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過(guò)去，我們都認(rèn)為金融危機(jī)是每隔五十年、一百年才會(huì)發(fā)生的例外事件，但近年來(lái)的金融史卻顯示，金融危機(jī)發(fā)生的頻率愈來(lái)愈高。而且，引發(fā)這些危機(jī)的原因也跟教科書上談到的景氣循環(huán)造成的衰退很不一樣，有人稱之為“資產(chǎn)負(fù)債型”的金融危機(jī)：資產(chǎn)泡沫導(dǎo)致民間與政府部門累積了過(guò)高的債務(wù)。
這種金融危機(jī)愈來(lái)愈常見，一般教科書卻很少提及，所以我才會(huì)寫《Crisis
Economics》這本新書。因?yàn)榻鹑谖C(jī)已經(jīng)不是“例外、非常態(tài)”事件，而是愈來(lái)愈頻繁和嚴(yán)重，造成了龐大經(jīng)濟(jì)損失。所以我們必須盡量了解，才能設(shè)法避免它的發(fā)生。
很多人一談起危機(jī)，就會(huì)想到“黑天鵝”理論，認(rèn)為金融市場(chǎng)往往會(huì)出現(xiàn)不可預(yù)期的危機(jī)。但我并不認(rèn)為這些危機(jī)是黑天鵝事件，我在新書里直接說(shuō)，這些危機(jī)都該叫做“白天鵝事件”。
理由有二：第一，本來(lái)應(yīng)該很久才發(fā)生一次的危機(jī)，現(xiàn)在愈來(lái)愈常發(fā)生；第二，這些危機(jī)并不是隨機(jī)發(fā)生，而是經(jīng)濟(jì)、金融政策失誤所造成的結(jié)果，我們?cè)缇涂梢钥闯鰡栴}。
常有人問我：“你怎么有辦法預(yù)測(cè)金融危機(jī)會(huì)發(fā)生？”其實(shí)不只是我，早就有其他人提出了警告。以我自己為例，我曾經(jīng)花了十年時(shí)間，研究新興經(jīng)濟(jì)體的金融危機(jī)，又在華盛頓待了兩年做政策研究，2004年還寫了一本新興經(jīng)濟(jì)如何因應(yīng)金融危機(jī)的書。寫完這本書，我就看到美國(guó)出現(xiàn)了資產(chǎn)泡沫、財(cái)政赤字、美元高估、信用擴(kuò)張的問題。這些跡象跟那些引爆金融危機(jī)的新興經(jīng)濟(jì)，簡(jiǎn)直一模一樣。所以，金融危機(jī)是可以預(yù)測(cè)的。
還有人問說(shuō)，既然美國(guó)、歐洲、日本和新興經(jīng)濟(jì)都已開始復(fù)蘇，這場(chǎng)空前的金融危機(jī)到底結(jié)束了沒？
我認(rèn)為，金融危機(jī)很可能還沒結(jié)束。我們只不過(guò)才結(jié)束它的第一階段，進(jìn)入第二階段的風(fēng)險(xiǎn)很高。以當(dāng)年的大蕭條為例，美國(guó)股市在1929年崩盤后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在1934至1937年逐漸走出蕭條，但卻因?yàn)檎呤д`，導(dǎo)致1937至1939年又陷入了第二階段的蕭條。
所以，這場(chǎng)危機(jī)還沒走完，而且正在發(fā)生改變。最初的金融危機(jī)，肇因于民間部門的過(guò)度借貸與杠桿，后來(lái)才有所謂“去杠桿化”呼聲，要求降低負(fù)債比率。但如今，當(dāng)民間部門努力去杠桿化之際，政府部門卻出現(xiàn)了大規(guī)模的“再杠桿化”（Re-leveraging）：好幾個(gè)工業(yè)國(guó)家的預(yù)算赤字占GDP比重都在10%左右。很多人擔(dān)心希臘的赤字沖上GDP的13%，事實(shí)上，美國(guó)今年的赤字也會(huì)高達(dá)GDP的11%，而英國(guó)也可能在10%以上。
政府部門所以“再杠桿化”，累積龐大債務(wù)，有三個(gè)原因，第一，政府是衰退時(shí)的自動(dòng)穩(wěn)定機(jī)制，例如在人民失業(yè)時(shí)，提供津貼補(bǔ)助；第二，當(dāng)民間需求不振時(shí)，政府就必須增加支出；第三，政府決定出手紓困金融業(yè)、房地產(chǎn)與企業(yè)。
這些搶救經(jīng)濟(jì)的刺激政策，確實(shí)有其必要，但刺激計(jì)劃并不是“白吃的午餐”，它的后遺癥就是帶來(lái)大量的政府負(fù)債與赤字。
