(jià)格跳水”，有了非常直觀的感受——美國金融危機(jī)對(duì)出口導(dǎo)向的中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊，說來就來了。
從溫州出來，途徑上海參加《中國企業(yè)家》召集的一場(chǎng)小型討論，主題是改革開放30年。不過大家不免議論經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。會(huì)前看了一些言論，對(duì)危機(jī)影響的估計(jì)似乎越來越嚴(yán)重。最著名的一個(gè)論斷，是說來年(2009年)中國經(jīng)濟(jì)別說保八，就算是保零也夠嗆。自己剛剛看了溫州的市場(chǎng)跳水，當(dāng)然知道發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)的危機(jī)對(duì)多年依賴出口的中國打擊巨大。不過衡量再三，我還是把“中國經(jīng)濟(jì)衰退的幾率等于零”這句話說出去了。根據(jù)何在？當(dāng)時(shí)講得多的，是30年中國的經(jīng)驗(yàn)證明了的一個(gè)道理：危機(jī)逼出改革、改革推動(dòng)增長。比較語焉不詳?shù)�，則是到本欄目才細(xì)細(xì)寫下的理由，這就是多年從人民幣匯率機(jī)制里被動(dòng)放出的天量貨幣！
不過，還是“保零艱難論”的影響大。是年年底，中國總理的“兩拳戰(zhàn)略”(“出拳快、出拳重”)出手。我請(qǐng)教一些地方行家怎樣看，得到相當(dāng)一致的判斷，是多年中央政府調(diào)控的就是地方投資的沖動(dòng)�，F(xiàn)在好了，兩年財(cái)政4萬億，中央占小頭、地方占大頭，真正高度一致，“上下同欲者勝”。讀者也許記得，當(dāng)時(shí)有報(bào)道說，各地上報(bào)的投資總額超過20多萬億。那還有什么問題？我的“衰退幾率為零”論，看來大可安然無恙。
物價(jià)卻不買賬。2009年2月以后，每月CPI都是負(fù)的。生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)(PPI)，更是從年初開始就是負(fù)數(shù)。這里當(dāng)然有向下“翹尾巴”的因素(上年同期物價(jià)指數(shù)偏高)，但連月跌、跌、跌的價(jià)格走勢(shì)，也著實(shí)嚇著了一些人。于是，貨幣龍頭開動(dòng)。3月初兩會(huì)的信息，是2009年全年“增發(fā)信貸5萬億以上”�？墒堑谝患径鹊臄�(shù)據(jù)出來，僅前三個(gè)月就增加了4.5萬億信貸，直逼2008年全年新增信貸4.9萬億的水平。也是在第一季度，廣義貨幣(M2)同比增加了25%以上。
面目全非的貨幣環(huán)境，不需要繼續(xù)檢驗(yàn)“衰退幾率為零論”了。2009年4月27日，我發(fā)表了“還算‘適度寬松的貨幣政策’嗎？”，質(zhì)疑大手放松貨幣對(duì)未來中國經(jīng)濟(jì)的影響。該文提出一個(gè)問題：為什么財(cái)政政策可以“積極”，貨幣政策卻只能“適度寬松”？答案是，只要守得住1994年人大法律定下來的“財(cái)政不得向人民銀行透支”的鐵則，財(cái)政政策再積極，也受到國家稅收能力和發(fā)債能力的實(shí)際限制。比較起來，貨幣變量要“軟”很多�！疤热粽蛔晕以O(shè)限，發(fā)貨幣‘積極無度’，政策為禍的危險(xiǎn)就增加了”。該文認(rèn)定，比2007年中國GDP的增長率(13%)還高出12個(gè)百分點(diǎn)的貨幣供給增長率，無論如何也超出了“適度寬松”的范疇。“中國不是美國，沒有那么多的‘毒資產(chǎn)’——像有的行家建議的那樣——需要泡入高通脹的藥液才有望解毒(！)。(中國的)央行也學(xué)不成美聯(lián)儲(chǔ)，因?yàn)檫@里大手松出來的貨幣尚不能漫游世界，累積的貨幣壓力主要還將作用于國內(nèi)”。文章最后的建言是，“還是不要把25%以上的貨幣增長當(dāng)作‘適度寬松的貨幣政策’吧。其實(shí)它已屬非常寬松。即使必不可免，也不宜加冠‘適度’之名而放松應(yīng)有的警覺”(
http://zhouqiren.org/archives/831.html)。
