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| 2008-09-18 哈繼銘 沈建光 來源:上海證券報 |
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美國由金融市場帶領(lǐng)的輝煌時代將告終結(jié)。
美聯(lián)儲與財政部于9月14日推出一系列措施以緊急應對雷曼兄弟破產(chǎn)及其它大型金融機構(gòu)資金鏈斷裂對市場的沖擊，以緩解市場流動性危機、保護參與者脆弱的市場信心。但9月16日美聯(lián)儲并未如市場預期的那樣減息，而是維持利率水平2%不變。此前我們一直認為美聯(lián)儲既不會減息也沒有必要減息。“不會減息”體現(xiàn)在雷曼兄弟清盤引起金融市場大震蕩之時，美聯(lián)儲已首選向市場注入流動性而非緊急減息�！皼]有必要減息”一方面是由于通脹風險依然不能小覷，尤其是通脹由PPI向CPI傳導，由總體通脹向核心通脹傳導的風險；另一方面在信貸緊縮時，減息的效果是大打折扣的，而有針對性地向市場提供流動性則更加對癥。
筆者一直認為，美國次貸危機根源在于房地產(chǎn)價格的調(diào)整，在房價完成調(diào)整前，美國金融系統(tǒng)的壞消息還將接踵而至，繼續(xù)為美國以及全球金融市場帶來波動，而近日走強的美元亦將因疲軟的經(jīng)濟和金融動蕩在短期內(nèi)反復。早在今年3月美國拯救貝爾斯通事件之際，很多人認為美國次貸危機已近結(jié)束，我們曾提出本輪美國房地產(chǎn)價格要從高點下降30％至35%，期間壞消息將不斷。前周，美國政府終于宣布將“兩房”接管，對它們各做出上限為1000億美元的注資，以確保其能償還債務和維持正資產(chǎn)值。接管“兩房”保證了美國按揭市場繼續(xù)運作及挽救市場對房市暗淡的預期，按揭利率有望回落，對住房市場及投資氣氛產(chǎn)生一定的正面作用。然而，這并不能改變房價下降的周期，上周便陸續(xù)有金融機構(gòu)因涉及住房投資業(yè)務出現(xiàn)嚴重虧損而需要出賣資產(chǎn)甚至申請破產(chǎn)保護，再度燃起市場對信貸危機和美國經(jīng)濟前景的擔憂。此外，美元對主要貨幣應聲下跌，印證了我們稍早時候的估計。
所有這一切對于中國經(jīng)濟的影響，我們認為主要體現(xiàn)在以下幾方面：美元將進一步貶值，促使人民幣短期內(nèi)對美元升值；在本輪全球經(jīng)濟再平衡的過程中，美國市場猶如海洋，中國猶如漂流在海上的一葉扁舟，自身政策變化無法改變浪潮方向；美國房地產(chǎn)市場調(diào)整引發(fā)的金融危機至少將對中國房地產(chǎn)與金融市場產(chǎn)生心理層面的沖擊。
緊接著美國周末發(fā)生的金融動蕩，中國央行于9月15日宣布降低貸款利率0.27個百分點，降低中小金融機構(gòu)存款準備金率1個百分點，印證了政策“先抑后揚”，但具體時點早于市場預料，原因在于美國金融市場動蕩升級，雷曼、美林兩大投資銀行或申請破產(chǎn)或被收購，使得中國政府認為外部環(huán)境惡化超過預期，對于中國經(jīng)濟增速下滑過快以及房價下跌帶來的風險格外擔心。
我們認為，降息的影響不可高估，美聯(lián)儲在過去一年中多次大幅降息也未改變其房價下跌的趨勢，而中國房價泡沫程度較美國更大，銀行面對房價下跌已加強了風險控制，對于房地產(chǎn)相關(guān)貸款趨于謹慎，因此利率的下調(diào)對房地產(chǎn)市場推動有限。未來利率尤其是存款準備金率還有進一步下調(diào)空間，降息的空間取決于通脹走勢。鑒于國際大宗商品價格回落，我們下調(diào)今年CPI預測至6.5%，下調(diào)明年CPI預測至4％至5%，但如果目前美國局勢惡化使得美元貶值并重新推動大宗商品價格，則將制約中國的降息空間。
盡管最近一些新興經(jīng)濟體通脹壓力有緩和跡象，但大多數(shù)央行均不敢掉以輕心，仍在繼續(xù)維持從緊貨幣政策。繼此前泰國、菲律賓和印尼央行分別加息25個基點后，巴西上周亦大幅上調(diào)Selic利率75個基點至13.75%。另一方面，新西蘭上周調(diào)低了央行利率50個基點。央行迥然不同的貨幣政策取向主要源于它們對經(jīng)濟下滑和通脹上升的預期各異。在通脹高企、貨幣政策難以放松的形勢下，政府財政實力較佳的經(jīng)濟體紛紛以擴張性財政政策以緩解通脹的影響和刺激內(nèi)需。繼韓國于月初宣布了一項減稅和行政改革計劃后，臺灣地區(qū)亦于上周推出刺激經(jīng)濟方案。這些財政政策將有助于部分抵消外需放緩對經(jīng)濟的影響，但亦可能會增加通脹上行風險，這是值得關(guān)注的。 |
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