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中國人民銀行昨日宣布，為解決當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的突出問題，落實(shí)區(qū)別對(duì)待、有保有壓、結(jié)構(gòu)優(yōu)化的原則，保持國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快持續(xù)發(fā)展，決定從今天起，下調(diào)一年期人民幣貸款基準(zhǔn)利率0.27個(gè)百分點(diǎn)，存款基準(zhǔn)利率保持不變；除了五大國有銀行和郵政儲(chǔ)蓄外，其他銀行的人民幣存款準(zhǔn)備金率下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)。
雖然8月份CPI大幅下降，但這么快就降息，還是令市場頗感意外。在此，有必要解讀一下央行貨幣政策“單一性(保增長)、非對(duì)稱性(操作力度)和同步性(操作范圍)”的含義。
首先，選擇這個(gè)時(shí)點(diǎn)降息和降低存款準(zhǔn)備金率，說明中國政府已經(jīng)意識(shí)到：對(duì)于我們的外向型經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)(出口依賴，外資依賴)來說，當(dāng)前主要的矛盾和挑戰(zhàn)，已經(jīng)由次貸危機(jī)的深化(美國雷曼兄弟正式申請破產(chǎn)保護(hù))，轉(zhuǎn)變?yōu)樘嵴駜?nèi)需、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)這一個(gè)主要目標(biāo)上。而不是像前一階段那樣，一方面用貨幣政策控制通脹，另一方面用財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長，解決就業(yè)，促進(jìn)內(nèi)需這樣的雙目標(biāo)制度。目前隨著美國經(jīng)濟(jì)疲軟越來越嚴(yán)重，歐洲和日本等成熟市場的活力也大受抑制，所以，中國光靠財(cái)政政策來緩解外部壓力，擺脫美國經(jīng)濟(jì)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。另外，國際油價(jià)的回落，對(duì)中國油價(jià)的沖擊也在變小。
但為什么我們采取了“非對(duì)稱”
降息和有條件的存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)？這是因?yàn)�，本次貨幣政策的調(diào)整思路，就是給中國經(jīng)濟(jì)注入流動(dòng)性，降低融資成本，緩解銀行惜貸對(duì)企業(yè)，尤其是城市商業(yè)和地方中小銀行的流動(dòng)性問題，對(duì)中小企業(yè)的融資影響。而這種非對(duì)稱加息卻因?yàn)橄⒉钍杖氲臏p少，增加了銀行的收益負(fù)擔(dān)。目前，通脹問題并沒有徹底解決，銀行資產(chǎn)“負(fù)利率”問題依然存在，如果貿(mào)然降低存款利率，雖然轉(zhuǎn)嫁了銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)，但是會(huì)令消費(fèi)者因資產(chǎn)縮水而造成消費(fèi)能力明顯降低。這不符合刺激內(nèi)需的政策宗旨。另一方面，如果對(duì)各大行也下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，那么很可能因流動(dòng)性注入過猛，造成通脹壓力，反而會(huì)沖銷刺激內(nèi)需，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長和緩解就業(yè)壓力的本意。當(dāng)然也不排除會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性注入效果不明顯的問題，如是，則央行會(huì)把存款準(zhǔn)備金率下降適用到包括五大行在內(nèi)的整個(gè)銀行業(yè)。這也是政府在滯脹壓力依然存在的環(huán)境下，必須采取有“�！�
有“壓”政策的意圖。
第二，今天的貨幣政策調(diào)整方向，回到了世界貨幣政策方向的軌道上，大大降低了前一陣“異向”的貨幣政策操作所帶來的熱錢大量流入的風(fēng)險(xiǎn)，比如，周邊成熟市場已經(jīng)降息，我們卻因?yàn)閲鴥?nèi)流動(dòng)性過剩的壓力而無法降息，結(jié)果緩解壓力的效果十分有限，套匯套息的外部資金依然不斷流入。但今天我們首先釋放降息信號(hào)，在周邊市場進(jìn)入新一輪降息救市之前，采取行動(dòng)，以擴(kuò)大流動(dòng)性，縮小內(nèi)外實(shí)際利差(尤其是民間金融的利率成本會(huì)因?yàn)榱鲃?dòng)性的注入而降低)，防止熱錢進(jìn)一步流入進(jìn)行套利的可能性。雖然這一效果比較有限，但中國政府已經(jīng)意識(shí)到美國經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致熱錢流入中國的風(fēng)險(xiǎn)，今后匯率等要素價(jià)格的市場化，也完全在政策考慮的籃子里。由于這些要素價(jià)格的雙向波動(dòng)，會(huì)大大增加熱錢“套利”的成本。
第三，在美國政府接管“兩房”、美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)合美國十大銀行成立700億美元平準(zhǔn)基金，用來為存在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)提供資金保障，確保市場流動(dòng)性之時(shí)，我們也釋放流動(dòng)性(本次貨幣政策的內(nèi)外“同步性”)，雖然對(duì)我國股市的影響是間接的，但是它改變了銀行的流動(dòng)性，資本市場價(jià)值投資的基本面會(huì)有改觀，從而提升指數(shù)的反彈，帶動(dòng)投資者信心的恢復(fù)，為股市的下一輪良性的發(fā)展創(chuàng)造契機(jī)。至少，也能夠減少美國股市因?qū)鹑谖C(jī)爆發(fā)的擔(dān)憂所產(chǎn)生的震蕩表現(xiàn)，所造成的對(duì)中國股市的負(fù)面“溢出效應(yīng)”。另一方面，這一海內(nèi)外同步“救市”舉措，打破了前一陣制度救市和口頭干預(yù)的格局，通過資金量對(duì)我國銀行業(yè)的直接注入，來緩解美國次貸風(fēng)波所造成的全球流動(dòng)性“消失”的風(fēng)險(xiǎn)。
總之，這次貨幣政策的調(diào)整，反映了中國政府已經(jīng)認(rèn)識(shí)到當(dāng)前國內(nèi)外嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，展示了中國政府今后貨幣政策“隨機(jī)應(yīng)變”的操作特點(diǎn)。我們認(rèn)為，政府還會(huì)結(jié)合產(chǎn)業(yè)政策、財(cái)政政策和匯率政策等手段，來努力探索推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和尋找科學(xué)的可持續(xù)發(fā)展之路。
(作者系復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長、金融學(xué)教授)
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