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對于我國是否過多持有美國國債的問題，的確有過很多的爭論。在美國財(cái)政部2009年4月15日公布的數(shù)據(jù)中，我們可以看到中國在2009年3月再次增持237億美國國債，總持有額達(dá)到7679億美元，延續(xù)了自2008年9月以來中國持有美國國債數(shù)居全球首位的地位。在金融危機(jī)尚未見底，美元持續(xù)走軟，不斷沖擊人民幣匯
率等情況下，中國增持美國國債的行為再次引起爭論。從金融危機(jī)的蔓延和巴菲特的忠告中，我們可以得出一個(gè)結(jié)論，那就是遠(yuǎn)離美國國債似乎是一個(gè)不錯(cuò)的選擇，那么我們是否應(yīng)該調(diào)整投資策略，轉(zhuǎn)而減持美國國債呢？
為何要持有美國國債
首先，我們要面對的一個(gè)事實(shí)就是我們當(dāng)前持有巨額的外匯儲(chǔ)備。截至2009年3月,中國外匯儲(chǔ)備為19537.41億美元。對美國的貿(mào)易順差是外匯儲(chǔ)備的重要來源，這是推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的驅(qū)動(dòng)力之一，從經(jīng)濟(jì)發(fā)展史的角度來看，日本、韓國等國家的發(fā)展很重要的一點(diǎn)就是抓住了美國市場，同樣，中國要發(fā)展經(jīng)濟(jì)也必須緊抓美國市場。也就是說長期來看，我們大量持有美元外匯儲(chǔ)備是不可避免的。在相當(dāng)長的一段時(shí)間內(nèi)，我們很難實(shí)現(xiàn)外匯幣種的多樣化，剩下的事就是解決如何管理龐大的外匯儲(chǔ)備的問題。
其實(shí)，儲(chǔ)備資產(chǎn)的管理與商業(yè)銀行的資產(chǎn)管理方式相似，主要體現(xiàn)為“三性”原則，即流動(dòng)性、安全性和盈利性。在此原則下，我們把外匯儲(chǔ)備做一個(gè)時(shí)限安排，一般將儲(chǔ)備資產(chǎn)分為三個(gè)級別：（1）一級儲(chǔ)備資產(chǎn)：流動(dòng)性高，收益率低，例如活期存款、短期國債等；（2）二級儲(chǔ)備資產(chǎn)：兼顧變現(xiàn)性和收益性，例如中期國庫券和銀行承兌匯票等；（3）三級儲(chǔ)備資產(chǎn)：在滿足安全性基礎(chǔ)上，以中長期投資為主，兼顧收益性，以實(shí)現(xiàn)增值的目的，例如長期國庫券、A級股票等。所有這些在理論上支持我們持有美國國債。
那么，在現(xiàn)實(shí)中，美國國債為什么又會(huì)成為中國外匯儲(chǔ)備投資的首選呢？主要在于美國是全球最大的經(jīng)濟(jì)體和擁有最為發(fā)達(dá)的資本市場，美國的國債發(fā)行規(guī)模在全球份額中也是獨(dú)占鰲頭。美國國債風(fēng)險(xiǎn)低，變現(xiàn)能力強(qiáng)，與歐元區(qū)和日元區(qū)相比，美元區(qū)經(jīng)濟(jì)仍處于強(qiáng)勢地位。在此背景下，購買美國債就在情理之中了。中國政府購買美國國債還有另外的重要原因，筆者認(rèn)為，中國購買美國國債的著眼點(diǎn)并不放在投資的利息率上，而是希望穩(wěn)定本國貨幣對美元的匯率，以保護(hù)中國的出口。因?yàn)槊磕甏罅抠徣朊绹鴩鴤�，可以防止人民幣匯率上升。但事實(shí)上，人民幣的持續(xù)升值，并不利于中國的出口。在充分考慮安全性的條件下，我國外匯儲(chǔ)備的投資機(jī)會(huì)是較少的，中投公司的對外投資仍處于試驗(yàn)階段，一些國家對主權(quán)財(cái)富基金的投資有抵制情緒，而我對外國資源企業(yè)的投資規(guī)模在短期內(nèi)也難以取得成效，這樣投資美國國債反倒成為一種不得不作出的選擇了。
購買美國國債的風(fēng)險(xiǎn)和收益
美國國債的收益率低，但流動(dòng)性高，如果把美國國債作為一級儲(chǔ)備來持有，并且規(guī)模適當(dāng)?shù)脑�，我們就不用討論是否該減持的問題。當(dāng)前的問題是我們所持有的美國國債規(guī)模龐大，在收益率較低的條件下，我們應(yīng)該重點(diǎn)考量其風(fēng)險(xiǎn)。
中國持有美國國債的風(fēng)險(xiǎn)大致有三類：償付風(fēng)險(xiǎn)、美元通貨膨脹和美元對人民幣貶值。對于償付風(fēng)險(xiǎn)，可以認(rèn)為其發(fā)生的幾率微乎其微，作為支付債務(wù)的工具，美元的發(fā)行權(quán)在美聯(lián)儲(chǔ)，在國債還本付息額與財(cái)政收入的比例超出政府預(yù)期水平，或是國債余額與居民儲(chǔ)蓄存款余額的比例超過微觀主體財(cái)富積累的對應(yīng)承受極限時(shí)，其最后的清償手段是發(fā)行美元，在此情形下，沒有理由認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)拒絕發(fā)鈔用以還款。
