對通縮的擔(dān)憂正在一步步向政策現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)化。最新的幾條消息是，歐盟正在考慮為成員國提供低息貸款，歐央行行長德拉吉反駁德國對降息政策的批評，歐央行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家警告說不排除選擇QE。
這幾條消息共同的關(guān)注點(diǎn)是歐洲正在考慮寬松的貨幣政策，歐洲當(dāng)局一方面冀望寬松貨幣刺激經(jīng)濟(jì)，另一方面也不遺余力地為寬松排除障礙。要推行寬松政策，歐洲當(dāng)局首先要在內(nèi)部達(dá)成共識。
持續(xù)的財(cái)政緊縮及貨幣緊縮政策，以及潛在的通縮壓力，成員國加速推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革，提振經(jīng)濟(jì)增長成為非常急迫的任務(wù)。這正是歐洲經(jīng)濟(jì)當(dāng)局考慮通過低息貸款的方式刺激的現(xiàn)實(shí)原因。不過，根據(jù)媒體的報(bào)道，這一貸款可以被視為補(bǔ)貼貸款，由各成員國通過財(cái)政轉(zhuǎn)移來支付并共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)說，該方案將于12月的歐盟峰會進(jìn)行討論。
這可不是德國所喜歡的方式。甚至德國對低利率的貨幣政策都不乏微詞。德國多次批評歐央行的降息政策，而德國的意見又是那么重要，歐央行著實(shí)為難。德國批評降息政策，除了該國傳統(tǒng)上對通貨膨脹有著根深蒂固的恐懼外，德國經(jīng)濟(jì)對降息的需求并不大。德國經(jīng)濟(jì)增長較為穩(wěn)定，失業(yè)率也較為樂觀，對降息的需求相應(yīng)要小一些。同時(shí)，德國也明顯出現(xiàn)經(jīng)常賬戶盈余，甚至因此遭到了美國的批評。
德國的情況并不能代表歐洲整體。德國一向是歐洲的好學(xué)生，也是推動歐洲各國經(jīng)濟(jì)改革的主導(dǎo)國。德國一向主張通過緊縮財(cái)政和貨幣以及減赤，敦促重危國調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，健全貨幣體系，以便早日走向正軌。然而，德國的訴求，恰恰折射出歐洲復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)。歐洲各國的不平衡是歐洲經(jīng)濟(jì)整體復(fù)蘇的大難題，這意味著同一貨幣政策在各國將帶來不同的現(xiàn)實(shí)。對德國有益的政策，對重債國未必有利。在同一國家，可以通過轉(zhuǎn)移支付和政策傾斜來化解區(qū)域差異，而在歐元區(qū)卻意味著爭吵。而爭吵卻又必然會貽誤戰(zhàn)機(jī)，難免拖延危機(jī)的救助。
即使沒有德國的反對，降息也更多的只是一種態(tài)度，而未必是一種有效措施。筆者在月初的專欄中分析過這一問題，倘若歐洲患的是和日本一樣的資產(chǎn)負(fù)債表衰退，又面臨“流動性陷阱”，則降低利率將基本無濟(jì)于事。從近期的情況看，歐洲面臨著明顯的內(nèi)需不足問題，據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，自2011年四季度至今，歐元區(qū)制造業(yè)產(chǎn)能利用率連續(xù)7個(gè)季度不足80%，家庭消費(fèi)也連續(xù)7個(gè)季度同比下滑。同時(shí)，歐洲的信貸緊縮也很嚴(yán)重，盡管經(jīng)過數(shù)撥銀行業(yè)測試，歐洲銀行業(yè)的盈利能力仍提升緩慢，風(fēng)險(xiǎn)敞口加大，信貸繼續(xù)緊縮。即使通過這波銀行業(yè)測評，不良貸款突破1.2萬億歐元的歐洲銀行業(yè)仍將因企業(yè)投資消費(fèi)意愿降低而持續(xù)信貸緊縮。
其實(shí)，是否有用已不重要，重要的一是態(tài)度，二是這一態(tài)度背后的政策取向。態(tài)度更多地是表現(xiàn)給歐洲內(nèi)部，尤其是那些亟需救助的重危國，政策取向則讓歐洲外部的投資者多些參考。盡管不少投資者仍在押注歐洲復(fù)蘇，筆者可以判斷對通縮的擔(dān)憂以及隨后的低利率是歐洲未來一段時(shí)期的政策選擇，而德國等少數(shù)派的反對將是歐洲執(zhí)行這一政策時(shí)的異常，也應(yīng)給予充分考慮。
然后是擔(dān)憂中的通縮問題。這波較為強(qiáng)烈的通縮擔(dān)憂潮來自10月份意外降至0.7%的HICP數(shù)據(jù)。根據(jù)經(jīng)典的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，CPI連跌三個(gè)月即已意味著出現(xiàn)通縮，與之伴生的是收入減少、物價(jià)下跌和購買力下降，進(jìn)而生產(chǎn)受抑制，導(dǎo)致失業(yè)率升高和經(jīng)濟(jì)衰退。緊縮的貨幣政策通常也被認(rèn)為是通縮的一個(gè)原因，而歐洲這波討論中的潛在通縮，筆者更傾向于是一場周期性的危機(jī)。其原因既有債務(wù)危機(jī)，也有救助中的緊縮貨幣政策，但根源應(yīng)與歐洲經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性失衡有關(guān)。德國是歐洲經(jīng)濟(jì)的標(biāo)桿，在推行德國版經(jīng)濟(jì)模式時(shí)，如何解決大歐洲的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，似乎應(yīng)給予足夠的考慮。