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作者認(rèn)為，將人民幣升值理解為匯率政策對(duì)反通脹作貢獻(xiàn)，顯然把問題想簡(jiǎn)單了。因?yàn)榉�(wěn)定物價(jià)是貨幣政策而非匯率政策的職責(zé)。
現(xiàn)在的人民幣升值預(yù)期，是因?yàn)槭袌?chǎng)與央行的單邊博弈形成的，如果讓各種影響外匯供求的因素都能在市場(chǎng)中得到充分體現(xiàn)，無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)將消失，單邊升值走勢(shì)也將改變。央行的責(zé)任則是通過適時(shí)適度干預(yù)市場(chǎng)，防止匯率偏離經(jīng)濟(jì)基本面劇烈波動(dòng)，而不是為市場(chǎng)提供流動(dòng)性。
近日，今年上半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)發(fā)布。國(guó)民經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持了平穩(wěn)較快的發(fā)展勢(shì)頭，但價(jià)格過快上漲的壓力依然較大，控制通脹仍是當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)工作的一項(xiàng)重要任務(wù)。有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，允許人民幣匯率加速升值，將有利于抑制通脹。但也有反對(duì)意見認(rèn)為，人民幣加速升值，強(qiáng)化了升值預(yù)期，刺激了更多境外套利資金流入，加劇了輸入型流動(dòng)性過剩，增加了治理通脹的難度。那么，升值究竟是不是抑制通脹的藥方呢？
一、穩(wěn)定物價(jià)是貨幣政策而非匯率政策的職責(zé)
在信用本位的金融體系下，中央銀行貨幣政策具有擴(kuò)張性傾向，世界經(jīng)濟(jì)因此經(jīng)常遭受通脹的困擾。各國(guó)中央銀行逐漸從高通脹中汲取了經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，確立了堅(jiān)定的反通脹立場(chǎng)，將維持幣值穩(wěn)定作為貨幣政策的首要目標(biāo)。盡管有的國(guó)家實(shí)踐中，將維持幣值穩(wěn)定涵蓋維持幣值的對(duì)內(nèi)穩(wěn)定（即物價(jià)穩(wěn)定）和對(duì)外穩(wěn)定（即匯率穩(wěn)定），但事實(shí)證明這是一件越來越難以完成的任務(wù)。
當(dāng)前人民幣對(duì)外升值對(duì)內(nèi)貶值（即高通脹），被認(rèn)為是一種悖論。其實(shí)，理論和實(shí)踐早已證明，一種貨幣如果存在升值（或貶值）的壓力，無外乎要么是名義匯率升值（或貶值），要么是通脹（或通縮）導(dǎo)致的實(shí)際匯率升值（或貶值）。1994年匯率并軌以來，人民幣已經(jīng)經(jīng)歷了升值、貶值再升值壓力的周期性變化，每次都伴隨著幣值內(nèi)外走勢(shì)相悖的現(xiàn)象：1994-1996年間，外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)，人民幣面臨升值壓力，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)高通脹；1998-2003年間，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)放緩，人民幣面臨貶值壓力，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)通縮趨勢(shì)；現(xiàn)在是第三次背向運(yùn)動(dòng)，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)屢創(chuàng)新高，顯示人民幣再次面臨較大升值壓力，因此國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲也就不足為怪。
同時(shí)，開放經(jīng)濟(jì)的“不可能三角”或者說“三元悖論”也早已說明，固定匯率安排下（不論盯住單一貨幣還是一籃子貨幣，我國(guó)現(xiàn)行匯率制度被描述成“爬行盯住一籃子貨幣（BBC）”），貨幣政策是無效的。在經(jīng)濟(jì)日益開放、資本管制效率趨于下降的情況下，中央銀行不可能既管匯率又管利率，更不可能匯率穩(wěn)定與物價(jià)穩(wěn)定兼得。
誠(chéng)然，當(dāng)前我國(guó)通脹形成既有全球能源、原材料價(jià)格上漲的國(guó)際輸入因素，也有國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本上升的供給推動(dòng)因素，還有流動(dòng)性過剩引起的需求拉動(dòng)因素。但歸根到底，通脹都是一種貨幣現(xiàn)象，流動(dòng)性過剩導(dǎo)致的需求拉動(dòng)無疑對(duì)我國(guó)通脹走勢(shì)有著重要影響。之所以我國(guó)通脹壓力沒有隨著外匯儲(chǔ)備的大幅增加而立即顯現(xiàn)，主要原因，一是經(jīng)濟(jì)分析一般起始于均衡狀態(tài)，而我國(guó)1998-2003年間面臨通縮壓力，貨幣擴(kuò)張?jiān)谙喈?dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)是用來消除通縮趨勢(shì)。美國(guó)就曾經(jīng)建議日本通過日元低估形成日元升值預(yù)期，日本銀行大舉干預(yù)市場(chǎng)，增加貨幣投放，進(jìn)而帶動(dòng)日本經(jīng)濟(jì)走出通縮陷阱�，F(xiàn)在看來，這點(diǎn)在中國(guó)的實(shí)踐是成功的。二是2003年以來我國(guó)房地產(chǎn)和股票市場(chǎng)先后火暴，吸收了國(guó)內(nèi)大量過剩的流動(dòng)性�，F(xiàn)在兩個(gè)資產(chǎn)市場(chǎng)都在退潮，過剩流動(dòng)性對(duì)商品市場(chǎng)價(jià)格的影響開始顯現(xiàn)。