對于美元的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，美國財(cái)政部發(fā)行了一種根據(jù)通貨膨脹指數(shù)調(diào)整收益率的債券，這種債券能有效排除通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)，我們可以選擇購買此種債券，同時(shí)也可以和美國談判，所以通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)可以控制或曰通脹的風(fēng)險(xiǎn)較小。
真正的風(fēng)險(xiǎn)在于美元的貶值。美國為了走出金融危機(jī)，采取了弱勢美元政策，2009年3月美國向經(jīng)濟(jì)體中注入流動(dòng)性1．2億美元，這就決定至少在短期內(nèi)，美元不可能在走強(qiáng)。針對此風(fēng)險(xiǎn)，哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授弗里德曼在2009年3月的“中國發(fā)展高層論壇2009”峰會(huì)上說：“要讓美國政府幫助人民幣保持低幣值是不可能的”。實(shí)際上從2008年到現(xiàn)在，美元對人民幣是在貶值的，經(jīng)濟(jì)學(xué)家普遍認(rèn)為在未來一段時(shí)間里，美元對人民幣還將繼續(xù)貶值。如果我們持有7679億美國國債不減持，那么匯率的貶值必將使其縮水，這意味著我們在為美國的金融危機(jī)買單。
該不該減持美國國債
問題的答案不言而喻，中國應(yīng)該逐步減持美國國債的持有率，但不是現(xiàn)在。其實(shí)早在2006年成思危就認(rèn)為，中國可以適當(dāng)放寬人民幣浮動(dòng)區(qū)間，避免外匯儲(chǔ)備超正常的增長，并逐步減少美國國債的持有量。那么，為什么現(xiàn)在我們不能即刻減持美國國債呢？原因主要有以下三點(diǎn)——
（1）中國是美國國債最大的持有者。如果中國出售美國國債那么由誰來接？中國對美國國債的態(tài)度影響著其他國家對美國國債的選擇，拋售引發(fā)的風(fēng)向標(biāo)意義極大。如果中國宣布減持或出售美國國債，其他的持有者有可能跟風(fēng)將拋售，想購買者也會(huì)停止購買。持有較少的國家可以短時(shí)間拋出，但是中國很難找到合適的購買者。此種拋售必然會(huì)引起美國國債大幅貶值，那么我們的美元資產(chǎn)也會(huì)大幅貶值，中國的外匯儲(chǔ)備急劇縮水，將得不償失。
（2）如果減少持有美元債券，對美國而言，將使債券價(jià)格下降，而利率上升，利率水平上升，導(dǎo)致資本成本上升，將推遲美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，而美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推遲，以及美元貶值導(dǎo)致對外國產(chǎn)品需求減少，都不是我們希望見到的結(jié)果。因?yàn)檫@對中國出口增長的恢復(fù)不利，對中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)走出低谷不利。
（3）大量減持美國國債，動(dòng)搖美元國際儲(chǔ)備貨幣地位的美國核心利益，會(huì)遭到美國的報(bào)復(fù)和經(jīng)濟(jì)制裁，其結(jié)果只能是雙輸。這不僅會(huì)損害中美兩國關(guān)系，也會(huì)損害中國的自身利益。因此，為了穩(wěn)定世界經(jīng)濟(jì)，中國還需要繼續(xù)持有美國國債。
那什么時(shí)候可以減持美國國債？筆者認(rèn)為，至少得等到美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。同時(shí)我們應(yīng)該看到這個(gè)問題背后的根源即從根本上轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，靠擴(kuò)大國內(nèi)需求來發(fā)展經(jīng)濟(jì)，就不會(huì)產(chǎn)生那么多的美元，也不會(huì)帶來那么多的投資難題。同時(shí)要逐步放松對外匯的管制，鼓勵(lì)國內(nèi)企業(yè)“走出去”，加快人民幣的國際化進(jìn)程，如果能夠這樣的話，中國當(dāng)然沒有必要大量購買美國國債了。
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