11月，一個由基金經(jīng)理發(fā)起并參與的征集簽名活動，在微信朋友圈中廣為傳播。這個旨在做大做強分級基金的征集活動，迄今為止已經(jīng)有上千位市場參與者簽名支持。他們建議多管齊下，讓分級基金重新煥發(fā)其應有的“生命力”。
促使他們行動起來的正是目前分級基金所處的尷尬境地。一度被市場熱捧的分級基金，如今正經(jīng)歷著從云端跌落的窘境。除少數(shù)明星基金外，大部分分級基金自成立以來一直在份額縮減的泥淖中掙扎。作為分級基金吸引資金進駐的“地心引力”，相當一部分基金的流動性日益衰減，這進一步加劇了其份額的縮水，也導致分級基金之間的規(guī)�！岸爽F(xiàn)象”越發(fā)凸顯。
B類投資者之惑
老楊是一家小型私募基金的老板，偏好高風險高收益，前兩年聽朋友介紹了分級基金，時不時會買點B類份額博一把反彈。不過，今年他的熱情明顯淡了很多�！敖衲隂]怎么玩了，市場上流動性還可以的分級基金沒幾只，這幾只對應的標的指數(shù)多數(shù)是大盤類指數(shù)。今年市場是屬于創(chuàng)業(yè)板、中小板的結構性牛市，大盤指數(shù)比較沉悶，機會少，沒啥意思。”
自打2012年年末市場全面反彈行情中做過一波銀華銳進、雙禧B，老楊就沒買過杠桿基金�！叭绻袛嗪笫杏行星椋蓊~在10億以上的分級基金還可以玩一玩，畢竟還有流動性，一天的成交量能有幾千萬元。多數(shù)分級基金已經(jīng)如同僵尸一般，乏人問津，成交萎靡。你說要是一個交易日連5萬元都賣不出去，還怎么玩？”老楊反問記者。
來自分級基金網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示，截至11月29日，按照基金兩類份額加總計算，44只股票型分級基金中，僅有9只場內(nèi)流通份額超過10億份；規(guī)模最大的是銀華深證100，其場內(nèi)規(guī)模達到225.2億份。除少數(shù)明星基金外，大部分分級基金自成立以來一直在份額縮減的痛苦中煎熬，最小的一只基金場內(nèi)份額甚至不足60萬份。
二季度以來B份額“杠桿乏力”，也讓老楊等分級基金B(yǎng)投資者困惑。一方面經(jīng)歷了去年年末至今年一季度的上漲之后，B的理論杠桿下降。另一方面，市場溫度不高，B類份額走勢不活躍，杠桿水平未充分體現(xiàn)或?qū)嶋H杠桿水平低于理論杠桿。“你覺得某只杠桿基金應該有2倍杠桿，漲幅應該是標的指數(shù)的2倍，但實際上可能只有1.5倍，甚至還沒有指數(shù)漲得多�！�
對此，有業(yè)內(nèi)人士分析，這一方面這是由于投資者看淡標的指數(shù)的后市表現(xiàn)，導致市場情緒冷淡；另一方面，今年以來A類份額走出一波價值重估行情，A類份額由全面折價向溢價的轉(zhuǎn)變，使得B類份額不可避免地要經(jīng)歷由溢價向折價的“痛苦轉(zhuǎn)變”。在這個過程中，必然要吞蝕部分二級市場的漲幅。
由于B類份額杠桿魅力逐漸褪色，對投資者的吸引力因此減弱，分級基金正陷入一場流動性缺乏和規(guī)�？s減的惡性循環(huán)：因標的指數(shù)缺乏機會，投資者對B類份額的參與熱情降低，選擇退出。而由于二級市場難以賣出，投資者只好在二級市場再買入A份額合并贖回。場內(nèi)份額的縮減，又進一步加劇了流動性缺乏的困境，導致更多投資者選擇“不玩了”。
值得注意的是，長期以來，對于A份額機構投資者采取了長期鎖倉持有的策略，導致相當B類份額可供交易的籌碼很少，流動性普遍較弱，一定程度上進一步提高了分級基金B(yǎng)類份額的退出成本。
“我們也注意到，由于種種原因，近兩年來分級基金B(yǎng)沒有太多新增資金進入。留下來的投資者也傾向于集中到幾只流動性好的品種上。”一位分級基金經(jīng)理對中國證券報記者表示。
做市擴規(guī)模難題
事實上，大部分分級基金自成立以來一直在份額縮減的痛苦中煎熬，已經(jīng)成為困擾相關基金公司的大問題。當面對旗下分級基金一天的二級市場成交量只有幾千元甚至幾百元，基金公司的窘迫可想而知。一些公司盡管很著急，但是當下拿不出資源來激發(fā)做市商的熱情以增強基金流動性。
上海一家基金公司產(chǎn)品總監(jiān)對中國證券報記者表示，在公司旗下分級基金上市之初，公司也考慮過通過券商做市來提高流動性，也即由券商從一級市場申購基金，拆分后在二級市場賣出，從而將場外份額“搬家”搬到場內(nèi)。不過，由于分級基金配對轉(zhuǎn)換套利的便利性遠不及ETF，溢價并非“所見即所得”，券商可能面臨套利失敗的風險，甚至因流動性稀缺很可能在二級市場賣不出去，久而久之券商對于做市也失去了動力。
信誠基金數(shù)量分析總監(jiān)、執(zhí)掌多只分級基金的吳雅楠指出，目前來看，券商只能提供“錦上添花”式的流動性服務，而難以“雪中送炭”。券商自營部門對風控有一定的要求，不能忍受太大的業(yè)績回撤，因此只在分級基金整體溢價率足夠高的時候才愿意進場。而今年以來，多數(shù)標的指數(shù)呈現(xiàn)橫盤整理的走勢，很難出現(xiàn)明顯的溢價機會，特別是流動性不好的分級基金，溢價是脈沖式的，很可能第二天就沒了。
