編者按：
為向大眾普及金融基礎(chǔ)知識(shí)，厘清社會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)基本概念、熱點(diǎn)問(wèn)題等的認(rèn)識(shí)，以期推進(jìn)中國(guó)金融市場(chǎng)更加健康發(fā)展，《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》特開(kāi)設(shè)“金融大家談”專欄，內(nèi)容為具有專業(yè)性、權(quán)威性和影響力的中外金融領(lǐng)域?qū)＜覍W(xué)者為專欄所撰文章，或本報(bào)記者對(duì)他們的獨(dú)家專訪。專欄每周四于世界版刊出。今日刊登第一期。
2011年，中國(guó)的貨幣政策規(guī)則會(huì)發(fā)生三個(gè)明顯的變化，并將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生持續(xù)的影響：其一是參考“GDP+CPI”實(shí)施差別存款準(zhǔn)備金率，動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)貨幣與信貸，社會(huì)融資總量則成為一個(gè)監(jiān)測(cè)指標(biāo)，不太可能成為政策標(biāo)的；其二是利率工具參考“負(fù)利率水平”進(jìn)行調(diào)節(jié)，央行掌握的自由度與空間可能有所擴(kuò)大；其三是人民幣有效匯率參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，不再過(guò)分強(qiáng)調(diào)對(duì)單一貨幣的雙邊匯率。
其中，第三個(gè)變化，即人民幣有效匯率調(diào)節(jié)從主要“盯住”美元到“參考”一籃子貨幣，將對(duì)人民幣匯率產(chǎn)生直接、深遠(yuǎn)影響�？紤]到管理輸入型通脹、主要貨幣匯率變動(dòng)情況等因素，人民幣今年升值幅度可能達(dá)5%，超過(guò)上年。而升值時(shí)點(diǎn)的選擇，同樣值得仔細(xì)推敲。
2010年6月19日央行決定進(jìn)一步推動(dòng)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。其重要經(jīng)濟(jì)背景，是2010年隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)在危機(jī)沖擊下強(qiáng)勁復(fù)蘇，出口呈現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)，央行增強(qiáng)人民幣匯率彈性，實(shí)現(xiàn)匯率正�；�、退出階段性的美元盯住政策的條件已經(jīng)具備。同時(shí)，考慮到美元走弱的態(tài)勢(shì)，以及中國(guó)對(duì)外經(jīng)貿(mào)往來(lái)日益多元化的格局，逐步降低對(duì)美元的過(guò)度依賴，創(chuàng)造條件逐步轉(zhuǎn)向參考一籃子貨幣，成為一個(gè)現(xiàn)實(shí)的考慮和選擇。
從匯率制度的特征看，盯住與參考是兩種不同的匯率規(guī)則，盯住與固定匯率相聯(lián)系，而參考與彈性匯率相聯(lián)系，100%的參考即為盯住。通常一國(guó)匯率可選擇以黃金、單一或一籃子貨幣、一籃子商品、通貨膨脹率作為匯率規(guī)則的“參照系”，而不同的匯率形成規(guī)則相應(yīng)界定了政策目標(biāo)與政策工具的選擇。從這個(gè)角度上講，人民幣從主要關(guān)注美元匯率，到參考一籃子貨幣的轉(zhuǎn)變是不同匯率規(guī)則之間的轉(zhuǎn)換，均衡匯率的概念被弱化，匯率規(guī)則的概念則被強(qiáng)化，作為一種規(guī)則的變化，這是值得關(guān)注的一個(gè)可能轉(zhuǎn)換。而這種轉(zhuǎn)換，使今年成為人民幣可能以更快速度升值的時(shí)間窗口。
