由于上海證交所對會員單位的持倉量有限制，對 萬國證券核定最高為40萬口（一說為50萬口或70萬口 ），包括自營和客戶代理。于是，萬國證券交易總部
就給自己尋找了一個借倉的冠冕堂皇的理由：“由于 萬國證券客戶眾多，如果按照優(yōu)先滿足客戶需要的原 則，自營部分持倉很難保證。同時也因為當(dāng)時市場的
交易動態(tài)信息基本上是公開的，在本公司席位上一開 倉，外界便馬上知道了萬國證券的操作動向。非但如 此，他們還自認(rèn)為在上海證交所對外借倉位沒有明令
禁止、市場上借倉現(xiàn)象普遍存在的大環(huán)境中，可以同 樣從眾違規(guī)借倉。因此萬國證券交易總部先后在外廣 泛借用了廣發(fā)、興業(yè)、海發(fā)、京華、安徽、財政、華
夏、深發(fā)等券商期貨倉位大量開設(shè)空倉�！� 同時，萬國證券交易總部在與遼國發(fā)的接觸中， 認(rèn)為雙方在操作策略上基本一致�？紤]到遼國發(fā)與各
地券商關(guān)系較好，借用席位及倉位方便，在操作上較 為隱蔽，于是雙方確定了共同合倉、資金各半、盈虧 各半、共同清算的合作方式，并決定從1月23日起分
北京和上海兩塊同時運作。
據(jù)被何忠卿派到北京協(xié)調(diào)與遼國發(fā)合作在北京開 倉、分倉事務(wù)的劉崢嶸回憶：“到了北京以后，在北 京營業(yè)部同事的配合下，又通過幾個朋友的關(guān)系在北
商所找了幾個代理的公司把萬國的國債期貨賬戶在3 天內(nèi)全部開出來。開倉以后，上�？偛苛⒖虆R來了3 個億的資金，幾乎在一周內(nèi)將所有保證金打到了各分
倉經(jīng)紀(jì)公司的賬上。按照當(dāng)時上海何總（何忠卿）的 指示，我們很快地就把所有的空倉建立起來了。” 截至1月20日，萬國證券交易總部在327合約上共
開空倉25萬口。
從目前所掌握的資料分析，萬國證券交易總部在 1995年1月份的這些開倉行為，盡管更大可能性是部 門自主決策的結(jié)果，但無法排除萬國證券的最高決策
者管金生知曉并同意交易總部對市場形勢判斷和所采 取操作行動的可能性�？梢酝茰y的是，管金生盡管很 可能并不十分清楚操作細(xì)節(jié)和風(fēng)險，但他肯定知道交
易總部要在國債期貨上和中經(jīng)開決一死戰(zhàn)；同時管金 生相信所出師門同屬于財政系統(tǒng)的何忠卿能夠摸準(zhǔn)財 政部的脈搏，堅信何忠卿的判斷，即財政部不僅不會
貼息、保值貼補(bǔ)率還會下降，才采納了做空的策略建 議。
當(dāng)然，從萬國證券內(nèi)部管理體系的缺陷來分析， 長年以來，萬國證券的部門自主經(jīng)營權(quán)力極大，很長 時期內(nèi)各個營業(yè)部都有融資權(quán)，部門自己一個圖章，
就可以出去借錢了，自我融資自我使用。由于意識到 這是公司管理中最具風(fēng)險的事情，所以萬國證券內(nèi)部 在1994年五大機(jī)制的改革中，風(fēng)險控制機(jī)制和約束機(jī)
制的改革是其中的重要內(nèi)容。但是，說到容易做到難 ，盡管意識到了國債部擅自融資的問題，但清理的動 作遲遲沒有開始。春節(jié)前部門體制調(diào)整先動，而風(fēng)險
控制機(jī)制、融資集中管理的動作可能是計劃在1995年 春節(jié)以后才開始啟動的。
就這樣，在管金生對交易總部有授權(quán)而無約束的 這段時間內(nèi)，從1月23日至1月27日（春節(jié)放假前的最 后一個交易日），由于多空僵持，萬國證券在327的
總持空倉量從25萬口增加到40萬口，其中，交易總部 和上海外借倉位為16萬口，北京和上海與遼國發(fā)合倉 部分為24萬口。
做局者先入局。
整個1月份，萬國證券交易總部、特別是何忠卿 的決策、自主融資并和遼國發(fā)合作大量開設(shè)327空倉 的行為，也許就是何忠卿春節(jié)期間在海南心事重重的
緣由之一；而“東山再起”的心理暗示和上上簽的神 明顯示，也許可以成為理解他春節(jié)后所有行為的另一 條線索。
春節(jié)后，2月10日公布的3月份保值貼補(bǔ)率延續(xù)2 月份的走勢繼續(xù)創(chuàng)新高，達(dá)到了空前的11.87％，這 顯然對空方不利。交易總部與遼國發(fā)共同研究行情，
商討對策。當(dāng)時在萬國證券的交易總部有兩種意見， 一種是讓多頭在148.20左右獲利平倉，另一種是認(rèn)為 下月保值貼補(bǔ)率會回落，應(yīng)該頂住。結(jié)果第二種意見
占上風(fēng)，于是萬國證券交易總部按此操作。時逢多頭 拉抬價格，為抑制價格暴漲，萬國證券327的總持空 倉量在2月16日達(dá)到了87萬口，其中，交易總部和上
海外借倉位為21萬口，北京和上海與遼國發(fā)合倉部分 為66萬口。
那一年標(biāo)志傳統(tǒng)春節(jié)心理假期真正結(jié)束的元宵節(jié) 是2月14日，正逢西方的情人節(jié)。管金生春節(jié)后就直 接去了香港一直沒有回來，這把在春節(jié)后已經(jīng)風(fēng)聞交
易總部在327上開空倉量過大情況的幾位萬國證券高 管急壞了。他們倉促之間臨時找人來了解327合約到 底是怎么回事，當(dāng)專門被指派來收集327合約基本情
況的經(jīng)紀(jì)總部副總經(jīng)理張磊向幾位高管匯報，說風(fēng)險 很大，這樣下去是不行的。這時候萬國證券內(nèi)部就開 始緊張了，管金生不在，打電話既怕打擾他、又怕泄
露投資動向，萬般無奈之下，最后決定等他回來再決 策。
就這樣，決策真空一直延續(xù)到2月16日管金生從 香港回來。而在這期間，萬國證券的空倉，從春節(jié)前 收盤的40萬口，急劇上升翻了一倍多，達(dá)到了87萬口
；并已經(jīng)和市場攪局者遼國發(fā)形成了無法拆解的一損 俱損的利益共同體。
