一國匯率升值并不都伴隨著實體經(jīng)濟(jì)的強勁，也伴隨著熱錢的大筆進(jìn)出，無實際經(jīng)濟(jì)上升的匯率上升，就是貨幣的空洞化現(xiàn)象。
這一現(xiàn)象并不鮮見，日本經(jīng)濟(jì)失落了二十年，但日元卻并未隨之下落，而是起伏不定，次貸危機后，2011年10月日元兌美元更是創(chuàng)出“二戰(zhàn)”以來的新高，75左右日元兌1美元。
東南亞金融危機之前，各國大都存在同樣的現(xiàn)象，由于出口順利導(dǎo)致各國貨幣兌美元上升，由于境外低成本資金進(jìn)入導(dǎo)致外債上升，股市與樓市大漲，投資率上升而導(dǎo)致效率下降，在本國貨幣小心翼翼國際化的過程中，未能抵擋住國際熱錢的沖擊。
除了股市與負(fù)債率、出口以外，其他似乎都與中國的現(xiàn)狀很像，而人民幣同樣處于小心翼翼的國際化過程中。克魯格曼于1994年在《外交雜志》上發(fā)表的《亞洲奇跡的神話》一文指出，東亞奇跡其實是靠高投資與勞動力從農(nóng)村向城市轉(zhuǎn)移驅(qū)動，但是高投資并沒有帶來生產(chǎn)率的增長，東南亞是紙老虎，高達(dá)30％甚至40％的投資率，全要素生產(chǎn)率上升為零。
我國的全要素生產(chǎn)率在下降，雖然估算值各有不同，但結(jié)論大同小異。安永在其《勢在必行：提高中國生產(chǎn)率》報告中指出，中國的生產(chǎn)率增長正趨于下降，全要素生產(chǎn)率的年均增長率從2001年至2007年的4.7%下降到2008年到2010年的2.8%。根據(jù)清華大學(xué)白重恩教授的估算，2007年之前，全要素生產(chǎn)率的增長，年均增速達(dá)3.8%；2008年之后，資本產(chǎn)出比以每年5%的速度增加，全要素生產(chǎn)率大幅下降至每年2.2%。在這段時間，經(jīng)濟(jì)增長很大一部分來自資本產(chǎn)出比的增加。這與2008年次貸危機發(fā)生以后，周期性行業(yè)的凈資產(chǎn)回報率下降相關(guān)。
金融泡沫上升，根據(jù)央行的數(shù)據(jù)，截至今年3月末，中國廣義貨幣M2達(dá)103.61萬億元，首次突破百萬億元大關(guān)，信貸增速超過預(yù)期，因此并不奇怪，從去年四季度至今，主要城市的房價處于大幅上漲的過程中，房屋空置率有增無減。
出口面臨階段性下行。從去年開始下降，到今年出口出現(xiàn)醒目的上升，對數(shù)據(jù)的疑問不絕于耳，海關(guān)總署澄而不清。截至今年2月份，中國海關(guān)總署公布的內(nèi)地對香港的出口額為949億美元，同期香港海關(guān)公布的從內(nèi)地進(jìn)口商品的金額僅為587億美元，差異高達(dá)362億美元。
貿(mào)易假像除了政績沖動外，規(guī)避資本管制是重要原因，內(nèi)地向外的移民與投資，外部熱錢向境內(nèi)涌動，是資金地下進(jìn)出的重要通道之一。
人民幣迭創(chuàng)新高。4月12日，中國人民銀行公布，人民幣對美元中間價為6.2506，創(chuàng)下2005年匯改以來的新高。當(dāng)天人民幣對美元即期匯率12日達(dá)到6.19，是1994年以來的最高點。隨著人民幣波動增加，境內(nèi)外雙向流動日趨頻繁，從去年12月份開始，中國新增外匯占款改變下行趨勢，節(jié)節(jié)上升。
看起來，似乎一場危機不可避免，事實上，在鄂爾多斯、溫州等地的確出現(xiàn)了小規(guī)模的危機，但這場危機在近兩年內(nèi)還不可能蔓延到全國。
首先是美元儲備居高不下，截至3月末，國家外匯儲備余額為3.44萬億美元。吸收了東南亞金融危機的教訓(xùn)，各主要新興經(jīng)濟(jì)體外匯儲備十分充實。其次是存款數(shù)據(jù)上升，勤儉節(jié)約存銀行的美德幫助抵御債務(wù)危機的侵襲，截至3月末，本外幣存款余額100.70萬億元，同比增長16%。人民幣存款余額97.93萬億元，同比增長15.6%，分別比上月末和上年末高1.0個和2.2個百分點。這與日本的結(jié)構(gòu)類似，政府大量負(fù)債，經(jīng)濟(jì)下行，但國內(nèi)債權(quán)人穩(wěn)定了市場。
最重要的是，中國提高經(jīng)濟(jì)效率的辦法極多，如對年輕勞動者的技術(shù)培訓(xùn)，如放開管制等等。大的經(jīng)濟(jì)體即使效率低下爆發(fā)風(fēng)險，時間也會十分漫長。
中國有危機之險，但無危機立即爆發(fā)的可能。一切取決于改革的決心，與提升效率的勇氣，否則，即使茍延幾十年，本質(zhì)與立即爆發(fā)危機并無不同。