盡管明年美國經(jīng)濟(jì)可能保持低速復(fù)蘇，但美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面在發(fā)達(dá)國家中表現(xiàn)突出，將遙遙領(lǐng)先于歐元區(qū)和日本。經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)美元的正面支持日益增強(qiáng)。加之美國“雙赤字”緩解將減輕美元貶值壓力，預(yù)計(jì)2013年美元指數(shù)將維持震蕩走勢，中樞水平將有所抬升，未來可能再創(chuàng)階段性新高，美元對(duì)日元與歐元有望持續(xù)、階段性走強(qiáng)。
2011年以來美元指數(shù)持續(xù)走高，進(jìn)入2012年后主要以區(qū)間震蕩走勢為主。具體變化可分為三個(gè)階段：一是年初到4月份在78-82之間維持震蕩走勢；二是5月份至9月中旬先升后降，5月份以來美元指數(shù)持續(xù)走高，7月24日創(chuàng)出2010年下半年以來的新高84.09，隨后持續(xù)小幅回落到78一線；三是9月份以后繼續(xù)在78-82之間震蕩。歐元對(duì)美元匯率主導(dǎo)著美元指數(shù)走勢。
2012年1月下旬歐元對(duì)美元持續(xù)小幅升值，2月份到4月份歐元對(duì)美元匯率一直橫盤整理，5月份到7月份則持續(xù)貶值，7月24日盤中創(chuàng)下2010年下半年以來的新低1.2041，隨后重新走高，9月下旬以來再次呈現(xiàn)橫盤整理。日元持續(xù)面臨升值壓力，日本央行對(duì)外匯市場干預(yù)力度較大，日元對(duì)美元上半年先貶后升，隨后橫盤震蕩，10月份以來再次經(jīng)歷新一輪快速貶值。
2013年美元指數(shù)如何演繹？美元對(duì)歐元、日元等主要貨幣走勢如何？筆者擬對(duì)影響美元走勢的市場風(fēng)險(xiǎn)偏好因素、政策因素以及經(jīng)濟(jì)基本面因素等逐一分析，據(jù)此對(duì)2013年美元走勢加以研判。
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歐債危機(jī)有所緩解，市場避險(xiǎn)情緒緩和 |
歐債危機(jī)持續(xù)發(fā)酵是近兩年影響外匯市場的一項(xiàng)重要因素。2010年以來，從希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)全爆發(fā)到債務(wù)危機(jī)傳染至西班牙、愛爾蘭、葡萄牙和意大利等“歐豬五國（PIIGS）”，歐債危機(jī)層出不窮的“壞消息”使歐元承壓，并導(dǎo)致市場避險(xiǎn)情緒上升。在歐債危機(jī)集中爆發(fā)階段，市場避險(xiǎn)情緒均顯著上升，美元作為避險(xiǎn)資產(chǎn)優(yōu)勢凸顯，這是2008年國際金融危機(jī)以來美元數(shù)輪走升的主要原因。
進(jìn)入2011年下半年，歐債危機(jī)出現(xiàn)向法國等核心國家蔓延的勢頭，歐洲銀行業(yè)也受到重創(chuàng)，市場擔(dān)心會(huì)進(jìn)一步爆發(fā)歐洲銀行業(yè)危機(jī)，市場避險(xiǎn)情緒高漲甚至進(jìn)一步升溫，進(jìn)而打壓高風(fēng)險(xiǎn)非美貨幣，并抬升美元走勢。
2012年四季度以來，歐債危機(jī)再次緩解，市場避險(xiǎn)情緒也相應(yīng)緩和。2012年9月6日歐洲央行推出直接貨幣交易計(jì)劃（OMT），或稱無限量沖銷式購債計(jì)劃，即在嚴(yán)格的條件下，歐洲央行可在二級(jí)市場中無限量購買歐元區(qū)成員國短期國債。10月8日放貸額度達(dá)5000億歐元的歐洲穩(wěn)定機(jī)制（ESM）正式啟動(dòng)。這兩項(xiàng)措施對(duì)于防止歐債危機(jī)進(jìn)一步深化、擴(kuò)散，挽救日漸分崩離析的歐元區(qū)有積極的作用。隨著歐債危機(jī)初步緩和，市場避險(xiǎn)情緒也有所緩解。
OMT與ESM的推出以及國際貨幣基金組織（IMF）、歐盟委員會(huì)和歐洲中央銀行（“三駕馬車”）的合作和努力使歐債危機(jī)再次惡化、集中爆發(fā)的可能性以及歐元區(qū)解體或部分成員退出的可能性均顯著降低。
雖然歐債危機(jī)仍未最終徹底解決，未來仍可能經(jīng)歷較大波動(dòng)，但歐債危機(jī)短期高風(fēng)險(xiǎn)階段已過，預(yù)計(jì)2013年歐債危機(jī)形勢將有所緩和，市場避險(xiǎn)情緒也將隨之消解。不過，對(duì)于未來可能出現(xiàn)的歐債危機(jī)新事件以及中東等地區(qū)可能爆發(fā)的地緣政治危機(jī)仍需保持警惕，突發(fā)事件仍可能影響市場避險(xiǎn)情緒與投資偏好，并成為推動(dòng)美元走強(qiáng)的潛在因素。
