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我們主張資產(chǎn)重組引入市場(chǎng)機(jī)制，其要點(diǎn)，就是要在發(fā)行機(jī)制逐步放棄審批制、額度制以及審核制，擇機(jī)實(shí)行市場(chǎng)化發(fā)行的同時(shí)，逐步使重組主體由“要我重組”變?yōu)椤拔乙亟M”，政府對(duì)國(guó)企單邊注資變?yōu)閷?duì)國(guó)企民企一視同仁的政策支持，最終促使重借殼保殼變?yōu)橹刭Y產(chǎn)質(zhì)量改善、股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整和治理水平提升，把尋租炒作變?yōu)閮r(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值實(shí)現(xiàn)。
資產(chǎn)重組出現(xiàn)了一熱一冷的怪現(xiàn)象。并購重組除了注資之外，還是注資。剃頭挑子一頭熱，央企唱獨(dú)角戲，別人大多按兵不動(dòng)。即使并購貸款開閘，市場(chǎng)也依然靜水無波。統(tǒng)計(jì)顯示，去年以來并購交易案例數(shù)量持續(xù)下降，今年1月僅6起，環(huán)比下降33.3%。這是怎么回事呢？
答案只有一個(gè)，那就是資產(chǎn)重組需要兩個(gè)積極性。畢竟，并購重組在資金方面縱然不差錢，但是，差了市場(chǎng)的積極性，還是什么也不成。而市場(chǎng)積極性起不來，是因?yàn)槲覈?guó)資本市場(chǎng)融資功能的喪失起了釜底抽薪的作用。
現(xiàn)在可以看得更清楚，融資功能不是孤立的，而是跟市場(chǎng)的資源配置和投資回報(bào)功能互相聯(lián)系的，它們之間常常表現(xiàn)出互為作用和反作用的因果關(guān)系，而不是蹺蹺板，一頭低下去，一頭就會(huì)翹起來。IPO暫停，創(chuàng)業(yè)板擱淺，對(duì)于那些以上市為賭注的投資行為，包括借殼上市和股權(quán)投資，是致命的打擊。此前因爭(zhēng)搶項(xiàng)目而互相抬價(jià)的瘋狂的風(fēng)險(xiǎn)投資和私募股權(quán)基金，紛紛從“瘋投”走向另一個(gè)極端——“封投”。這不能不成為直接導(dǎo)致并購重組“大河上下頓失滔滔”最重要的原因。
我國(guó)資本市場(chǎng)大型國(guó)企并購重組的“獨(dú)霸江湖”并非偶然，是與股市“為國(guó)企融資服務(wù)”宗旨下所形成的“一股獨(dú)大”一脈相承的�？梢哉f，沒有當(dāng)初的“分拆上市”，也就沒有今天的“整體上市”。對(duì)于資本市場(chǎng)來說，整體上市只不過是大型國(guó)企對(duì)其所占有市場(chǎng)資源和利益機(jī)制的重新切割，非但并不真正等于對(duì)公司利益和中小投資者利益的有效保障，而且，由于在資產(chǎn)定價(jià)和實(shí)施方式的公平性方面均存在很多難點(diǎn)和疑點(diǎn)，反而使得新的資源壟斷和更大規(guī)模的圈錢成為一種難以回避的可能。
2005年以來，隨著股權(quán)分置改革的推進(jìn)，在全流通市值上“做大做強(qiáng)”了國(guó)有股的同時(shí)，以央企為代表的大型國(guó)企正在謀求通過整合改組進(jìn)一步“做大做強(qiáng)”。這一方面給并購重組帶來了極大的空間，另一方面也帶來了更大的利益操縱空間。問題不僅是大小非猶如泰山壓頂給股市造成極大的流通壓力，更嚴(yán)重的問題是，改組和改制進(jìn)行時(shí)中的大型國(guó)企，如果一股腦兒涌向股市，對(duì)于股市來說，都將是難以想象的不堪承受之重。