值得注意的是，在利率市場化進程中，原本被視為“香餑餑”的分級基金A也遇到了難題。9月以來債市進入下跌通道，具有債券屬性的分級基金A也遭受了機構的大筆拋售，這導致大量分級A也開始折價，進一步加劇了分級基金的規(guī)模困境。與此同時，多家基金公司人士透露，此前基金公司為了激發(fā)券商做市熱情，一般會“回報”以交易量或者營銷費用。但是，基金公司可以動用的資源也相對有限，這種模式難以為繼。
在這種情況下，諸多基金公司面對旗下逐漸萎縮的分級基金，即便希望改善其流動性進而提升規(guī)模，也有心無力。“我們旗下這只分級指數(shù)基金就是只雞肋，但沒辦法只能任其自生自滅，現(xiàn)在就完全當只普通指數(shù)基金來管理。”上述產(chǎn)品總監(jiān)表示。他認為，目前的市場環(huán)境可能只能容納千億左右規(guī)模的分級基金，“先發(fā)優(yōu)勢”十分重要，“馬太效應”只會愈演愈烈。大量迷你分級基金的存在，正在打擊行業(yè)在該領域繼續(xù)創(chuàng)新的積極性。
不過，也有業(yè)內(nèi)人士指出，今年以來國泰國證房地產(chǎn)、富國創(chuàng)業(yè)板分級基金的成功，說明這類產(chǎn)品仍具備開發(fā)空間。以富國創(chuàng)業(yè)板為例，分級恰好趕上了創(chuàng)業(yè)板的沖頂行情，以連續(xù)5個漲停亮相江湖，整體溢價率一度高達20%以上，吸引了套利資金蜂擁而至，使得其場內(nèi)份額由上市之初的3300萬份，在幾個交易日之內(nèi)激增至5.4億份，截至11月29日其場內(nèi)份額已經(jīng)達到7.4億份，創(chuàng)造了基金快速成長的奇跡。齊魯證券基金分析師馬剛表示，傳統(tǒng)分級基金遠不是已經(jīng)發(fā)掘殆盡，而是尚需充分挖掘的金礦。該類基金或有可能進入另一個繁榮期。
冀望重煥生命力
分級基金曾經(jīng)被基金行業(yè)視為重大產(chǎn)品創(chuàng)新，如今陷入了發(fā)展困境之中。11月間，由部分基金經(jīng)理發(fā)起并參與的一個做大做強分級基金的意見征集簽名活動，在微信朋友圈中轉(zhuǎn)發(fā)。迄今為止，已經(jīng)有上千位市場參與者簽名支持。他們建議多管齊下，讓分級基金真正煥發(fā)其應有的“生命力”。
這一簽名活動的觀點主要來自吳雅楠。他表示，分級基金活躍性最終依賴于AB終端需求，分級基金最根本的問題還是在于A和B的終端投資需求：分級A相當于無信用風險的債券，且內(nèi)嵌看跌期權，雖然其價值被機構投資者廣泛認可，但是因其不能使用杠桿還不能完全等同于債券，并且普通投資者對A的了解程度有限。B則因為流動性、杠桿乏力等問題，失去了一定的吸引力。
針對于此，這次簽名活動提出了幾點建議：第一，為了促進A類份額的流動性和加強其債券屬性，可將分級A納入質(zhì)押式回購標的庫；第二，針對分級基金B(yǎng)，建議提出，分級B的終端需求需要持續(xù)的投資者教育，建議交易所牽頭組織講師團巡回路演，持續(xù)推動相關投資者教育活動，發(fā)揮分級基金B(yǎng)風險透明化和無保證金杠桿化工具的功效；第三，目前需限定分級份額的最高杠桿率，股票型分級基金不得超過6倍，建議擴大最高杠桿限制，加強分級B的彈性及風險提示；第四，建議擴大分級基金場外掛鉤產(chǎn)品的研發(fā)與發(fā)行，允許券商將相應掛鉤產(chǎn)品進行OTC掛牌交易，并在分級B被納入融券份額之前，先提供場外相應融券功能。通過這一措施，發(fā)揮場外資源提升場內(nèi)分級基金的流動性。
針對流動性服務力量接近的枯竭的傾向，簽名提出，建議交易所建立明確的機制，適當返還做市交易成本，而流動性服務提供商也需承擔相應責任，如保證某只產(chǎn)品的規(guī)模和流動性等指標。據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，交易所正在擬定ETF流動性服務指引，其中涉及到返還做市交易成本的類似條款，業(yè)內(nèi)希望這一紅利也能覆蓋到分級基金。
吳雅楠認為，股指期貨參與門檻較高，短期內(nèi)杠桿ETF還難以擴展到股指期貨對應標的之外的指數(shù)，分級基金作為一種杠桿工具，仍存在較為可觀的市場需求。在期權產(chǎn)品大面積面世之前，作為一種非標準化的期權產(chǎn)品，分級基金預計將保持相當?shù)纳�。齊魯證券基金分析師馬剛也表示，市場普漲普跌行情漸行漸遠，局部牛熊同時上演，板塊分化到極致，但也恰為活躍的行業(yè)指數(shù)或風格指數(shù)提供了表現(xiàn)的舞臺，對這類指數(shù)的開發(fā)與設計將大有可為，這將是明年分級基金設計的重點方向。也有業(yè)內(nèi)人士建議，在分級基金產(chǎn)品設計上，考慮引入一些條款，加強對B份額投資者的保護。