股利分配與分紅作為上市公司回饋投資者的重要方式，是投資者實(shí)現(xiàn)合理投資回報(bào)的主要渠道，對(duì)中國資本市場(chǎng)發(fā)展也有著重要的影響。多年來，我國A股市場(chǎng)上市公司的分紅狀況始終不盡如人意，市場(chǎng)不斷出現(xiàn)各種質(zhì)疑的聲音。上市公司為發(fā)展而少分紅或不分紅與部分投資者的分紅需求之間的矛盾日益凸顯。
實(shí)際上，近年來上市公司現(xiàn)金分紅狀況已經(jīng)有所改善。2007年、2008年、2009年、2010年，滬深兩市實(shí)施現(xiàn)金分紅的上市公司家數(shù)分別為779家、856家、1006家、1306家，占所有上市公司家數(shù)的比例分別為50%、52%、55%、63%；分紅金額分別為2757億元、3423億元、3890億元和4985億元，占當(dāng)年凈利潤(rùn)的比例為27%、36.65%、32.56%和30.01%。
然而，我國上市公司股利分配中仍然存在較多問題。首先，不分紅公司數(shù)量較多。2010年報(bào)顯示，2191家上市公司中既不分紅也不送股的公司有877家，其中2010年度虧損的公司僅為115家。沒有利潤(rùn)不分紅屬于正常情況，但實(shí)現(xiàn)了盈利且有未分配利潤(rùn)，具備分紅能力卻不向股東分紅，特別是持續(xù)多年不分紅的情況，應(yīng)有必要予以關(guān)注。
其次，股利分配政策缺少連續(xù)性。中國證監(jiān)會(huì)2008年10月發(fā)布的《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》明確要求，上市公司應(yīng)當(dāng)在章程中明確現(xiàn)金分紅政策，利潤(rùn)分配政策應(yīng)保持連續(xù)性和穩(wěn)定性。這一決定對(duì)規(guī)范上市公司近年來的分紅行為起到了一定的積極作用，上市公司分紅意識(shí)有所增強(qiáng)。但現(xiàn)實(shí)狀況與市場(chǎng)期望的目標(biāo)仍有較大差距。
第三，部分上市公司為達(dá)到再融資標(biāo)準(zhǔn)而分紅。證監(jiān)會(huì)為促進(jìn)上市公司進(jìn)行分紅，已出臺(tái)《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》，規(guī)定上市公司再融資時(shí)，“最近3年以現(xiàn)金累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近3年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的30%”。再融資是由于公司發(fā)展需要資金支持，需要保證項(xiàng)目的投入和正常運(yùn)營(yíng)。而分紅派息表明公司現(xiàn)金流充沛，即派現(xiàn)又增資，使公司在資金運(yùn)籌上處于矛盾狀態(tài)。部分上市公司為達(dá)到再融資標(biāo)準(zhǔn)而分紅。
第四，資本市場(chǎng)未能對(duì)上市公司形成穩(wěn)定分紅壓力。由于我國資本市場(chǎng)建立時(shí)間尚短，市場(chǎng)上炒作風(fēng)氣較為濃厚，大部分投資者并沒有對(duì)上市公司穩(wěn)定分紅的需求。在這樣的市場(chǎng)背景下，我國的上市公司便沒有了通過建立穩(wěn)定分紅的良好形象從而吸引長(zhǎng)期投資者的動(dòng)力。另一方面，在投資者追求短期收益的影響下，更多的上市公司為在短期內(nèi)提升股價(jià)而進(jìn)行“高配送”。這類“高配送”往往以送轉(zhuǎn)股為主，其目的除了擴(kuò)張股本、回報(bào)股東外，不排除為了便于在股價(jià)除權(quán)后進(jìn)一步炒作股價(jià)。
應(yīng)該說，上市公司分紅難題產(chǎn)生的原因涉及多個(gè)方面，可概括為以下幾點(diǎn)。
