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●穩(wěn)定股市有賴于合理的調(diào)控 ●市場(chǎng)機(jī)制不健全需政策調(diào)節(jié)
●政策調(diào)控可以彌補(bǔ)制度缺失 ●外部環(huán)境變化需要調(diào)整政策
中國(guó)股市的劇烈波動(dòng)，引發(fā)了人們關(guān)于政府是否應(yīng)該實(shí)施政策干預(yù)的熱烈討論。一些人主張完全依照西方發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟市場(chǎng)方式，由市場(chǎng)做出自發(fā)的調(diào)整，進(jìn)而發(fā)展為成熟有效的市場(chǎng)。筆者對(duì)此不敢茍同。我國(guó)現(xiàn)處于從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌的轉(zhuǎn)型時(shí)期，社會(huì)經(jīng)濟(jì)各領(lǐng)域呈現(xiàn)出鮮明的漸進(jìn)轉(zhuǎn)軌特色，社會(huì)經(jīng)濟(jì)行為與發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)相差懸殊。在中國(guó)建立起完善的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制之前，中國(guó)股市穩(wěn)定持續(xù)健康發(fā)展，必須依賴合理有效的政策性調(diào)控予以支撐。
第一，中國(guó)基本社會(huì)經(jīng)濟(jì)制度具有鮮明的轉(zhuǎn)型特色，其重要表現(xiàn)是市場(chǎng)機(jī)制不健全。各種要素市場(chǎng)和商品市場(chǎng)在全國(guó)范圍內(nèi)沒(méi)有形成統(tǒng)一的市場(chǎng)，資本和勞動(dòng)不能完全自由流動(dòng)，商品流通受到各地區(qū)政府的行政限制。這個(gè)市場(chǎng)不是完全自由和開(kāi)放的市場(chǎng)。這樣，要素價(jià)格和商品價(jià)格都難以由市場(chǎng)供求來(lái)形成。市場(chǎng)處于分割狀態(tài)，資本收益也存在地區(qū)和行業(yè)的差異。
滬深股市是為了國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)制而建立起來(lái)的，其建立的理論根據(jù)是“摸著石頭過(guò)河”試錯(cuò)式的改革思路。因此，中國(guó)股市具有不同于成熟市場(chǎng)的鮮明特色。依靠上市來(lái)完善公司治理結(jié)構(gòu)的改革意向，在整個(gè)社會(huì)沒(méi)有建立完善的市場(chǎng)機(jī)制的條件下，并不必然會(huì)改善公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。這種經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳企業(yè)在證券市場(chǎng)上的存在，對(duì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)會(huì)產(chǎn)生負(fù)面的外部效應(yīng)。滬深股市既然承載著為國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)型的使命，政府就必須為其運(yùn)行結(jié)果負(fù)責(zé)。我國(guó)資本市場(chǎng)上存在的系列問(wèn)題，包括股權(quán)分置，均帶有濃厚的政策安排的色彩，自然它也要反映到股市上。這從根本上決定了政府政策對(duì)股市的特殊使命。
第二，在股票市場(chǎng)存在制度缺陷的情形下，需要政府的政策調(diào)控來(lái)抑制股市的不正常劇烈波動(dòng)，以彌補(bǔ)制度的缺失。
股票市場(chǎng)的制度缺陷，在股權(quán)分置改革前，主要表現(xiàn)為上市公司收益分配對(duì)流通股東利益的侵蝕，市場(chǎng)的狹小以及缺乏買(mǎi)空機(jī)制，缺乏股票指數(shù)期貨對(duì)市場(chǎng)的減震和穩(wěn)定作用，難以抑制市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。投資者難以通過(guò)股票市場(chǎng)分享上市公司創(chuàng)造的利潤(rùn)，獲得的紅利收入也少得可憐。在這種情況下，投資者進(jìn)入市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)股票的目的，純粹是為了博取價(jià)差收益。
股權(quán)分置改革以來(lái)，從制度缺陷看，當(dāng)前主要表現(xiàn)為“大小非”解禁后股票流通的制度設(shè)計(jì)和上市公司的巨額再融資。
在股票市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制方面，我國(guó)一方面存在著一般資本市場(chǎng)的一些助漲助跌機(jī)制，另一方面存在著源于制度、機(jī)制設(shè)計(jì)不合理而形成的特有的助漲助跌機(jī)制。制度缺失以及政府對(duì)企業(yè)上市步伐、基金審批的控制，都體現(xiàn)出政府政策的烙印和意向。當(dāng)由于這些因素導(dǎo)致股市不正常波動(dòng)時(shí)，政府就必須進(jìn)行合理有效的政策調(diào)控。
第三，2007年第四季度以來(lái)的股市下跌，初期部分地反映了市場(chǎng)對(duì)價(jià)值的理性回歸。而股市的持續(xù)下跌，經(jīng)濟(jì)不確定性加大是根本原因。其中，外部因素起著巨大的作用。
在這種特殊的國(guó)際和國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)大背景下，資本市場(chǎng)的制度缺陷和非流通股的減持流通及巨額融資計(jì)劃加上較高的交易成本等制度安排的綜合作用，終于引起中國(guó)資本市場(chǎng)的“非理性蕭條”。這給中小投資者造成了巨額損失，并對(duì)銀行體系帶來(lái)威脅，進(jìn)而會(huì)對(duì)整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和社會(huì)穩(wěn)定造成破壞性影響。
中國(guó)股票市場(chǎng)是一個(gè)不成熟不完善的市場(chǎng)，存在著制度缺陷和助漲助跌特性，也存在著內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱行為。完全由市場(chǎng)決定股票價(jià)格，并不能保證價(jià)格的合理性，甚至?xí)a(chǎn)生極不合理的暴漲暴跌，不利于股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康穩(wěn)定發(fā)展。在我國(guó)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過(guò)程中，在成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和完善的資本市場(chǎng)建立起來(lái)之前，各項(xiàng)制度的不完善必須由合理有效的政策調(diào)控來(lái)彌補(bǔ)。同時(shí)，即使在國(guó)外相對(duì)完善的股票市場(chǎng)，當(dāng)市場(chǎng)產(chǎn)生過(guò)大幅度的波動(dòng)時(shí)，政府也會(huì)采取各種政策措施加以調(diào)節(jié)，防止市場(chǎng)的非理性恐慌破壞市場(chǎng)基礎(chǔ)。所以，當(dāng)我國(guó)股市波動(dòng)幅度超過(guò)一定程度，表現(xiàn)為非理性的漲跌時(shí)，政府及監(jiān)管部門(mén)應(yīng)適時(shí)出臺(tái)合理政策措施穩(wěn)定股價(jià)，以免危及我國(guó)股市的存在基礎(chǔ)和產(chǎn)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。
（中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長(zhǎng)、教授） |