將央企數(shù)目減至80至100家的目標(biāo)，國(guó)資委已經(jīng)說了很多年，明年就是承諾之年了，但央企現(xiàn)在仍有141家之多，而國(guó)資委除了“拉郎配”之外，一直到目前還沒有拿出足以讓人信服的有效重組方案。最新的說法是有可能新組建一個(gè)被稱為“中投Ⅱ號(hào)”的央企資產(chǎn)管理公司，將所有來不及重組的資產(chǎn)或難以重組的資產(chǎn)統(tǒng)統(tǒng)裝進(jìn)一個(gè)口袋。不過，“拉郎配”搞不好的重組，“布袋和尚”的袋里乾坤也未必有多大神通。這是以往許多地方國(guó)資的大規(guī)模資產(chǎn)重組實(shí)踐所一再證明了的。央企和地方國(guó)資重組的困難不在數(shù)量和規(guī)模，而在所有制分不開的機(jī)制問題上。反映主導(dǎo)者主觀意志的重組游戲至多只能塑造出形式上的“世界500強(qiáng)”，產(chǎn)生不了真正具有市場(chǎng)意義的“世界500強(qiáng)”。只有反映市場(chǎng)意志的資產(chǎn)重組，才有可能給央企帶來真正具有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和旺盛生命力的市場(chǎng)機(jī)制。
筆者這樣說，絲毫沒有否定政策在資產(chǎn)重組中的重要作用的意思，并不意味著政府只能當(dāng)甩手掌柜，只是想說明，如果政府注重市場(chǎng)積極性的培育和調(diào)動(dòng)，效果肯定會(huì)好得多。我們主張資產(chǎn)重組引入市場(chǎng)機(jī)制，是希望從我國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)際出發(fā)，讓資產(chǎn)重組回歸市場(chǎng)化。其要點(diǎn)，就是要在發(fā)行機(jī)制逐步放棄審批制、額度制以及審核制，擇機(jī)實(shí)行市場(chǎng)化發(fā)行的同時(shí)，逐步使資產(chǎn)重組由政府主導(dǎo)走向市場(chǎng)主導(dǎo)；重組主體由“要我重組”變?yōu)椤拔乙亟M”；政府對(duì)國(guó)企的單邊注資行為變?yōu)閲?guó)企民企一視同仁的政策支持，企業(yè)不僅可以從銀行獲得并購貸款，而且還可以獲得股本貸款；重借殼保殼變?yōu)橹刭Y產(chǎn)質(zhì)量改善、股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整和治理水平提升；尋租炒作變?yōu)閮r(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值實(shí)現(xiàn)。
重組方案頻頻變臉，固然與重組對(duì)價(jià)經(jīng)不起股價(jià)忽高忽低的考驗(yàn)有關(guān)，與市場(chǎng)重組行為的不規(guī)范有關(guān)，但在某種意義上，也是跟重組監(jiān)管著力方向和力度變化分不開的。管理層加強(qiáng)重組監(jiān)管的主觀意圖也許是好的，《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》在一定程度上彌補(bǔ)了《上市公司收購管理辦法》中對(duì)內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)價(jià)格等行為的監(jiān)管不到位的不足，但是，過度監(jiān)管的缺陷也是顯而易見的。國(guó)際上資本市場(chǎng)并購重組的管理重點(diǎn)并不是對(duì)交易的審批，而是對(duì)內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等犯罪行為的界定、查處和打擊。管理層對(duì)資產(chǎn)重組中的市場(chǎng)行為再怎么不放心，都不能成為強(qiáng)化行政權(quán)力和以行政約束代替市場(chǎng)約束的理由。無論如何，“管頭管腳”不利于資產(chǎn)重組內(nèi)生市場(chǎng)機(jī)制須臾不可或缺的市場(chǎng)積極性的生成，其最終結(jié)果永遠(yuǎn)只能是“一放就亂、一抓就死”的周而復(fù)始。資產(chǎn)重組市場(chǎng)機(jī)制的缺失，只有通過市場(chǎng)積極性的激發(fā)才能有效彌補(bǔ)。舍此而外，別無他法。(作者系資深證券分析人士，現(xiàn)居深圳) |