在無獨立貨幣政策和匯率政策的環(huán)境下，赤字財政成為大部分歐元區(qū)國家刺激經(jīng)濟的主要手段，增發(fā)國債便成為各國傾向性選擇，造成赤字和債務(wù)負擔(dān)普遍超標，旨在確保歐元區(qū)財政紀律的《穩(wěn)定與增長公約》事實上已經(jīng)破產(chǎn)。
7500億歐元的聯(lián)合金融救助方案和歐洲央行資產(chǎn)抵押規(guī)則的放寬，并未延緩希臘債務(wù)危機向歐洲其他國家蔓延的腳步，更為嚴峻的是歐元“區(qū)域規(guī)模效應(yīng)”并未能給歐元提供“價值保證”，反而正在增加歐元分裂的長期風(fēng)險。
《馬斯特里赫特條約》(Maastricht
Treaty)的締約者當(dāng)年留下的缺陷導(dǎo)致了歐元如今面臨的困境，一次性的債務(wù)轉(zhuǎn)移無法完全修正這些缺陷。對犯錯誤的國家施以援手，從而增強歐元區(qū)的凝聚力，但同時可能威脅到貨幣穩(wěn)定，這種做法對嗎？抑或，任由犯錯的國家違約，從而強化貨幣信譽，但由此削弱歐元區(qū)的凝聚力？在單一貨幣誕生前，德國可以避免此類選擇：只須讓缺乏競爭力的國家貨幣貶值即可，然而現(xiàn)在，歐元區(qū)似乎陷入了一種邏輯上能行得通但事實上恐怕行不通的“悖論”。
當(dāng)前，歐元區(qū)16國整體的預(yù)算赤字是GDP的6%左右，公共債務(wù)總額是GDP的84%左右。6%的幅度并不算低，是歐元區(qū)國家最高限額的兩倍，但遠遠低于美國，美國的預(yù)算赤字超過11%，債務(wù)總額達GDP的約92%，美國國債依舊享受著繁榮的盛宴，因為美債的背后是美元。
本質(zhì)上講，歐元區(qū)現(xiàn)在面臨的最大問題不是債務(wù)問題而是歐元貨幣制度的重建問題。歐元區(qū)經(jīng)濟一體化的制度模式非常獨特——在分散的“財政”與統(tǒng)一的“貨幣”制度下，貨幣一體化使貨幣區(qū)內(nèi)各國失去了獨立的貨幣政策能力，但各國獨立的財政政策則有超支的內(nèi)在動力。早在2003年，歐洲的政治聯(lián)盟進程已明顯陷入停滯，其部分原因在于，經(jīng)過接連的擴大之后，歐盟已成為一個過于龐大、松散的俱樂部。區(qū)內(nèi)部分經(jīng)濟體的赤字規(guī)模實際上就已經(jīng)超過了3%的安全控制線，如核心國的法國與德國，當(dāng)年赤字規(guī)模占GDP比例分別達到4.1%和4%。在無獨立貨幣政策和匯率政策的環(huán)境下，赤字財政成為大部分歐元區(qū)國家刺激經(jīng)濟的主要手段，增發(fā)國債便成為各國傾向性選擇，造成赤字和債務(wù)負擔(dān)普遍超標，旨在確保歐元區(qū)財政紀律的《穩(wěn)定與增長公約》事實上已經(jīng)破產(chǎn)。
歐洲整合、單一貨幣區(qū)建構(gòu)，反而加劇了區(qū)內(nèi)發(fā)展不均衡。根據(jù)歐盟委員會近期的歐元區(qū)季度報告，歐元區(qū)16國的競爭力差距逐步擴大，在金融危機爆發(fā)之前的10年間，德國、芬蘭等國家的競爭力相比其他成員國穩(wěn)步提升，德國的GDP獨占歐元區(qū)GDP總規(guī)模的1/3。特別是2002年歐元現(xiàn)鈔流通后，德國從2003年到2008年持續(xù)保持世界第一出口大國地位，而其區(qū)內(nèi)貿(mào)易比例高達70%。相比之下，包括歐元區(qū)三個大國法國、意大利和西班牙，特別是希臘和葡萄牙都出現(xiàn)了競爭力大幅下降，實際有效匯率被高估。希臘等國勞動力成本較低且缺乏金融資本，自然成為資本的凈流入國，即債務(wù)國，嚴重靠資本借貸支撐，透支消費，政府財政債務(wù)化，直至醞釀了“累積債務(wù)危機”。
