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時至今日，債務(wù)過多的危險已是人盡皆知。美國正在為激增的消費(fèi)債務(wù)付出代價，歐洲也正與過多的主權(quán)債務(wù)作斗爭。中國眼下面臨的重大問題之一就是：中國的政策制定者們是否即將在債務(wù)驅(qū)動型增長的風(fēng)險中取得自己的教訓(xùn)。
關(guān)于去年信貸繁榮可能產(chǎn)生的后果，中國觀察家們有激烈的辯論。中國各銀行在2009年的貸款量比前一年幾乎翻番，相當(dāng)于國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的近30％。如此膨脹的信貸擴(kuò)張對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生了巨大的影響。
如果把中國經(jīng)濟(jì)的信貸水龍頭關(guān)閉了，會發(fā)生什么？這也是正在發(fā)生的：中國的決策者提高銀行存款準(zhǔn)備金率，并推出其他措施以控制貸款，而這些政策正在起效。6月份，新增人民幣貸款總額與2009年6月相比有了40%的明顯下降。而結(jié)果是，中國經(jīng)濟(jì)正在放緩。
中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行得將有多慢？這取決于你看待債務(wù)對中國近期經(jīng)濟(jì)增長有多重要。
美國麻省理工斯隆管理學(xué)院政治經(jīng)濟(jì)和國際管理教授黃亞生最近在《華爾街日報》上提到，中國最近的經(jīng)濟(jì)不景氣，表現(xiàn)不佳的背后是因?yàn)槠鋭佑昧舜罅啃刨J。他說，中國的經(jīng)濟(jì)模式被稱為“北京共識”——那是中國成功的秘密，但也因此存在失誤：大規(guī)模的債務(wù)累積。
這是不是偶然發(fā)生的？多年來工資受抑制造成現(xiàn)在的勞工動蕩，國內(nèi)消費(fèi)驅(qū)動經(jīng)濟(jì)增長力量已經(jīng)疲弱，使中國政府別無選擇，只有訴諸債務(wù)融資方式來刺激投資，以抵消西方經(jīng)濟(jì)衰退的影響。這就增加了北京共識的重要弱點(diǎn)：根據(jù)不斷變化的信貸來維持GDP的持續(xù)增長。問題不在于當(dāng)資本被異常低估時，中國是否像其他國家一樣繼續(xù)增長，而在于當(dāng)貨幣狀況正常時，中國經(jīng)濟(jì)是否能繼續(xù)增長。
黃亞生不認(rèn)同中國經(jīng)濟(jì)在信貸增長放緩的同時能夠保持其增長速度的樂觀觀點(diǎn)，中國經(jīng)濟(jì)從短期到中期的前景將取決于：它如何妥善刺激個人收入增長并斷掉債務(wù)刺激成癮的奶，否則中國經(jīng)濟(jì)硬著陸將肯定伴隨房地產(chǎn)泡沫的爆炸。中國當(dāng)局正在努力避免這一局面的出現(xiàn)，眼下其允許工人為提高工資而停工，并試圖遏制住房市場價格的過快上漲。這是一個良好的開端，但過程也充滿著風(fēng)險，例如政治不穩(wěn)定和競爭力侵蝕的風(fēng)險。
此外，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家擔(dān)憂巨量貸款所帶來的風(fēng)險已經(jīng)蔓延到整個銀行體系中。
美國西北大學(xué)政治學(xué)助理教授史宗瀚（Victor
Shih）說，中國的政府債務(wù)占GDP的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于官方的估計(jì)，也許達(dá)70％；如果問題得不到妥善解決，到2012年它可能高達(dá)100％，與歐洲五國的水平相當(dāng)。
史宗瀚特別提到地方政府融資平臺，他認(rèn)為，其中將有四分之一的貸款最終成為不良貸款。
以下是史宗瀚幾個月前在《華爾街日報》上寫到的：世界從數(shù)十年來最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)中艱難復(fù)蘇，而中國似乎已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了一個奇跡：去年經(jīng)濟(jì)增幅接近9%，同時截至2009年12月31日政府負(fù)債與GDP比率僅為20%左右。中國是像老話說的那樣，享受了免費(fèi)的午餐嗎？事實(shí)遠(yuǎn)非如此：中國政府通過地方政府創(chuàng)建的數(shù)以千計(jì)的投資實(shí)體為規(guī)模極其龐大的刺激計(jì)劃提供了資金。如果北京方面不馬上意識到這個問題并制止，為刺激計(jì)劃提供了大部分資金的中國各家銀行可能很快面臨巨額貸款拖欠，規(guī)模甚至與中國龐大的財政能力和外匯儲備相當(dāng)。
當(dāng)然，不是每個人都同意這些評估。
研究公司GaveKal
Dragonomics的總經(jīng)理阿瑟·克魯伯（Arthur
Kroeber）最近在《華爾街日報》上反駁史宗瀚的立場，認(rèn)為中國地方債務(wù)沒有失控。他寫道：有批評人士指出，地方債務(wù)的這種積累以高企的地價為抵押，用來為浪費(fèi)性的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資，因此中國面臨著金融崩潰的危險。他們大錯特錯。中國的地方政府債務(wù)問題是可控的，而且它已經(jīng)在著手處理。相比很多富裕國家的債務(wù)負(fù)擔(dān)，中國的整體債務(wù)負(fù)擔(dān)要可持續(xù)得多，其融資項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上也更為有效。
更根本地講，并不是每個人都嚴(yán)重看空中國的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家邁克爾·布坎南（Michael
Buchanan）稱：“我們?nèi)匀粚χ袊w經(jīng)濟(jì)短期增長的前景保持樂觀。我們不同意少數(shù)人把中國經(jīng)濟(jì)視為‘信貸推動的投資泡沫’的觀點(diǎn)，事實(shí)上，在全球信貸危機(jī)之前，中國已積極運(yùn)行反周期的政策，所以能夠擁有持續(xù)緩和危機(jī)的空間……相對其他主要國家的信貸水平，沒有看到中國產(chǎn)生了過剩信貸�！�
對上述論點(diǎn)和反駁，該作何理解？我的立場一直是，在經(jīng)濟(jì)低迷期任何大量的銀行貸款都是危險的。這些資金不可能得到有效利用，必然會有部分借款人無法償還債務(wù)，導(dǎo)致中國的銀行不良貸款不斷增加，而我們（指美國）卻無能為力，只能讓它變得越來越糟，但顯然北京的決策者充分認(rèn)識到了，并采取措施讓銀行回到正軌上來。這將導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)增長放緩。
貸款減少了，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇看起來越來越疲軟（這將抑制中國的出口需求），中國的經(jīng)濟(jì)增長正面臨壓力。
更重要的是，中國利用債務(wù)推動經(jīng)濟(jì)增長的方式。黃亞生指出，要給中國發(fā)明的超負(fù)荷經(jīng)濟(jì)增長模式優(yōu)于西方的觀點(diǎn)進(jìn)一步降溫�？瓷先ィ袊鋵�(shí)只是在重復(fù)紐約、雅典和馬德里的失誤。債務(wù)驅(qū)動的經(jīng)濟(jì)短期看上去漂亮，但最后還是會丑陋地結(jié)束。 |