進(jìn)入5月以來，內(nèi)外需疲軟態(tài)勢(shì)進(jìn)一步顯現(xiàn)。為防范經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步下滑風(fēng)險(xiǎn)，一些重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目加速啟動(dòng)，據(jù)媒體報(bào)道，一些下半年的項(xiàng)目被提前到上半年，穩(wěn)增長政策開始加碼。
根據(jù)世行測(cè)算，改革開放30年中國年均9.8%的增長率，除了有2至4個(gè)百分點(diǎn)是全要素生產(chǎn)率貢獻(xiàn)外，其余6至8個(gè)百分點(diǎn)來自于投資貢獻(xiàn)。投資率如此之高，與我國長期資本利用率低、需要更多資本注入有很大關(guān)系。這些年來，由于投資的宏觀收益下降，實(shí)現(xiàn)高增長必須依賴更高的投資比率，然而，投資主導(dǎo)的增長模式直接導(dǎo)致的是產(chǎn)能過剩和結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配。高投資不僅造成投資消費(fèi)失衡，加劇產(chǎn)能過剩，也不可避免地與高風(fēng)險(xiǎn)相伴“投資—債務(wù)—信貸”正在形成一個(gè)相互加強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)循環(huán)。如果產(chǎn)能擴(kuò)張是建立在信用擴(kuò)張基礎(chǔ)上，生產(chǎn)過剩危機(jī)就必然會(huì)引起非常大的金融風(fēng)險(xiǎn)。
近兩年投資迅速增長，資金主要來自銀行信貸，導(dǎo)致銀行貸款規(guī)模急劇擴(kuò)張，帶來銀行資本充足率和資產(chǎn)質(zhì)量下降等一系列問題；同時(shí)，銀行體系的貨幣創(chuàng)造功能衍生的巨額流動(dòng)性，也成為滋生房地產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)格膨脹、通貨膨脹和債務(wù)膨脹的誘因。
無法遏制的投資沖動(dòng)也導(dǎo)致巨大的地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的“膜拜”，投資自然對(duì)地方政府有極大的激勵(lì)作用，無論是土地財(cái)政還是地方融資平臺(tái)，其最后的去向都是進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施及相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資。許多地方政府不惜突破規(guī)劃，過度負(fù)債經(jīng)營。金融危機(jī)期間，為刺激經(jīng)濟(jì)而采取的積極財(cái)政政策，使得地方政府融資平臺(tái)規(guī)模大幅擴(kuò)張，數(shù)量從2008年的2000個(gè)左右升至目前的1萬個(gè)左右。與此同時(shí)，在地方政府投資沖動(dòng)和巨額債務(wù)壓力下，地方融資平臺(tái)債務(wù)急速膨脹，而其中銀行業(yè)承擔(dān)了大部分融資責(zé)任。由于大量的資金被配置到效益較低的項(xiàng)目中，杠桿率高、現(xiàn)金流不足以及貸款集中度風(fēng)險(xiǎn)變得越發(fā)突出。
控制不了投資擴(kuò)張和項(xiàng)目投資沖動(dòng)，就很難控制銀行信貸。目前預(yù)計(jì)，包括高速公路、高鐵等在內(nèi)的在建投資項(xiàng)目計(jì)劃總投資數(shù)額可能巨大，投資的粗放擴(kuò)張必然導(dǎo)致銀行資產(chǎn)負(fù)債表再度膨脹，投資貸款、各地方融資平臺(tái)沉淀的巨額債務(wù)，以及通過銀信合作流向“表外”的信貸，都可能潛藏較大的不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，增加金融業(yè)系統(tǒng)脆弱性，這可能在未來幾年帶來新一輪銀行不良資產(chǎn)上升。
當(dāng)前，面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的趨勢(shì)，穩(wěn)增長政策不應(yīng)著眼于做加法，靠財(cái)政杠桿啟動(dòng)大規(guī)模投資。實(shí)際上，財(cái)政刺激更應(yīng)該做減法，要從總量上降低稅負(fù)成本，刺激微觀主體的經(jīng)濟(jì)活力。以減保增、以減促加，才可能避免陷入新的“風(fēng)險(xiǎn)循環(huán)”。