公司的發(fā)展和投資機(jī)會(huì)多，傾向于少發(fā)放現(xiàn)金股利。發(fā)放現(xiàn)金股利會(huì)減少公司用于項(xiàng)目投資的資金。一些盈利狀況較好但沒有或較少進(jìn)行紅利分配的上市公司，許多是由于未來發(fā)展對(duì)資金需求較大，為保障公司及股東長(zhǎng)遠(yuǎn)利益而不進(jìn)行股利分配。
控股股東無強(qiáng)化上市公司分紅的動(dòng)力。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，目前A股上市公司第一大股東平均持股比例為20%，而國有控股上市公司第一大股東的平均持股比例更是高達(dá)39.12%。因此，上市公司在決定年度分紅比例時(shí)，控股股東的意見往往是至關(guān)重要的�？毓晒蓶|擁有大比例的投票權(quán)，實(shí)際控制了上市公司的經(jīng)營(yíng)管理工作，使得上市公司在實(shí)際上僅僅是控股股東的下屬公司。在這種控股股東與上市公司名為兩家，實(shí)為一家的情況下，控股股東要求上市公司進(jìn)行分紅，對(duì)于控股股東來說，不僅沒有因分紅而獲得更多利益，反而會(huì)因?yàn)榉旨t導(dǎo)致控股股東（實(shí)際上為管理者）可支配資金的流出。
市場(chǎng)發(fā)育程度不足，市場(chǎng)機(jī)制不健全。在我國資本市場(chǎng)發(fā)展尚處于初期的時(shí)候，股票市場(chǎng)的高發(fā)行價(jià)、高市盈率讓上市公司的現(xiàn)金分紅變得無足輕重。國內(nèi)大部分投資者對(duì)資本市場(chǎng)的預(yù)期收益率較高，更多地期望于差價(jià)收入而對(duì)分紅較少要求，這導(dǎo)致上市公司缺乏分紅壓力，而有更高的投資動(dòng)力。另外，機(jī)構(gòu)投資者行為扭曲、短期化，未有效參與公司治理，促使企業(yè)提升分紅水平，也是導(dǎo)致上市公司對(duì)現(xiàn)金分紅持消極態(tài)度的原因。
存在重復(fù)征稅和稅負(fù)不公問題。我國個(gè)人投資者無論其收入水平如何，對(duì)股票紅利所得都征收10%的個(gè)人所得稅，而上市公司分紅是源于稅后利潤(rùn)，在分紅前上市公司已繳納了公司所得稅，從而造成重復(fù)征稅。除個(gè)人投資者、基金外，其它投資者收到分紅無需納稅，造成稅負(fù)不公。另外，我國對(duì)股票投資形成的資本利得實(shí)際上是零稅率，如此種種，使得稅收問題成為上市公司低現(xiàn)金股利政策的一大成因。由此也促使投資者趨向偏好于送股的分紅方式。
高發(fā)行價(jià)和高市價(jià)，使中小投資者僅能獲得較低的分紅收益率。相對(duì)而言，我國上市公司的股利支付狀況已有一定改善，近年的股利支付率均保持在30%左右，但是中小投資者的分紅收益率仍很低，大多低于一年期定期存款利率。因此，中小投資者往往更多關(guān)注送轉(zhuǎn)題材，而對(duì)現(xiàn)金分紅不感興趣，甚至對(duì)分紅股用腳投票，如此反過來又在一定程度上抑制了上市公司分紅的積極性。
有研究表明，我國上市公司股價(jià)的波動(dòng)與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)間的相關(guān)性不強(qiáng)，存在股價(jià)的波動(dòng)與基本面信息脫節(jié)的現(xiàn)象。然而，現(xiàn)金分紅能夠顯著降低公司股價(jià)的波動(dòng)，同時(shí)連續(xù)的分紅政策會(huì)提高公司股價(jià)的波動(dòng)與基本面信息的相關(guān)性。基于上述研究結(jié)果，筆者認(rèn)為，化解分紅難題應(yīng)從以下幾個(gè)方面入手。
首先，應(yīng)鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行分紅，但不一定要規(guī)定具體的分紅比例和數(shù)量�，F(xiàn)金分紅可以向投資者傳遞公司經(jīng)營(yíng)狀況的信息，從而使投資者對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)前景形成理性預(yù)期。