2008年國際金融危機(jī)后，美聯(lián)儲(chǔ)推出量化寬松（QE）政策并三次加以升級(jí)。美國量化寬松政策的推出帶來美元泛濫，直接影響到全球市場流動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)偏好，從而對(duì)美元匯率形成沖擊。從美元指數(shù)變化與美國QE執(zhí)行情況看，2008年11月底美聯(lián)儲(chǔ)推出QE1后，美元指數(shù)于2008年12月初開始大幅跳水，12月份當(dāng)月跌幅達(dá)6.2%。QE1持續(xù)到2010年一季度結(jié)束，而2009年3月至11月，美元指數(shù)持續(xù)長時(shí)間走低。QE2推出時(shí)間在2010年11月份，持續(xù)到2011年二季度結(jié)束，美元指數(shù)則在2011年1月至4月持續(xù)下跌�？傮w來看，前兩輪QE的執(zhí)行均導(dǎo)致美元承壓，均有美元指數(shù)走低相伴隨。
但上述情況在第三輪量化寬松中將發(fā)生變化。2012年9月份美聯(lián)儲(chǔ)推出了QE3，目前來看，QE3對(duì)美元的影響作用將減弱。一方面，前兩輪QE的主要目的在于釋放流動(dòng)性，其執(zhí)行有明確的預(yù)定規(guī)模和時(shí)間表，而QE3的主要目的在于引導(dǎo)預(yù)期，其執(zhí)行采取“不定上限、不定期限”的操作模式，并且與經(jīng)濟(jì)增長與就業(yè)改善相掛鉤。
筆者認(rèn)為，與前兩輪QE相比，QE3引發(fā)美元進(jìn)一步泛濫的可能性較低。從現(xiàn)實(shí)效果看也確實(shí)如此。前兩輪QE的執(zhí)行均帶來美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的大幅膨脹，并相應(yīng)導(dǎo)致美元流動(dòng)性泛濫。而QE3出臺(tái)至今，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張幅度甚微，資產(chǎn)負(fù)債表中資產(chǎn)項(xiàng)目的長期國債和MBS債券的比例變化并不顯著。
另一方面，與前兩次美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)推QE的“獨(dú)角戲”不同，美聯(lián)儲(chǔ)推出QE3的同時(shí)，歐洲央行、日本央行與英格蘭銀行等政策寬松也相繼加碼。歐洲央行于2012年9月份開啟了規(guī)模不設(shè)上限的直接貨幣交易（OMT），可視為沖銷版的量化寬松，日本與英國央行則不斷擴(kuò)大資產(chǎn)購買計(jì)劃規(guī)模，推動(dòng)量化寬松政策進(jìn)一步升級(jí)。
而最新的信息是，美聯(lián)儲(chǔ)屬下聯(lián)邦公開市場委員會(huì)(FOMC)宣布，在失業(yè)率高于6.5%，且未來一兩年內(nèi)通脹率預(yù)期不超過2.5%的情況下，由0到0.25%超低利率將保持不變，推出第四輪量化寬松(QE4)，每月采購450億美元國債替代扭曲操作(OT)，加上QE3聯(lián)儲(chǔ)每月資產(chǎn)采購額為850億。這種做法與此前有很大反差。
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美國經(jīng)濟(jì)在發(fā)達(dá)國家中“一枝獨(dú)秀” |
在發(fā)達(dá)國家中，美國經(jīng)濟(jì)問題暴露得最早，經(jīng)濟(jì)調(diào)整也最早，調(diào)整得也最為充分。2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，美國經(jīng)濟(jì)一度陷入衰退，但自2009年三季度開始，GDP季度環(huán)比折年率負(fù)增長局面得以扭轉(zhuǎn)，開始正式步入復(fù)蘇。2012年美國經(jīng)濟(jì)保持溫和復(fù)蘇態(tài)勢，一、二、三季度GDP環(huán)比折年率分別為2%、1.3%和2%，至此美國經(jīng)濟(jì)已連續(xù)13個(gè)季度保持正增長。
另外，近期美國PMI指數(shù)、密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)等一些先行指標(biāo)均持續(xù)好轉(zhuǎn)，11月份美國PMI指數(shù)為6月份以來的最高，11月份密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)上升到82.7，為2007年10月份以來的最高。美國就業(yè)市場也出現(xiàn)改善跡象，房地產(chǎn)市場則存在一些積極信號(hào)。10月份美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期，10月份美國新房開工量創(chuàng)四年以來新高，美國20個(gè)大中城市的標(biāo)準(zhǔn)普爾凱斯-希勒房價(jià)指數(shù)自2012年3月份以來環(huán)比持續(xù)上漲；房屋銷售量穩(wěn)步上升，庫存不斷下降，同時(shí)抵押貸款止贖數(shù)量也降至三年以來的最低水平。從短期趨勢看，2013年美國經(jīng)濟(jì)形勢要好于2012年，美國的經(jīng)濟(jì)基本面形勢正朝著有利于美元的方向發(fā)展。
