對(duì)于安倍政府來說，最為理想的政策愿景包括以下幾個(gè)方面:出口在大幅貶值的日元幫助下有力反彈；日元貶值帶來進(jìn)口產(chǎn)品價(jià)格大幅上揚(yáng)，國(guó)內(nèi)居民在通脹預(yù)期的威脅下加大消費(fèi)支出；企業(yè)在居民消費(fèi)增長(zhǎng)的帶動(dòng)下加大投資；在出口、消費(fèi)和投資三項(xiàng)利好的推動(dòng)下，日本股市水漲船高；資產(chǎn)價(jià)格的上升帶來的財(cái)富效應(yīng)又會(huì)進(jìn)一步刺激消費(fèi)和投資，從而使得日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入良性循環(huán)。所以，在安倍的政策中，日元貶值是核心。
安倍之前的多任首相均曾試圖打壓日元，但無一成功。安倍將前任們的失敗歸因于兩條：一是行動(dòng)上干預(yù)力度不夠大，難以取得市場(chǎng)共識(shí)；二是輿論引導(dǎo)上過于低調(diào)，未能激發(fā)私人投資者打壓日元的熱情。所以安倍上臺(tái)前后一方面不斷公開發(fā)表講話誓言打壓日元，將強(qiáng)勢(shì)日元描繪成日本經(jīng)濟(jì)疲軟的罪魁禍?zhǔn)祝鲎懔舜驂喝赵妮浾摐?zhǔn)備；另一方面則大舉進(jìn)行財(cái)政刺激，同時(shí)效仿美聯(lián)儲(chǔ)大力鼓吹無上限的量化寬松政策，并將2%的通貨膨脹目標(biāo)作為無上限量化寬松的標(biāo)靶。
上述兩項(xiàng)舉措實(shí)際上建立了一個(gè)較為可信的市場(chǎng)承諾，即日本政府在通脹達(dá)到2%之前，是不會(huì)停止對(duì)日元匯率的打壓的。恰好安倍上臺(tái)之際正值日本國(guó)際收支經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目由常年順差轉(zhuǎn)為逆差，這意味著強(qiáng)勢(shì)日元最為重要的一根大梁出現(xiàn)裂縫，因?yàn)槿澜绲慕鹑趯W(xué)畢業(yè)生都學(xué)過的一個(gè)基本常識(shí)是：經(jīng)常項(xiàng)目順差國(guó)貨幣一般傾向于升值，而逆差國(guó)貨幣則傾向于貶值。于是國(guó)際投機(jī)資本做空日元的熱情被極大激發(fā)，在日本央行尚未全面展開量化寬松之前就將日元匯率大幅壓低。
然而，一旦日元開始貶值，如何貶值就馬上成為安倍政府必須面對(duì)的問題。日元貶值雖然有利于日本經(jīng)濟(jì)，但這并不意味著日本政府可以任由日元無下限地貶值。日本政府過于強(qiáng)硬的態(tài)度很容易給市場(chǎng)造成日元將持續(xù)貶值的預(yù)期，一旦這種預(yù)期得不到控制，必然刺激資本持續(xù)流出日本。因?yàn)槿毡緡?guó)內(nèi)的利率很低，而歐洲、美國(guó)以及廣大發(fā)展中國(guó)家的利率則相對(duì)較高，在當(dāng)期的利差收益以及未來的日元貶值帶來的匯兌收益雙重誘惑之下，日元資本的大規(guī)模外流會(huì)給日本國(guó)內(nèi)融資成本帶來較大的上行壓力，其中最大的危險(xiǎn)就是日本政府自身財(cái)政的可持續(xù)性。
截至2013年3月底，日本國(guó)債余額約814.3萬億日元，這意味著國(guó)債收益率每上升一個(gè)基點(diǎn)，日本財(cái)政的利息支出就要上升約814億日元，而隨著刺激政策的推進(jìn)，日本國(guó)債規(guī)模必將進(jìn)一步攀升，國(guó)債收益率上行帶來的財(cái)政壓力將快速增大，這對(duì)于國(guó)債發(fā)行收入已經(jīng)超過稅收，還本付息占財(cái)政支出比重超過五分之一的日本政府來說，是難以承受的。為了規(guī)避這一風(fēng)險(xiǎn)，日本央行試圖通過增大長(zhǎng)期國(guó)債購買量的方法抑制收益率的上升，但結(jié)果并不令人滿意。近期日本10年期國(guó)債收益率基本在0.8%上方，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于4月5日0.32%的年內(nèi)最低值。
如果不能有效壓低國(guó)債收益率，日本財(cái)政的脆弱性就會(huì)日益顯著，市場(chǎng)就有理由懷疑日本的經(jīng)濟(jì)刺激政策能否長(zhǎng)期維持下去。而日元貶值進(jìn)程的中斷則會(huì)抑制日本的資本外流，進(jìn)而幫助抑制日本國(guó)債債券收益率的上行。
因此，對(duì)于日本政府來說，日元升值自然是討厭的，但任由日本貶值預(yù)期泛濫更是不可容忍的。對(duì)于日本政府來說，將日元從2007年以來的強(qiáng)勢(shì)升值行情中解脫出來是第一步，第二步則是讓日元在一個(gè)相對(duì)較低的價(jià)位區(qū)間形成雙向波動(dòng)，從而既避免日元陷入大升大貶的無序狀態(tài)，又避免市場(chǎng)對(duì)日元形成強(qiáng)烈的長(zhǎng)期貶值預(yù)期。這也是近期日本政府和央行在日元升值過程中較為沉默的主要原因。
筆者看來，日元始于去年四季度的貶值行情已經(jīng)結(jié)束，低位震蕩料將持續(xù)，而90-105區(qū)間似乎是日本政府愿意接受的中期波動(dòng)區(qū)間。