過(guò)去十年，作為新興經(jīng)濟(jì)體的重要代表，印度在全球政治經(jīng)濟(jì)層面的角色越來(lái)越重，但當(dāng)下印度貨幣盧比的匯率，卻已經(jīng)貶值至歷史新低。
自今年8月1日至12月15日，印度盧比對(duì)美元貶值約18%，2008年金融危機(jī)期間其最高貶值幅度也僅約25%。印度是金磚國(guó)家的代表，其他金磚國(guó)家貨幣，除了中國(guó)人民幣之外也均出現(xiàn)大幅貶值：8月1日至12月15日，巴西雷亞爾對(duì)美元貶值約17%；俄羅斯盧布對(duì)美元貶值約13%；南非蘭特對(duì)美元貶值約21%。金磚國(guó)家之外的其他新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣也基本是震蕩貶值趨勢(shì)。
市場(chǎng)不禁要問(wèn)，印度怎么了、金磚國(guó)家怎么了、新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體怎么了？
中國(guó)作為金磚國(guó)家，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的代表，當(dāng)前所出現(xiàn)的人民幣貶值和資本外流壓力，會(huì)重蹈印度等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的覆轍嗎？
新興經(jīng)濟(jì)體“更嚴(yán)重的危機(jī)”
由摩根士丹利資本國(guó)際公司（MSCI）編制的投資市場(chǎng)指數(shù)，清晰地描繪了當(dāng)前新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體股票市場(chǎng)的下跌。
2011年至12月中旬，MSCI全球市場(chǎng)指數(shù)下跌7.96%，但是，MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)下跌幅度竟然達(dá)19.50%，跌幅遠(yuǎn)超代表全球平均股指跌幅的MSCI指數(shù)。
尤其是被視為全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎的金磚國(guó)家股市跌幅更大，MSCI金磚國(guó)家指數(shù)今年至今已下挫23.14%。
新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的下跌主要體現(xiàn)在8月份之后。8月1日至12月16日，主要新興市場(chǎng)股市整體震蕩下行，金磚四國(guó)股市遭到重挫，其中巴西BOVP指數(shù)跌4%，上證綜指跌18%，印度孟買(mǎi)綜指跌15%，俄羅斯MICEX指數(shù)跌20%，阿根廷BOLSA指數(shù)跌22%。
新興經(jīng)濟(jì)體集體出現(xiàn)的貨幣貶值、股票市場(chǎng)下跌，直接緣于資本外流。美國(guó)新興市場(chǎng)投資基金研究公司（EPFR）數(shù)據(jù)追蹤了全球?qū)Ｗ⒂谛屡d市場(chǎng)投資的基金資金變動(dòng)情況。數(shù)據(jù)顯示，2011年至今，新興市場(chǎng)股市、債市等資產(chǎn)遭到海外投資者大規(guī)模拋售，部分地區(qū)遭受的拋售規(guī)模逼近甚至超過(guò)了2008年金融危機(jī)時(shí)期。
比如，2008年全部新興市場(chǎng)股市基金凈流出占總規(guī)模7%的資金，而2011年至今凈流出比例達(dá)到4%，其中拉美新興市場(chǎng)股市基金資金凈流出11%，逼近2008年的凈流出12%；EMEA（歐洲、中東和非洲）新興市場(chǎng)股市基金資金凈流出9%，已經(jīng)超過(guò)2008年的凈流出8%；亞太新興市場(chǎng)股市基金凈流出6%，已接近2008年凈流出9%的程度。對(duì)于新興市場(chǎng)債市基金而言，雖然今年至今整體維持資金凈流入狀態(tài)，但相比2010年凈流入54%來(lái)說(shuō)，僅僅7%的凈流入已顯示出海外投資者正在大規(guī)模降低對(duì)新興市場(chǎng)債市的投資額度。
