12月9日，歐盟峰會(huì)通過(guò)“財(cái)政聯(lián)盟”的初步協(xié)議，上周，歐洲央行又實(shí)施了總額為5000億歐元的長(zhǎng)期再融資操作（LTRO）以向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，同時(shí)，歐央行對(duì)直接購(gòu)買債券的強(qiáng)硬態(tài)度也有所軟化，這一切似乎大大增強(qiáng)了歐債危機(jī)即將得到解決的信心。特別是在國(guó)內(nèi)，分析更傾向于認(rèn)為局面將會(huì)得到有力扭轉(zhuǎn)，然而，這很可能是過(guò)度樂觀了。在筆者看來(lái)，所謂的“財(cái)政聯(lián)盟”無(wú)助于解決歐元區(qū)內(nèi)在的沖突，從中長(zhǎng)期看，歐元仍然存在一定的解體風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)政府和金融機(jī)構(gòu)有必要有一個(gè)應(yīng)對(duì)這一局面的預(yù)案。
許多人認(rèn)為“單一貨幣+獨(dú)立財(cái)政”架構(gòu)是此次歐債危機(jī)發(fā)生的根本原因，因此，當(dāng)嚴(yán)格約束成員國(guó)赤字比率和債務(wù)比率，并控制其預(yù)算審批權(quán)的初步協(xié)議通過(guò)后，人們自然認(rèn)為事情取得了實(shí)質(zhì)性的突破。
然而，這很可能是一個(gè)危險(xiǎn)的誤解。歐債危機(jī)本質(zhì)并非債務(wù)危機(jī)，而是單一貨幣實(shí)踐的危機(jī)。迄今為止，人們并未找到主權(quán)不統(tǒng)一情況下實(shí)行單一貨幣所造成的競(jìng)爭(zhēng)力差異調(diào)節(jié)辦法，今天歐元區(qū)邊緣國(guó)家暴露出的嚴(yán)重財(cái)政危機(jī)，正是競(jìng)爭(zhēng)力差異無(wú)法得到有效調(diào)節(jié)的癥狀。競(jìng)爭(zhēng)力和財(cái)政困難，前者為因后者為果。但是，德法等國(guó)開出的藥方和1998年?yáng)|南亞危機(jī)期間國(guó)際貨幣基金組織（IMF）給印尼等國(guó)開出的藥方如出一轍，都是以緊縮為主，但它對(duì)希臘、意大利造成的傷害更甚于當(dāng)年的東南亞諸國(guó)。
當(dāng)年，IMF強(qiáng)行要求受援國(guó)提高利率、緊縮財(cái)政，令東南亞諸國(guó)付出太大代價(jià)。IMF也遭到了受援國(guó)和一些持凱恩斯主義者的猛烈批評(píng)。2008年危機(jī)爆發(fā)后IMF的態(tài)度發(fā)生了180度的轉(zhuǎn)變，不再以緊縮作為提供援助的前提，其總裁和首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至公開支持全球采取刺激性財(cái)政政策。不幸的是，德法此次正在重復(fù)IMF當(dāng)年的思路。
將此次“財(cái)政聯(lián)盟”視為歐債危機(jī)的終極解決方案，明顯是錯(cuò)誤的。強(qiáng)迫受援國(guó)緊縮財(cái)政，可能會(huì)讓其失去最后一個(gè)政策工具，令其有陷入緊縮循環(huán)的危險(xiǎn)。事實(shí)也證明，通過(guò)限制非危機(jī)時(shí)間的赤字，并不能讓其產(chǎn)生對(duì)危機(jī)的足夠抵抗力，在2008年危機(jī)爆發(fā)之前，多個(gè)國(guó)家的財(cái)政指標(biāo)就完全符合歐洲穩(wěn)定公約的標(biāo)準(zhǔn)。
一般來(lái)說(shuō)，區(qū)域不平衡有3個(gè)解決辦法：一是通過(guò)資源特別是勞動(dòng)力的充分流動(dòng)來(lái)平衡；二是通過(guò)改變貨幣的相對(duì)價(jià)格，即競(jìng)爭(zhēng)力弱的國(guó)家實(shí)行匯率貶值，以此改善貿(mào)易赤字；三是實(shí)行無(wú)償?shù)闹醒胴?cái)政轉(zhuǎn)移支付。在單一貨幣下，歐元區(qū)成員國(guó)不滿足前兩個(gè)條件，而此次制定的所謂“財(cái)政聯(lián)盟”根本就不是一個(gè)轉(zhuǎn)移支付體系。