這些論點(diǎn)不合時(shí)宜。要知道，那時(shí)媒體頭條的通欄大標(biāo)題是“保增長對(duì)貸款規(guī)模沒有限制”(見
http://finance.sina.com.cn/roll/20090429/02526162609.shtml)。那可是銀行監(jiān)管部門負(fù)責(zé)人的政策宣示。電視臺(tái)里的專家意見就更有學(xué)術(shù)性了：中國是一個(gè)高儲(chǔ)蓄率的國家，大量投放的信貸來自儲(chǔ)蓄，所以不會(huì)引發(fā)通脹。如此氛圍之中，2009年上半年信貸增加近6.7萬億，全年9.5萬億！與此相得益彰的高論，則是“寧要通脹、不要通縮”。老天爺，“通貨膨脹”居然成為一個(gè)可選政策，似乎可以操縱自如，想多一點(diǎn)就多來那么一點(diǎn)。
掂量再三，還是說不通嘛。中國的高儲(chǔ)蓄沒錯(cuò)，不過其一，來自凈出口的那部分儲(chǔ)蓄，本來就是過量貨幣追不到商品服務(wù)的產(chǎn)物，強(qiáng)貸出去，必然壓迫物價(jià)上漲。其二，除非實(shí)行“百分之百存款準(zhǔn)備金”(奧地利經(jīng)濟(jì)學(xué)家有此主張)，商業(yè)銀行放貸的時(shí)候，是可以“創(chuàng)造貨幣”的。其三，我國利率市場(chǎng)化改革遠(yuǎn)未完成，信貸不受利率的靈敏調(diào)節(jié)，再加一個(gè)“保增長信貸不設(shè)限”，流動(dòng)性泛濫就見怪不怪了。再看國際收支失衡帶給國內(nèi)的壓力，即便是危機(jī)時(shí)期也未見減弱。2009年國家外匯儲(chǔ)備新增4531億美元，每一塊進(jìn)入中國的外匯，對(duì)應(yīng)都有幾塊錢的人民幣出去了。
可是到了2009年年底，還是有那么多人主張“寧要通脹”。無計(jì)可施，只好錄以備考。反正年終論壇活躍，我就要求到《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》組織的年會(huì)上發(fā)言。記錄稿傳過來、完成修訂的那一天，恰好是2009年的最后一天。這篇討論“為什么后危機(jī)時(shí)代來得這樣快”的發(fā)言，肯定地認(rèn)為，“中國的增長速度不是問題”，“問題是救市的代價(jià)”。這是因?yàn)�，“放出去這么巨量的貨幣，譬如比GDP的增長還高出20個(gè)百分點(diǎn)的廣義貨幣，絕不會(huì)沒有后果的。大量投放的流動(dòng)性將繼續(xù)在整個(gè)市場(chǎng)里漫游，集結(jié)到不同的產(chǎn)業(yè)部門、不同的資產(chǎn)領(lǐng)域、或者不同的商品上，由此帶來相對(duì)價(jià)格較大的波動(dòng)，最后或早或晚推高物價(jià)總水平�！�
文中還回應(yīng)了一個(gè)當(dāng)時(shí)流行的觀點(diǎn)，即“還看不見通脹，因?yàn)镃PI不過剛剛轉(zhuǎn)正而已”。我指出，“物價(jià)總水平”可不僅僅只是消費(fèi)品之價(jià)，也包括生產(chǎn)資料和各種資產(chǎn)之價(jià)。按這個(gè)更準(zhǔn)確的定義看問題，說“看不見通脹”怕就沒有那么大的把握了。至于“寧要通脹、不要退縮”之類的高論，那是值得刻到石頭上的，免得將來哪一天無人認(rèn)領(lǐng)(
http://zhouqiren.org/archives/831.html)。
兩個(gè)月后，中國CPI過2%；五個(gè)月后，過3%；10個(gè)月后破4%；11個(gè)月后破5%。至于“要素和資產(chǎn)價(jià)格”如房價(jià)和地價(jià)，不說也罷了。倒是留在報(bào)紙和網(wǎng)絡(luò)里的“寧要通脹”論，再也無人前來認(rèn)領(lǐng)。此一時(shí)、彼一時(shí)，大家無暇他顧，正在嚴(yán)肅地與通脹做斗爭(zhēng)哩。
教訓(xùn)是，從貨幣超發(fā)到物價(jià)全面上漲，有一個(gè)時(shí)間間隔，并需要隨機(jī)的偶然因素來觸發(fā)通脹和通脹預(yù)期。排除這些偶發(fā)因素，以健全的記憶把跨時(shí)間的現(xiàn)象聯(lián)系到一起來觀察和分析，我們就能得到經(jīng)驗(yàn)里的教益：貨幣無僥幸。