新興市場(chǎng)所集體面臨的資本外流，緣于八九月份歐債危機(jī)的發(fā)酵。在全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)增加、歐債危機(jī)持續(xù)惡化、美國(guó)評(píng)級(jí)下調(diào)等風(fēng)險(xiǎn)事件主導(dǎo)之下，全球金融市場(chǎng)在今年下半年尤其是8月份以后陷入劇烈動(dòng)蕩，股市、商品等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅下挫，美元、美債在美國(guó)評(píng)級(jí)下調(diào)之后依然聯(lián)袂充當(dāng)了終極避險(xiǎn)品種。歐美市場(chǎng)是此輪全球動(dòng)蕩的根源，但經(jīng)濟(jì)金融的傳導(dǎo)機(jī)制以及國(guó)際資本的避險(xiǎn)回流機(jī)制，不但使新興市場(chǎng)無(wú)法獨(dú)善其身，甚至從某種程度上陷入了比歐美更為嚴(yán)重的“危機(jī)”。
印度經(jīng)濟(jì)基本面嚴(yán)重惡化
歐債危機(jī)加劇引發(fā)資本外流，這是印度等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體資本外流、貨幣貶值、資產(chǎn)市場(chǎng)下跌的外因。從內(nèi)因來(lái)說(shuō)，新興經(jīng)濟(jì)體基本面的惡化也是重要原因。
印度即是突出代表。印度經(jīng)濟(jì)基本面惡化已經(jīng)導(dǎo)致投資吸引力下降，而且，印度固有的國(guó)際收支模式具有極高風(fēng)險(xiǎn)。
首先，印度經(jīng)濟(jì)增速自2010年以來(lái)就已大幅滑坡，最新的GDP、PMI及工業(yè)產(chǎn)值等數(shù)據(jù)顯示印度經(jīng)濟(jì)惡化趨勢(shì)在2011年下半年加速。印度經(jīng)濟(jì)曾在2003年第四季度達(dá)到11.4%高位，并在2005～2007年三年時(shí)間內(nèi)連續(xù)維持9%以上。但2008年金融危機(jī)以來(lái)已經(jīng)大幅滑坡，危機(jī)后的復(fù)蘇也只是曇花一現(xiàn)，在2010年第一季度同比增速達(dá)到9.4%后便再次下滑，至2011年二季度下滑至6.9%，距金融危機(jī)時(shí)最低增速（5.8%）僅1個(gè)百分點(diǎn)。自2010年年初以來(lái)，印度工業(yè)產(chǎn)值同比增速就一路下滑，今年11月份，更是-5.1%的同比增幅，已逼近2008年最低水平（-7.23%），印度工業(yè)生產(chǎn)正在快速陷入萎縮。
“金磚國(guó)家”怎么了？
第二，自2008年金融危機(jī)之后，印度通貨膨脹水平一直在高位運(yùn)轉(zhuǎn)，貨幣對(duì)內(nèi)貶值成為常態(tài)。印度批發(fā)價(jià)格指數(shù)WPI指數(shù)持續(xù)位于9%附近，印度消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)CPI自2005年處于持續(xù)攀升的狀態(tài)，在2010年1月達(dá)到16.1%的歷史最高水平，雖然此后逐步下滑，但至今年10月份仍維持在9.4%的高位。
第三，面對(duì)經(jīng)濟(jì)低速增長(zhǎng)、通脹高位運(yùn)行的雙重挑戰(zhàn)，印度貨幣政策面臨兩難，財(cái)政政策則因赤字水平過(guò)高，進(jìn)一步刺激經(jīng)濟(jì)的潛力十分有限。為遏制通脹上升，印度央行自2010年初開(kāi)啟加息通道，至今回購(gòu)利率和逆回購(gòu)利率均已升至歷史高位，分別為8.5%、7.5%。目前印度央行貨幣政策面臨雙重挑戰(zhàn)：印度通脹水平仍舊維持高位，與2008年金融危機(jī)之前不相上下，但經(jīng)濟(jì)惡化程度已經(jīng)逼近2008年金融危機(jī)。隨著全球經(jīng)濟(jì)增速下滑、金融市場(chǎng)日趨動(dòng)蕩，許多新興市場(chǎng)國(guó)家的政策目標(biāo)已由抑通脹轉(zhuǎn)為促增長(zhǎng)（通脹水平已經(jīng)下降），而印度在高通脹的壓力下對(duì)放松貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展投鼠忌器，因此至今仍維持原有貨幣政策，在既要抑制通脹、又要支撐經(jīng)濟(jì)的兩難處境中動(dòng)彈不得。