二、解放貨幣政策是匯率政策對(duì)反通脹的最大貢獻(xiàn)
由于央行堅(jiān)定的反通脹立場(chǎng)，世界范圍內(nèi)匯率變動(dòng)對(duì)物價(jià)的傳導(dǎo)影響呈下降趨勢(shì)，如亞洲金融危機(jī)期間，亞洲地區(qū)就未因本地貨幣大幅貶值而出現(xiàn)高通脹。因此，將人民幣升值理解為匯率政策對(duì)反通脹的貢獻(xiàn)，顯然把問題想簡(jiǎn)單了，同時(shí)也是期望過高。而且，增加人民幣匯率彈性，并不代表人民幣匯率必然升值�，F(xiàn)在的人民幣升值預(yù)期，一定程度上是因?yàn)槭袌?chǎng)與央行的單邊博弈形成的，真正讓市場(chǎng)自主決定匯率，無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)消失的情況下，則不一定是單邊升值的走勢(shì)。比如，最近香港無本金交割的美元兌人民幣遠(yuǎn)期買賣就相當(dāng)于即期匯率出現(xiàn)了近年來少有的升水。
所謂市場(chǎng)在人民幣匯率形成中發(fā)揮越來越大的作用，也并非單純指外貿(mào)進(jìn)出口順差決定匯率走勢(shì)，而是指各種影響外匯供求的因素都越來越能夠在市場(chǎng)中得到充分體現(xiàn)。而且，隨著市場(chǎng)日趨成熟，影響匯率的因素越來越復(fù)雜，匯率走勢(shì)就會(huì)越來越難以判斷。也許進(jìn)出口依然順差，但出口滑坡、順差減少，也可能會(huì)刺激貶值的預(yù)期。最近，中國(guó)銀行(601988,股吧)一位研究人員關(guān)于呼吁人民幣貶值的文章，在市場(chǎng)掀起大波瀾，人民幣升值預(yù)期的脆弱性、易變性可見一斑。
再者，國(guó)際資本流動(dòng)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景驅(qū)動(dòng)的，現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨諸多不確定性，既要防過熱也要防滑坡，這必然意味著持有人民幣資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)提高，其實(shí)國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)早已對(duì)此做出了反應(yīng)。隨著國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的不確定性增加，市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)重估，既要防熱錢流入又要防集中流出，對(duì)于每類市場(chǎng)參與者來講都是非�，F(xiàn)實(shí)的問題。我們肯定不能等到市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的人民幣貶值預(yù)期的時(shí)候，再來談人民幣匯率政策的靈活性問題。按照1994年初確定的以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、有管理的浮動(dòng)的思路，進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制，或許正當(dāng)其時(shí)。至于人民幣匯率升值還是貶值，那主要是市場(chǎng)的事情，央行的責(zé)任是適時(shí)適度干預(yù)市場(chǎng)，防止匯率偏離經(jīng)濟(jì)基本面的劇烈波動(dòng)，而不是為市場(chǎng)提供流動(dòng)性。
通過增加人民幣匯率彈性，促進(jìn)人民幣匯率形成的市場(chǎng)化，還有利于減少我們宏觀經(jīng)濟(jì)管理對(duì)于行政手段的過度依賴。如果需求拉動(dòng)因素減弱，我們就有條件減少價(jià)格管理，推進(jìn)資源價(jià)格體系的改革，理順供求關(guān)系；如果外匯占款投放減少，我們就有條件放松信貸控制，更好地實(shí)施有保有壓的信貸投放，有力支持企業(yè)生產(chǎn)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)重組；如果匯率形成趨于市場(chǎng)化，我們就有條件放松外匯管制，增加交易品種，改進(jìn)交易機(jī)制，支持銀行企業(yè)更靈活有效的管理匯率風(fēng)險(xiǎn)……
總之，匯率政策是當(dāng)前加強(qiáng)和改進(jìn)宏觀調(diào)控的關(guān)鍵，或許一招棋走活，滿盤皆活。這一改革本身也符合黨中央國(guó)務(wù)院關(guān)于堅(jiān)持市場(chǎng)化方向，在重點(diǎn)領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)取得重大突破的戰(zhàn)略部署。 |