首先，有些國(guó)家（例如美國(guó)、英國(guó)、日本）可以利用“貨幣化”，也就是印鈔票來(lái)解決財(cái)政赤字，但長(zhǎng)期下來(lái)會(huì)引發(fā)通貨膨脹。
其次，如果你是新興經(jīng)濟(jì)體（例如俄羅斯與阿根廷），或是歐元區(qū)的某些國(guó)家（例如希臘），既然沒有辦法自己印鈔票，也許只好讓債務(wù)違約。
萬(wàn)一真的發(fā)生二度衰退，政府挺得住嗎?一年前，金融風(fēng)暴正嚴(yán)重時(shí)，政府還可以動(dòng)用降息、量化寬松等工具；美國(guó)還可以推出8000億美元的財(cái)政刺激，還能紓困金融業(yè)。但要是現(xiàn)在再度陷入衰退，政府就會(huì)發(fā)現(xiàn)，它們已經(jīng)用光了所有的“政策子彈”。因?yàn)槔室呀?jīng)降到零，再降就要引發(fā)惡性通脹；你也不能讓赤字和政府債務(wù)繼續(xù)膨脹，因?yàn)槭袌?chǎng)已經(jīng)很恐慌了，而且在希臘、西班牙、葡萄牙、愛爾蘭和冰島等國(guó)，喜歡拋售債券的債市義勇軍（Bond
vigilantes）已經(jīng)開始蠢動(dòng)，再過(guò)不久，他們也會(huì)對(duì)英國(guó)、日本和美國(guó)這些高赤字國(guó)家發(fā)動(dòng)攻擊。
我并不是預(yù)測(cè)二度衰退必然會(huì)發(fā)生，但我認(rèn)為，政府債務(wù)與赤字大增，表示我們即將進(jìn)入第二個(gè)階段的金融危機(jī)。
目前，我們必須推動(dòng)更大膽的改革。例如，我同意英國(guó)央行總裁金恩、美國(guó)前聯(lián)邦準(zhǔn)備理事會(huì)主席沃克爾等人的主張，金融機(jī)構(gòu)如果“大到不能倒”，就應(yīng)該進(jìn)行分割，縮小規(guī)模。因?yàn)�，銀行要是大到不能倒，未來(lái)也會(huì)大到無(wú)法紓困，而且復(fù)雜到無(wú)法管理風(fēng)險(xiǎn)。
財(cái)政上，各國(guó)政府現(xiàn)在面臨了該不該退場(chǎng)的兩難，怎么做都不討好。尤其對(duì)所謂歐豬五國(guó)（葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘、西班牙）來(lái)說(shuō)，他們不僅面臨赤字與債務(wù)危機(jī)，還有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力滑落的危機(jī)。短期之內(nèi)，這些國(guó)家都必須大幅緊縮，包括加稅與削減開支，勢(shì)必不利于經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)，甚至可能延長(zhǎng)衰退。難題就來(lái)了：當(dāng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出不斷下滑時(shí)，政府還做得到緊縮，而且維持債務(wù)與赤字的穩(wěn)定嗎？
想要恢復(fù)競(jìng)爭(zhēng)力、重新成長(zhǎng)，有三種方法。第一種是利用通縮，也就是讓價(jià)格與工資連續(xù)下滑幾年，直到找回競(jìng)爭(zhēng)力。但這方法在政治上并不可行，因?yàn)橥ǹs代價(jià)太大，沒有任何政府會(huì)接受連續(xù)五年的經(jīng)濟(jì)衰退，阿根廷政府撐了三年就不行了。
第二種方法，是推動(dòng)結(jié)構(gòu)性改革。德國(guó)就是這樣：推動(dòng)企業(yè)重整、加快生產(chǎn)力成長(zhǎng)、控制工資，花了十到十五年的時(shí)間，才使競(jìng)爭(zhēng)力再度起飛。問題是，希臘、西班牙等國(guó)就算今天開始這么做，要看到效果，最少也要五年，而長(zhǎng)期改革會(huì)帶來(lái)短期的痛苦，政治人物會(huì)說(shuō)，太難了。
不想靠通縮，又不愿意大幅改革，最后的方法，若不是退出歐元區(qū)，就是歐元必須大幅貶值，才能重拾競(jìng)爭(zhēng)力。但這么做的前提，是歐洲央行必須同意采用極度寬松的貨幣政策，不只是購(gòu)買政府公債而已，還要增加貨幣供應(yīng)。 |