印度：資本項(xiàng)目進(jìn)出沖擊
作為金磚國(guó)家之一，印度的經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)并非由出口拉動(dòng)，這體現(xiàn)在印度常年維持穩(wěn)定且龐大的貿(mào)易逆差。2005～2010年，印度平均每年的貿(mào)易逆差在830億美元左右，最近幾年逆差規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，2008年為1223億美元，2009年為922億美元，2010年為1174億美元，2011年僅前10個(gè)月的貿(mào)易逆差就達(dá)到1128億美元。
龐大的貿(mào)易逆差導(dǎo)致印度國(guó)際收支中經(jīng)常項(xiàng)賬戶常年大規(guī)模赤字，也逐漸呈現(xiàn)擴(kuò)大趨勢(shì)。2010年印度經(jīng)常項(xiàng)賬戶赤字與GDP之比高達(dá)2.6%，同期美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)賬戶赤字占GDP比例為3.2%。
印度因貿(mào)易逆差造成經(jīng)常項(xiàng)賬戶常年維持大規(guī)模赤字，這是硬性的收支缺口，印度必須依賴(lài)資本項(xiàng)賬戶盈余來(lái)填補(bǔ)。
尤其是2005年之后，印度經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)吸引海外資本大量涌入，資本賬戶盈余迅速擴(kuò)大，2007-2008財(cái)年（2007年3月-2008年3月），印度資本賬戶高達(dá)1066億美元的盈余，約占GDP的10%，在這個(gè)過(guò)程中，印度外儲(chǔ)快速增加、貨幣大幅升值、股市也被大幅推高。隨后金融危機(jī)爆發(fā)，印度受到嚴(yán)重影響，國(guó)內(nèi)外形勢(shì)惡化使國(guó)際資本大量外流，資本賬戶開(kāi)始劇烈波動(dòng)，盈余急劇下滑甚至轉(zhuǎn)為赤字，此時(shí)資本賬戶已不足以填補(bǔ)經(jīng)常賬戶缺口，兩賬戶之和（即資本賬戶填補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)賬戶缺口后的剩余）轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，國(guó)際收支賬戶整體嚴(yán)重惡化，這給印度帶來(lái)了災(zāi)難性影響，最終導(dǎo)致印度盧比急劇貶值，對(duì)美元貶值約25%，同時(shí)印度SENSEX股指也重挫約60%。
印度資本賬戶波動(dòng)劇烈，而且主導(dǎo)權(quán)在外部，并不在于印度本國(guó)的屬性，使依賴(lài)資本賬戶平衡經(jīng)常項(xiàng)赤字的國(guó)際收支模式面臨極高的風(fēng)險(xiǎn)。2008年金融危機(jī)期間，國(guó)際資本就曾經(jīng)大規(guī)模削減對(duì)印投資規(guī)模甚至轉(zhuǎn)為凈流出，使印度資本項(xiàng)賬戶盈余迅速縮水，不但無(wú)法填補(bǔ)經(jīng)常項(xiàng)缺口，從而使之加劇放大，造成整體國(guó)際收支賬戶劇烈波動(dòng)，導(dǎo)致貨幣大幅貶值。
實(shí)際上，資本項(xiàng)賬戶大起大落，即國(guó)際資本大幅進(jìn)出，是左右印度盧比走勢(shì)的最直接原因。
印度國(guó)際收支數(shù)據(jù)目前只截止到2011年第二季度，因此不能用于直接分析8月份以來(lái)的印度盧比走勢(shì)。但是某些跡象表明，印度第三季度的國(guó)際收支很可能?chē)?yán)重惡化，資本項(xiàng)賬戶將呈現(xiàn)劇烈波動(dòng)，盈余急劇縮減，類(lèi)似于金融危機(jī)時(shí)的情況。
