中國(guó)經(jīng)濟(jì)減速的態(tài)勢(shì)仍在延續(xù)，筆者預(yù)計(jì)三季度當(dāng)季增速將進(jìn)一步回落至7.2%附近，相應(yīng)今年前三季度累計(jì)增速也將回落至7.6%，將成為自2009年二季度以來(lái)最差的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行的嚴(yán)重局面已經(jīng)引起決策層的高度重視，5月份溫家寶總理在湖北調(diào)研時(shí)首次提出“把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加重要的位置”之后，7月底的中央政治局會(huì)議，則就“把穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加重要的位置”明確為下半年經(jīng)濟(jì)工作的主要目標(biāo)，而近期溫家寶總理在江蘇、浙江和廣東調(diào)研時(shí)則是將“穩(wěn)增長(zhǎng)”的總目標(biāo)，進(jìn)一步具體化為“穩(wěn)定投資是擴(kuò)內(nèi)需穩(wěn)增長(zhǎng)的關(guān)鍵”、“要有針對(duì)性地采取措施推動(dòng)出口穩(wěn)定增長(zhǎng)”、“要增強(qiáng)信心，關(guān)注就業(yè)”。在經(jīng)濟(jì)仍在下行的基本面和決策層穩(wěn)增長(zhǎng)的政策意圖的雙重影響下，市場(chǎng)對(duì)于宏觀政策放松的預(yù)期再一次被吊起來(lái)，特別是對(duì)于貨幣政策的進(jìn)一步放松，更是給予厚望，但是央行在此前一個(gè)月之內(nèi)兩次降息之后，并沒(méi)有如市場(chǎng)預(yù)期的繼續(xù)采取降息和降準(zhǔn)，而是采取了更加謹(jǐn)慎的公開(kāi)市場(chǎng)操作向銀行體系釋放短期資金，由此可見(jiàn)，同2008-2009年期間，央行連續(xù)降息和降準(zhǔn)相比，此次央行顯然改變了思路。
如果以PPI（代表生產(chǎn)情況）和CPI（代表通脹情況）兩個(gè)物價(jià)指標(biāo)的走勢(shì)來(lái)觀察當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入相對(duì)偏冷區(qū)域，但相較2008年4季度至2009年上半年經(jīng)濟(jì)危機(jī)最黑暗的時(shí)期要好一些，當(dāng)時(shí)兩個(gè)指標(biāo)曾經(jīng)連續(xù)8個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，最低曾分別降至-1.73%和-0.22%。所以?xún)H就目前情況來(lái)看，央行尚不至于馬上采取08-09年那樣密集的行動(dòng)，而且8月份歐美央行均采取了按兵不動(dòng)的策略，歐美央行的動(dòng)作也是影響中國(guó)央行行動(dòng)的一個(gè)重要因子。
筆者認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行與08-09年時(shí)期的一個(gè)不同在于，中國(guó)企業(yè)已經(jīng)開(kāi)始了資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)。按照野村證券經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明關(guān)于日本企業(yè)在上世紀(jì)90年代開(kāi)始大衰退中表現(xiàn)的研究顯示：經(jīng)濟(jì)衰退是由于股市以及不動(dòng)產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫破滅后，市場(chǎng)價(jià)格的崩潰造成在泡沫期過(guò)度擴(kuò)張的企業(yè)資產(chǎn)大幅縮水，資產(chǎn)負(fù)債表失衡，企業(yè)負(fù)債嚴(yán)重超出資產(chǎn)，在這種情況下大多數(shù)企業(yè)會(huì)將企業(yè)目標(biāo)從“利潤(rùn)最大化”轉(zhuǎn)為“負(fù)債最小化”，即實(shí)施資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)工作，而這樣就會(huì)形成一種合成謬誤，就出現(xiàn)了銀行愿意放貸，但是也找不到借貸對(duì)象的異�，F(xiàn)象。
此前央行的調(diào)研就顯示，2012年第2季度，受穩(wěn)健貨幣政策影響，總部企業(yè)資金運(yùn)行呈現(xiàn)出新趨勢(shì)，表現(xiàn)在委托貸款高速增長(zhǎng)。集團(tuán)總部基本是通過(guò)短期融資券、中期票據(jù)、私募票據(jù)等方式在直接融資市場(chǎng)籌得資金后，通過(guò)財(cái)務(wù)公司以委托貸款方式向下屬企業(yè)進(jìn)行資金支持，同時(shí)企業(yè)資金需求中短期貸款增長(zhǎng)較快。而截至7月底，包括企業(yè)債、公司債、中票和短融在內(nèi)的信用債凈增加了1.03萬(wàn)億，是前7個(gè)月新增信貸5.39萬(wàn)億的20%，而2009年至2011年期間，這一比重分別為11%、13%和17%；同時(shí)今年前7個(gè)月的新增中長(zhǎng)期貸款在新增貸款中的比重僅為34%，較2009年至2011年的平均75%水平大幅回落。央行的調(diào)查和信用債市場(chǎng)的數(shù)據(jù)表明：實(shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開(kāi)始采取以債換貸，以短代長(zhǎng)的資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)。
從今年半年報(bào)的情況來(lái)看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債修復(fù)引發(fā)的經(jīng)營(yíng)收縮已經(jīng)逐漸開(kāi)始顯現(xiàn)。而此前IMF最新的國(guó)別評(píng)估報(bào)告對(duì)中國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩程度評(píng)估顯示，中國(guó)產(chǎn)能利用率已經(jīng)由危機(jī)前的80%下降到僅有60%。
綜合上述實(shí)體經(jīng)濟(jì)的經(jīng)營(yíng)、融資變化等情況，可以說(shuō)在經(jīng)歷危機(jī)爆發(fā)下的快速下滑和反危機(jī)干預(yù)下的快速?gòu)?fù)蘇之后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)行至新的十字路口。即在經(jīng)濟(jì)周期性運(yùn)行、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)內(nèi)在式調(diào)整之下，中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開(kāi)始資產(chǎn)負(fù)債修復(fù)下的自我調(diào)整，這種新情況是自1992年中國(guó)確立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制以來(lái)首次出現(xiàn)的。而已有研究顯示，在此種條件下，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行更多地需要依靠政府的財(cái)政政策和公共投資政策，相應(yīng)貨幣政策則因?yàn)檎也坏街c(diǎn)而難以施力。