在美國(guó)或中國(guó)這樣的單一貨幣經(jīng)濟(jì)體中，一旦某個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)狀況與總體貨幣政策產(chǎn)生沖突時(shí)，財(cái)政平衡系統(tǒng)將會(huì)自動(dòng)發(fā)揮作用。這個(gè)系統(tǒng)包括兩方面，一是稅收，困難地區(qū)將減少對(duì)聯(lián)邦（或中央）的稅收貢獻(xiàn)；二是補(bǔ)助會(huì)通過(guò)失業(yè)保險(xiǎn)、財(cái)政轉(zhuǎn)移等方式到達(dá)這些地區(qū)。這一切都是自動(dòng)而且無(wú)償?shù)�。拒絕無(wú)償援助，并強(qiáng)迫受援國(guó)勒緊褲帶來(lái)恢復(fù)市場(chǎng)的信心，頂多只能收到暫時(shí)且輕微效果，一旦這些國(guó)家的債務(wù)可持續(xù)性問題繼續(xù)受到市場(chǎng)的強(qiáng)烈質(zhì)疑，而成員國(guó)也不愿再承受緊縮的痛苦，局面就可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)。
總之，歐洲如果不引進(jìn)真正的美國(guó)式的財(cái)政統(tǒng)一，而沿著此次峰會(huì)所謂“財(cái)政聯(lián)盟”思路往下走，歐元區(qū)遲早會(huì)出現(xiàn)某種形式的解體，因?yàn)橹挥羞@樣才能使受困國(guó)從貨幣枷鎖中解脫出來(lái)。
隨著危機(jī)的不斷深化，越來(lái)越多的成員國(guó)政府和金融機(jī)構(gòu)洞察到了這場(chǎng)危機(jī)的實(shí)質(zhì)，也看到了建立一個(gè)無(wú)償?shù)闹醒胴?cái)政轉(zhuǎn)移系統(tǒng)的可能性微乎其微。公開談?wù)摎W元區(qū)解體不再視為離經(jīng)叛道，甚至不少金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)在毫不避諱地測(cè)算歐元解體之后的各種具體情景。
當(dāng)然，歐元在近期解體的概率可能不到30%，但從中長(zhǎng)期看卻是一個(gè)不得不面對(duì)的真實(shí)危險(xiǎn)。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，很有必要有一個(gè)應(yīng)對(duì)歐元區(qū)解體的預(yù)案，具體來(lái)說(shuō)，有如下方面需要注意：
第一，必要時(shí)進(jìn)行相關(guān)的壓力測(cè)試。歐元區(qū)以何種方式解體、是有序可控還是無(wú)序失控，解體會(huì)對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境及對(duì)中國(guó)的進(jìn)出口、宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生什么樣的沖擊，需要做具體的評(píng)估。要針對(duì)各種可能的情景，設(shè)計(jì)好貨幣政策和財(cái)政政策預(yù)案。
其次，中國(guó)的金融機(jī)構(gòu)要盡量克制去歐洲抄底的沖動(dòng)。目前歐洲很多國(guó)家的資產(chǎn)很便宜，特別是一些金融機(jī)構(gòu)急需救援，提供的條件比較誘人。國(guó)內(nèi)一些金融機(jī)構(gòu)很可能出于“走出去”、趁機(jī)占領(lǐng)國(guó)際市場(chǎng)、買便宜貨抄底等沖動(dòng)，貿(mào)然進(jìn)行投資。對(duì)于一般的周期性金融危機(jī)，低吸資產(chǎn)，抓住機(jī)會(huì)拓展業(yè)務(wù)平臺(tái)顯然是正確的，但歐洲眼下的危機(jī)并非是傳統(tǒng)的周期性金融危機(jī)。一旦歐元區(qū)出現(xiàn)解體，投資者將面臨市場(chǎng)、信用、匯率等多重風(fēng)險(xiǎn)，特別是如果投資邊緣國(guó)家，一旦貨幣脫鉤，匯率風(fēng)險(xiǎn)將極其巨大。
第三，外儲(chǔ)投資歐洲要慎之又慎。就目前而言，中國(guó)金融機(jī)構(gòu)對(duì)歐洲市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露并不大，潛在的風(fēng)險(xiǎn)集中在官方外匯儲(chǔ)備這一塊。中國(guó)3.2萬(wàn)億美元外儲(chǔ)有不小比重是歐元資產(chǎn)。盡管可能南方邊緣國(guó)家的資產(chǎn)不多，但如果歐元解體，仍然會(huì)造成巨大損失。據(jù)一家外資投行的評(píng)估，如果歐元解體，除德國(guó)貨幣可能相對(duì)目前歐元水平有輕微升值，其它各國(guó)貨幣都會(huì)大幅貶值，部分國(guó)家貶值幅度在50%以上。因此，原則上中國(guó)的外儲(chǔ)不能再配置到歐元區(qū)南方邊緣國(guó)，一旦極端事件發(fā)生，減記和貶值將會(huì)使這部分投資損失慘重，甚至是血本無(wú)歸。
當(dāng)然，面對(duì)歐洲的危機(jī)，中國(guó)也不能袖手旁觀，中國(guó)可以考慮參加全球性的救援行動(dòng)，但前提是不碰無(wú)擔(dān)保的邊緣國(guó)主權(quán)債券，也不碰那些國(guó)家的其它資產(chǎn)，只有類似于歐元主權(quán)聯(lián)合債券那樣的救援行動(dòng)才值得考慮。