從時(shí)點(diǎn)選擇上看，考慮到2011年一季度出口將持續(xù)呈現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)、地方政府換屆所產(chǎn)生的投資沖動(dòng)加大了抑制總需求、控制通脹的難度，國(guó)際原油和糧食價(jià)格明顯大漲強(qiáng)化了輸入型通脹風(fēng)險(xiǎn)。在這樣一個(gè)宏觀環(huán)境下，選擇人民幣有效匯率的升值是較為合理的。而從操作的靈活性上講，時(shí)點(diǎn)的選擇應(yīng)當(dāng)考慮美元對(duì)其他主要貨幣特別是歐元的短期走勢(shì)，如果在某一時(shí)間段，美元對(duì)歐元明顯升值，此時(shí)選擇人民幣有效匯率的主動(dòng)升值不僅可以穩(wěn)定匯率預(yù)期，也可以避免今后更大的被動(dòng)升值壓力�！�
從幅度的選擇上看，基于當(dāng)前抑制總需求、管理通脹的較大壓力，那么升值幅度應(yīng)當(dāng)會(huì)高于2010年，而且從全年來(lái)看，上半年的升值壓力大于下半年。因此，不能排除上半年以較大幅度升值，下半年回調(diào)的可能，整體上使全年的升值幅度保持在合適水平。從具體的升值幅度上講，參照歷史平均值，預(yù)計(jì)5%的幅度可能較為合適；從升值的方式上講，即可以參照貨幣權(quán)重同步升值，也可有升有貶。前一種方式的優(yōu)點(diǎn)是人民幣對(duì)單一貨幣的波動(dòng)幅度可以維持在較低水平，但在后一種模式下，為避免人民幣對(duì)單一貨幣的波動(dòng)幅度過(guò)大，則可通過(guò)對(duì)外匯市場(chǎng)的適當(dāng)干預(yù)進(jìn)行調(diào)節(jié)，但其優(yōu)點(diǎn)是由于不存在對(duì)單一貨幣的單邊升值預(yù)期，可以有效減少熱錢流入的沖擊�！�
當(dāng)然，對(duì)于人民幣有效匯率加快升值，也并非沒(méi)有擔(dān)憂的聲音。其中，出口部門的利潤(rùn)和就業(yè)承受能力，就具有相當(dāng)?shù)臎Q策影響權(quán)重。有觀點(diǎn)認(rèn)為，人民幣升值被強(qiáng)調(diào)為一個(gè)利益平衡問(wèn)題，人民幣升值會(huì)影響出口和就業(yè)，甚至影響社會(huì)穩(wěn)定。
然而，匯率升值對(duì)出口部門的影響，遠(yuǎn)沒(méi)有想象中的那么大。多數(shù)實(shí)證研究表明，人民幣升值的傳遞效應(yīng)約在50%，即如果人民幣升值10%，那么出口商和國(guó)外消費(fèi)者會(huì)各自承擔(dān)5%的升值成本；而類似研究同樣證實(shí)，出口價(jià)格的貿(mào)易彈性系數(shù)約在-0.6左右。結(jié)合這樣兩個(gè)系數(shù)，如果人民幣參考一籃子貨幣的實(shí)際有效匯率升值5%至6%，那么，假定企業(yè)不主動(dòng)進(jìn)行任何應(yīng)對(duì)和提高效率的舉措，那么，充其量最終會(huì)使出口利潤(rùn)下降1.5%至1.8%，影響相當(dāng)有限。
另外，從中國(guó)的出口結(jié)構(gòu)看，加工貿(mào)易占比50%左右。人民幣升值在提高出口價(jià)格的同時(shí)，也降低了進(jìn)口原材料的成本，這一部分貿(mào)易對(duì)匯率升值的敏感度較低。更為重要的是，出口部門結(jié)構(gòu)升級(jí)、降低成本、提高生產(chǎn)效率的種種努力，已成為有效抵消人民幣升值負(fù)面沖擊的最佳途徑。
歷史數(shù)據(jù)則表明，人民幣升值沒(méi)有阻礙中國(guó)的出口。2005年7月至2008年7月人民幣匯率升值期間，也是中國(guó)出口增速最快的一段時(shí)間，年均增速超過(guò)23%，是公認(rèn)的出口增長(zhǎng)的黃金期。
(作者為國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)、研究員、博士生導(dǎo)師)