從中長期趨勢看，美國頁巖氣開發(fā)和利用取得突破性進(jìn)展，將使美國能源逐步走向獨(dú)立，國內(nèi)能源價(jià)格出現(xiàn)較大幅度回落，能源成本低廉的比較優(yōu)勢日益顯著。與此同時(shí)，美國再工業(yè)化進(jìn)程在推進(jìn)，以智能制造和無線網(wǎng)絡(luò)革命為代表的第三次技術(shù)變革正在美國醞釀并初見端倪。未來以能源為原料的產(chǎn)業(yè)和新興的智能工業(yè)可能成為引領(lǐng)美國經(jīng)濟(jì)增長的新引擎。
與美國經(jīng)濟(jì)顯露曙光相比，歐元區(qū)與日本的情況則很糟糕。受主權(quán)債務(wù)危機(jī)的拖累，歐元區(qū)2012年第二、三季度GDP分別環(huán)比下滑0.2%和0.1%，連續(xù)兩個(gè)季度環(huán)比負(fù)增長意味著歐元區(qū)已正式進(jìn)入4年來的第二次經(jīng)濟(jì)衰退。德國、法國等核心國家經(jīng)濟(jì)在減速。作為先行指標(biāo)，10月份，反映經(jīng)濟(jì)信心的歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)敏感指數(shù)繼續(xù)下滑，降至2009年9月以來最低點(diǎn)；11月份歐元區(qū)覆蓋服務(wù)業(yè)和制造業(yè)的綜合PMI為45.8，已連續(xù)15個(gè)月低于50的榮枯分界線。
受外需萎縮導(dǎo)致出口下降影響，2012年第三季度日本GDP較上季下降0.9%，同比下降3.5%，是3個(gè)季度以來首次出現(xiàn)負(fù)增長，經(jīng)濟(jì)明顯萎縮。美國經(jīng)濟(jì)面臨的主要是周期性問題，而歐元區(qū)與日本經(jīng)濟(jì)除周期性問題外，還面臨復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性問題，未來形勢不容樂觀。
美國巨額經(jīng)常項(xiàng)目赤字和財(cái)政赤字一直使美元承壓。從外匯供求角度看，美國巨額經(jīng)常項(xiàng)目赤字相應(yīng)造成美元過度投放，從而導(dǎo)致美元面臨貶值壓力。而美國政府巨額赤字與天量國債預(yù)示著美國也可能面臨主權(quán)債務(wù)危機(jī)。但國際金融危機(jī)爆發(fā)后，美國經(jīng)濟(jì)開始“再平衡”，財(cái)政赤字與經(jīng)常項(xiàng)目赤字?jǐn)U張勢頭有所遏制。
為削減財(cái)政赤字，美國政府自金融危機(jī)以來不斷努力削減開支，政府部門的持續(xù)去杠桿化使財(cái)政赤字規(guī)模與財(cái)政赤字占GDP的比例呈趨勢性回落。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，2009-2012年美國財(cái)政赤字規(guī)模分別為1.413萬億美元、1.293萬億美元、1.296萬億美元和1.089萬億美元，財(cái)政赤字占GDP比例分別為10.14%、9.01%、8.66%和7%。2009-2012年美國的經(jīng)常項(xiàng)目赤字也較危機(jī)前顯著縮減，經(jīng)常項(xiàng)目赤字占GDP比重較危機(jī)前下降。2006、2007年美國經(jīng)常赤字規(guī)模為8006億美元、7103億美元，占GDP比重分別為5.98%和5.06%，2008年經(jīng)常赤字規(guī)模下降到6771億美元，占GDP比重為4.74%。2009-2011年美國經(jīng)常赤字規(guī)模進(jìn)一步下降到3819億美元、4420億美元和4659億美元，占GDP比重分別為2.73%、3.05%和3.09%。
從以上影響美元走勢的因素分析來看，由于未來歐債危機(jī)將趨于緩和，市場避險(xiǎn)情緒也將有所緩和，但歐債危機(jī)新事件與地緣政治突發(fā)事件爆發(fā)的可能性仍不能排除，屆時(shí)美元將獲短期支撐。美聯(lián)儲(chǔ)QE3對(duì)美元的影響力在減弱，美元面臨的向下壓力也較前兩輪QE明顯減輕。如此一來，經(jīng)濟(jì)基本面因素將逐漸成為影響未來美元匯率走勢的主導(dǎo)因素。
盡管2013年美國經(jīng)濟(jì)可能保持低速復(fù)蘇，但美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面在發(fā)達(dá)國家中表現(xiàn)突出，仍將遙遙領(lǐng)先于歐元區(qū)和日本。經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)美元的正面支持日益增強(qiáng)。加之美國“雙赤字”緩解將減輕美元貶值壓力，筆者預(yù)計(jì)2013年美元指數(shù)將維持震蕩走勢，中樞水平將有所抬升，未來可能再創(chuàng)階段性新高，美元對(duì)日元與歐元也有望持續(xù)、階段性走強(qiáng)。