另外一個歐元區(qū)的失衡問題就是，貨幣紅利和貨幣責(zé)任不對等，“搭便車”現(xiàn)象突出。歐元區(qū)是由具有共同利益的若干成員國組成的貨幣聯(lián)盟，這種貨幣聯(lián)盟利益具有公共產(chǎn)品的特征，因此聯(lián)盟中的每一成員都有以最小的代價謀求自身最大化利益的內(nèi)在動機，這就是為什么每一成員都有“搭便車”而坐享其成的傾向所在�！癙IIGS五國”的貨幣波動性明顯要高過其它幾種歐元區(qū)原有貨幣，在歐元區(qū)成立后，他們獲得了穩(wěn)定的貨幣環(huán)境，包括較低的匯率波動、穩(wěn)定的物價、低廉的融資成本和廣闊的金融市場，使得希臘等國能夠享受低廉借貸成本以維持經(jīng)濟增長，從而掩蓋了其生產(chǎn)率低但勞動成本高等結(jié)構(gòu)性問題。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，希臘、西班牙和葡萄牙的實際有效匯率被高估超過10%。同時低利率使其政府能夠以更優(yōu)惠的條件為債務(wù)融資，掩蓋了公共財政的潛在問題。事實上，除了德國外，大部分歐元國家的經(jīng)常賬戶都為逆差，且在1998年至2008間出現(xiàn)急劇惡化：愛爾蘭經(jīng)常項目余額了下降6%，經(jīng)常項目赤字達到5.2%；葡萄牙經(jīng)常項目赤字擴大超過5個百分點，至12.1%；西班牙經(jīng)常項目赤字擴大8.3百分點，至9.5%；希臘經(jīng)常項目赤字更是擴大11.6個百分點，達到14.4%的創(chuàng)紀錄水平，喪失了經(jīng)常賬戶融資的能力。
希臘、愛爾蘭不過是倒下的兩個，西班牙、葡萄牙……隨著債務(wù)危機的蔓延，歐元體系下實力較弱的經(jīng)濟體肯定會拖垮德國等出口型經(jīng)濟體。
弱國不走，強國不留。事實上，放棄曾經(jīng)象征經(jīng)濟實力和穩(wěn)定的德國馬克而啟用歐元可能是許多德國人心中永遠的痛。在德國，支持救援的主張并不受歡迎，人們普遍擔(dān)心歐元會成為疲軟的貨幣。如果更多的國家需要獲得金融支持，無疑會進一步加強德國國內(nèi)反對歐元的呼聲。近來德國應(yīng)退出歐元區(qū)尋求更堅挺貨幣的呼聲越來越高。德國應(yīng)退出歐元區(qū)的觀點來自于國內(nèi)強硬派和海外的歐元反對派，前者向來不甘心德國馬克時代的結(jié)束；后者則認為德國模式給歐元區(qū)其他成員國造成太大壓力。德國鷹派認為，本國應(yīng)自行決定高盈余、強勢貨幣和低通脹的政策，而不是被相對弱小的鄰國拖后腿。歐元鴿派則希望歐洲其他地區(qū)不必接受德國模式，將低估本幣作為調(diào)節(jié)手段，彌補損失的生產(chǎn)力。其實，幾派說的都有其合理性，這只是一個問題的不同方面。從長遠來看德國退出歐元區(qū)也許比希臘退出更有意義，德國更需要一個貨幣堅挺但差異化更小的貨幣聯(lián)盟。