主要跡象有兩個(gè)：一是印度貿(mào)易逆差在最近幾個(gè)月迅速擴(kuò)大，尤其是10月份貿(mào)易逆差196億美元，這是最大規(guī)模的單月貿(mào)易逆差；二是流入印度股市和債市的FII（國(guó)際間接投資）大幅下降，今年前8個(gè)月總計(jì)凈流入53億美元，遠(yuǎn)低于去年同期380億美元的流入，且在8月份出現(xiàn)大幅凈流出，F(xiàn)II顯示國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者對(duì)印度的投資規(guī)模，凈值同比大幅降低說(shuō)明國(guó)際資本正在大規(guī)模撤出印度，第三季度資本項(xiàng)賬戶很可能惡化。
巴西與印度相同
對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)，巴西和印度具有相同的國(guó)際收支模式，即同樣擁有龐大的經(jīng)常項(xiàng)赤字，并依賴(lài)資本賬戶填補(bǔ)缺口，巴西雷亞爾的波動(dòng)與印度盧比類(lèi)似，均遭遇大幅貶值。需要注意的是，巴西經(jīng)常項(xiàng)赤字形成的原因是大規(guī)模的收益項(xiàng)逆差，主要體現(xiàn)的是國(guó)際資本在巴西的投資收入。
國(guó)際資本大進(jìn)大出，也使得巴西雷亞爾大幅波動(dòng)，2008金融危機(jī)期間對(duì)美元也貶值約25%。但相對(duì)印度而言，金融危機(jī)前后，巴西資本金融賬戶波動(dòng)更為劇烈，從盈余300億美元以上下滑至赤字200億美元以上，隨后又跳升至盈余300億美元。巴西資本金融賬戶波動(dòng)劇烈，但相比印度而言，已從金融危機(jī)中恢復(fù)，巴西雷亞爾對(duì)美元也很快恢復(fù)到危機(jī)前的水平。
資本賬戶波動(dòng)劇烈且主導(dǎo)權(quán)在外部不在本國(guó)的特點(diǎn)，使得依賴(lài)資本賬戶平衡經(jīng)常項(xiàng)赤字的模式面臨極高的風(fēng)險(xiǎn)。
實(shí)際上，印度、巴西這種國(guó)際收支模式與美國(guó)相同，美國(guó)以“雙赤字”著稱(chēng)，龐大的經(jīng)常項(xiàng)赤字是美國(guó)的長(zhǎng)期特色，因此美國(guó)也不得不通過(guò)資本金融賬戶來(lái)填補(bǔ)缺口。但是與巴西、印度等發(fā)展中國(guó)家明顯不同的是，美國(guó)資本金融賬戶常年呈盈余狀態(tài)。2011年第三季度估算數(shù)據(jù)顯示盈余進(jìn)一步擴(kuò)大至接近2008年第四季度的水平。
最近幾年美國(guó)資本金融賬戶盈余陷入鋸齒形波動(dòng)，較歷史水平低，但呈現(xiàn)出擴(kuò)大趨勢(shì)。美國(guó)可以通過(guò)貨幣吸引力和經(jīng)濟(jì)金融實(shí)力，極大地影響國(guó)際資本流動(dòng)，中東地區(qū)的石油美元和新興市場(chǎng)大量購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債便是明證。尤其是爆發(fā)危機(jī)時(shí)，美國(guó)更是通過(guò)其避險(xiǎn)天堂地位吸收大量國(guó)際資本涌入，2008年美國(guó)資本金融賬戶為7370億美元盈余。不具有國(guó)際貨幣地位的印度、巴西試圖復(fù)制美國(guó)的國(guó)際收支結(jié)構(gòu)，所遭受的即是2008年和當(dāng)下所面臨的窘?jīng)r。
中國(guó)擁有完全相反的國(guó)際收支模式，無(wú)需依賴(lài)資本金融賬戶融資。中國(guó)常年維持異常龐大的貿(mào)易順差，2005～2010年平均每年貿(mào)易順差高達(dá)2833億美元，持續(xù)的貿(mào)易順差為中國(guó)積累了大量的經(jīng)常項(xiàng)賬戶盈余。另外，中國(guó)的收益項(xiàng)所占比重也遠(yuǎn)小于巴西。這也是中國(guó)人民幣匯率相對(duì)堅(jiān)挺、國(guó)際資本并未大規(guī)模撤出中國(guó)的原因。