第二，引導(dǎo)市場(chǎng)投資者對(duì)紅利的偏好。根據(jù)股利迎合理論，當(dāng)市場(chǎng)投資者都偏好上市公司進(jìn)行分紅時(shí)，公司的管理層會(huì)選擇多分紅。而穩(wěn)定的分紅能夠向投資者提供穩(wěn)定的投資回報(bào)使投資者不必依賴股票買賣的資本利得獲取收益，有利于促進(jìn)投資者由“短期投機(jī)”轉(zhuǎn)向“長(zhǎng)期價(jià)值投資”。
第三，強(qiáng)化機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用。隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，機(jī)構(gòu)投資者逐漸成為許多公司，特別是大公司的主要持股者。機(jī)構(gòu)投資者越來越積極地參與公司治理事務(wù)，在推動(dòng)公司分紅制度的完善方面發(fā)揮了積極的作用。我國在發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的同時(shí)，應(yīng)積極促進(jìn)其參與公司治理，通過機(jī)構(gòu)投資者的積極參與來提升公司的分紅水平，同時(shí)使機(jī)構(gòu)投資者也能獲得穩(wěn)定的投資回報(bào)，而不只是通過波段操作來賺取資本利得。
第四，探討發(fā)行優(yōu)先股，滿足上市公司和投資者的不同訴求。在發(fā)達(dá)國家的資本市場(chǎng)中，優(yōu)先股的發(fā)行具有非常重要的地位。優(yōu)先股的出現(xiàn)已經(jīng)有100多年的歷史，它不僅為上市公司提供了重要的融資方式，而且為注重現(xiàn)金股利，希望獲取穩(wěn)定收益，不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者提供了很好的投資渠道。相較于對(duì)上市公司采取強(qiáng)制分紅的規(guī)定，忽視公司和投資者之間的差異，發(fā)行優(yōu)先股或是化解矛盾的可行之策。
優(yōu)先股有助于保護(hù)中小股東的利益。通過放棄對(duì)中小股東實(shí)際上起不到作用的表決權(quán)，去換取優(yōu)先于普通股股東分配公司財(cái)產(chǎn)、收益的權(quán)利，將更有利于保護(hù)投資者利益。而上市公司發(fā)行優(yōu)先股融資在擴(kuò)大股本，增加權(quán)益的同時(shí)也避免了控制權(quán)的稀釋。從西方成熟市場(chǎng)的實(shí)踐上看，優(yōu)先股的存在對(duì)于資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善，以及金融危機(jī)時(shí)期的救援，都有著重要的作用和意義。
總之，分紅是屬于公司的市場(chǎng)行為，是董事會(huì)和股東大會(huì)的重要決策事項(xiàng)，分多少、怎么分，應(yīng)該由公司股東和管理層自行協(xié)商確定。但是，上市公司作為公眾公司，在市場(chǎng)分紅水平普遍低下的情形下，提升分紅水平是上市公司應(yīng)盡的社會(huì)責(zé)任。應(yīng)著重引導(dǎo)投資者樹立起分紅理念，明白分紅才是上市公司對(duì)市場(chǎng)真金白銀的回報(bào)。同時(shí)，優(yōu)化上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)，使得公司的經(jīng)營(yíng)和分紅政策能夠體現(xiàn)出所有投資者的利益，保證市場(chǎng)的公正和透明。做到以上幾點(diǎn)，我國股市里面上市公司現(xiàn)金分紅少，投機(jī)盛行的現(xiàn)象自然可以得到逐步解決。（本文僅代表個(gè)人觀點(diǎn)）