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經(jīng)濟企穩(wěn)之后，不確定性仍然存在。接下來仍是一個關(guān)鍵時期。在繼續(xù)落實4萬億投資計劃的同時，還需要啟動新一輪的政策措施。
經(jīng)濟見底仍有不確定性
3月份人民幣新增貸款狂增1.89萬億，將一季度新增總規(guī)模推至4.58萬億元，已完成全年新增投放量底線5萬億的90%以上。在貨幣環(huán)境空前寬松的背景下，物價的繼續(xù)下跌沒有引發(fā)多少悲觀討論。如果在坊間提前露臉的物價數(shù)據(jù)屬實，3月份就將是CPI和PPI同比增速連續(xù)第二個月雙雙為負。
經(jīng)歷去年四季度急劇下墜之后，宏觀經(jīng)濟在今年一季度的表現(xiàn)相當理想，尤其是在月度環(huán)比的意義上。3月，中國進出口同比跌幅較前兩個月有所收窄，當月外貿(mào)順差強勁反彈；規(guī)模以上工業(yè)增速逐月回升，前兩個月同比增長3．8％，3月同比增長8．3％。與美、歐、日等主要經(jīng)濟仍在探底明顯不同，中國的部分指標開始企穩(wěn)甚至有所回暖。這的確是個好消息。這也支持了資產(chǎn)價格出現(xiàn)了一輪不錯的反彈。
眼下有關(guān)經(jīng)濟是否已經(jīng)見底的爭論很多。筆者還是堅持已經(jīng)給出的判斷，經(jīng)濟已經(jīng)觸底，并認為觸底并不意味著反彈會立刻展開。近期宏觀經(jīng)濟可能會有所回暖，但力度應(yīng)該相當微弱。雖然急速的V型反轉(zhuǎn)不大可能上演，但這已經(jīng)是一個相當理想的表現(xiàn)了。
現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟還存在若干的不確定性。首要的不確定性當然來自外部。金融機構(gòu)爆發(fā)出災(zāi)難性消息的可能性已經(jīng)減小，但如果其有毒資產(chǎn)不能得到有效及時清理，一些機構(gòu)或?qū)㈦y逃淪為僵尸銀行的厄運。這會拖延歐美實體經(jīng)濟的復(fù)蘇。此外，一些缺乏競爭力的傳統(tǒng)制造業(yè)比如底特律的汽車制造業(yè)正面臨困境，也可能會引發(fā)進一步產(chǎn)業(yè)收縮�？傊�，年底之前，外部環(huán)境不會好轉(zhuǎn)，出口下降導(dǎo)致的調(diào)整還會持續(xù)。
更大的不確定性還是來自內(nèi)部。經(jīng)濟暫時企穩(wěn)之后，進一步政策加碼似乎失去了目標。事實上，適度放松的貨幣政策已經(jīng)營造出了壯觀的新增信貸規(guī)模。不過，有跡象顯示，這些信貸以及投資的增加主要發(fā)生在政府支持項目和大中型國有企業(yè)占主導(dǎo)的部門，出口和私人部門甚至仍在收縮。3月的PMI（采購經(jīng)理人指數(shù)）最能說明這一點。國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)連續(xù)4個月反彈，已經(jīng)達到了50以上的水平；但法國里昂證券公布的3月份PMI指數(shù)不增反跌�？紤]到樣本范圍，這一變動反應(yīng)了中小企業(yè)，特別是與外貿(mào)、出口相關(guān)的中小企業(yè)仍未度過時艱。
政策力度不應(yīng)該減弱
現(xiàn)在市場上涌動著空前的流動性，以目前的實體經(jīng)濟增速，顯然無法消化這些流動性，這些流動性要么在金融系統(tǒng)空轉(zhuǎn)，要么導(dǎo)致經(jīng)濟進入滯漲，除非實體經(jīng)濟出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。
在上世紀大蕭條中，一些國家的反應(yīng)是迅速放棄金本位制，而另一些國家則選擇不惜代價地固守金本位制。放棄金本位制的國家可以增加貨幣供應(yīng)提高價格水平，而堅持金本位制的國家被迫陷入更嚴重的通貨緊縮。有證據(jù)表明，那些放棄了金本位制的國家比堅持金本位制的國家從大蕭條中復(fù)蘇的更快。事實上，沒有一個國家在堅持金本位制的時候表現(xiàn)出明顯的復(fù)蘇。復(fù)蘇對匯率制度的高度依賴，有力地證明了貨幣因素的重要性。
這一發(fā)現(xiàn)已經(jīng)在當前的危機救助機制中被充分吸收利用。鑒于外部環(huán)境近期難有起色，政策面就需要考量已有政策是否能夠避免經(jīng)濟二次探底。在私人部門自發(fā)增長的動力啟動前，政策力度就不應(yīng)該減弱。實際上，進一步出臺經(jīng)濟刺激計劃并沒有失去目標。如果有新的刺激方面，那刺激重點必將轉(zhuǎn)移至公共領(lǐng)域和被用于啟動內(nèi)需。應(yīng)該指出，居民消費的表現(xiàn)還是令人欣慰的。社會消費品零售總額增幅由2007年的16.8%提高到2008年的增長21.6%。但如果要想改變我國消費率的歷史性下降，還有很長的路要走。在上世紀80年代，中國家庭消費占國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比重平均略高于50%。該比例在上世紀90年代降到了46%，2007年大約為35%。而2007年美國家庭消費占GDP的比例為72%。
就具體政策而言，很多人對下調(diào)“雙率”（利率和準備金率）充滿期待。但考慮到貨幣供應(yīng)處于前所未有的寬松狀態(tài)，信貸增速規(guī)模巨大，貨幣政策放松的力度和空間不會很大。當前的問題不在于貨幣金融領(lǐng)域，而在于實體經(jīng)濟。貨幣政策更可能再次充當一個風向標，隨之而來的將是政策框架以及各類細化政策的出臺。政策的目標在于，將適度寬松貨幣政策釋放出來的流動性引導(dǎo)向?qū)嶓w經(jīng)濟部門尤其是公共部門。新的經(jīng)濟刺激計劃或許不如以投資為主的經(jīng)濟刺激計劃集中，但對于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的平衡將更有意義。
在筆者看來，剛剛出臺的新醫(yī)改方案可看作是新的經(jīng)濟刺激計劃。8500億元的資金是新增資金，投向也是長期積弱不振的領(lǐng)域。教育和社會保障當然是備選領(lǐng)域。此外，城市化可能是一個涉及面更廣的突破口。城市化則不但能夠帶來基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的需求，更將為服務(wù)業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造出廣闊的空間。 |