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2007年3月至今，全球經(jīng)濟(jì)受次貸金融危機(jī)影響而未能延續(xù)增長勢頭，以美國為代表的部分經(jīng)濟(jì)體幾乎陷入衰退，中國面臨的巨大通脹壓力亦在2008年第三季度出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。其間，在國際金融市場接連遭受打擊之余，我國資本市場的一瀉千里使世人不得不深刻反思現(xiàn)有機(jī)制，探尋資本市場的新動力�？v觀現(xiàn)有對我國資本市場新動力的大多數(shù)建議，主要集中于多層次市場體系建設(shè)、自主創(chuàng)新、金融混業(yè)、金融創(chuàng)新、人民幣升值和中國經(jīng)濟(jì)高增長周期等，令人遺憾的是，時至今日對新動力的探討都忽略了在強(qiáng)化金融監(jiān)管呼聲不斷高漲下，以維護(hù)金融市場穩(wěn)健發(fā)展為己任的金融反壟斷制度在次貸危機(jī)升級為金融危機(jī)后已得到國際越來越多的關(guān)注，更忽略了金融競爭對資本市場的巨大奠基作用，金融反壟斷制度必將成為包括我國在內(nèi)的世界資本市場發(fā)展的新動力。針對國內(nèi)外金融市場正面臨重大調(diào)整，尤有必要首先在國際層面厘清金融危機(jī)暴露出的金融壟斷本質(zhì)及歐美經(jīng)濟(jì)體凸顯金融反壟斷執(zhí)法，之后，以證券承銷、創(chuàng)業(yè)板、金融控股公司和產(chǎn)業(yè)投資基金等規(guī)范宜融入金融反壟斷制度為視角，前瞻地評析現(xiàn)行資本市場的制度缺失，為后奧運(yùn)時代中國資本市場注入新的強(qiáng)勁制度動力。
次貸即是次級按揭貸款，美國以FICO評分為標(biāo)準(zhǔn)，將其與優(yōu)級貸和Alt-A歸為三大按揭類型。次貸金融危機(jī)的整個過程與金融壟斷息息相關(guān)。次貸由于以犧牲金融穩(wěn)定、金融消費(fèi)者利益為代價，帶有很強(qiáng)的掠奪性，所以可被視為金融反壟斷監(jiān)控的對象，但由于次貸滿足了借款人“居者有其屋”的需求并以此推動房產(chǎn)業(yè)發(fā)展，加之當(dāng)局奉行弱化監(jiān)管理念，盡管其行為具備掠奪性，當(dāng)局權(quán)衡利弊后未遵循“本身違法”的反壟斷原則，而是適用“合理規(guī)則”，放松了監(jiān)管。次貸形成后，通過資產(chǎn)證券化在國際資本市場打包出售，隨著金融市場全球化的助推，次貸風(fēng)險(xiǎn)被數(shù)倍放大。在此階段，信用評級機(jī)構(gòu)對次貸證券化產(chǎn)品進(jìn)行評級，信用評級業(yè)務(wù)由標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽(yù)所壟斷，由于評級業(yè)多年來既存的定價制度缺陷，三家機(jī)構(gòu)評級時遂濫用評級權(quán)，夸大次貸證券狀況以獲利。另外，作為美國最大的兩家具有政府隱性擔(dān)保的住房抵押貸款金融機(jī)構(gòu)，房利美和房地美牽涉的次貸證券超過5萬億美元，幾乎壟斷了二級抵押貸款市場，由于市場缺乏必要的競爭而使風(fēng)險(xiǎn)過度積聚，次貸危機(jī)爆發(fā)后不久，兩大機(jī)構(gòu)驚爆巨額虧損，最終被接管。2008年3月起，美國金融市場格局突變，摩根大通收購貝爾斯登，半年后，華爾街五大投資銀行陸續(xù)“覆滅”，更高形式的金融壟斷隨之代替了舊有的投行與商行并存但相對更具競爭性的格局，美國銀行、富國銀行、摩根大通和花旗控制了全美55%以上的按揭市場，由于競爭者減少，市場參與者串謀以及貸款利率被提高的可能性大大增加。在同一時期，次貸危機(jī)拖累美元幣值走低，全球油價飆升，2008年7月11日，紐約商品交易所8月份交貨的輕質(zhì)原油期貨，盤中價格創(chuàng)下每桶147.27美元新高，盡管油價沖高原因眾多，但原油期貨交易市場存在的價格操縱行為已得到確認(rèn)。
金融危機(jī)中，美歐經(jīng)濟(jì)體除通過注資、接管、政府保證等方式維護(hù)金融市場穩(wěn)定以恢復(fù)公眾對金融市場的信心外，已默認(rèn)放松金融監(jiān)管存在的弊病，力圖通過遏制金融壟斷力量以避免競爭被扭曲，突出金融反壟斷制度對金融體系平穩(wěn)發(fā)展的動力價值。高盛、摩根士丹利和運(yùn)通轉(zhuǎn)型為銀行控股公司，以及富國銀行收購美聯(lián)銀行成為全美第二大儲蓄機(jī)構(gòu)均通過了美國金融反壟斷審查；歐盟當(dāng)局也強(qiáng)調(diào)，競爭政策雖對戰(zhàn)勝金融危機(jī)作用有限，卻亦是重要的應(yīng)對途徑，必須應(yīng)用競爭及消費(fèi)者政策使市場高效運(yùn)行。
2007年至2008年，中國股市從6000點(diǎn)跌破2000點(diǎn)，其原因除占經(jīng)濟(jì)發(fā)展比重較大的出口受金融危機(jī)沖擊外，還包括國內(nèi)通脹壓力、非理性投資甚至是投機(jī)等諸多因素，我國資本市場在國際金融動蕩形勢下如何挖掘自身潛力已成當(dāng)務(wù)之急。除借鑒他國多年的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，還應(yīng)充分理解我國資本市場長治久安之道實(shí)為提升自己的競爭優(yōu)勢，而金融競爭優(yōu)勢須憑借金融反壟斷制度才能維系。由于市場經(jīng)濟(jì)是法制經(jīng)濟(jì)，目前最緊迫的任務(wù)之一就是當(dāng)局應(yīng)盡快依托《反壟斷法》，理順資本市場運(yùn)行規(guī)則，化解現(xiàn)行金融法律制度與金融競爭及金融消費(fèi)者和投資者權(quán)益保障可能出現(xiàn)的沖突，運(yùn)用經(jīng)濟(jì)手段，客觀、理性、審慎、前瞻地建立并完善金融反壟斷制度，實(shí)施金融反壟斷制度為資本市場理性發(fā)展保駕護(hù)航的國家戰(zhàn)略。
一是規(guī)范證券承銷。證券市場對傳統(tǒng)壟斷行為的規(guī)制集中于打擊內(nèi)幕交易和操縱證券交易行為，除此之外，更隱蔽的壟斷行為存續(xù)在諸多環(huán)節(jié)中。以承銷為例，《證券法》規(guī)定：“股票發(fā)行采取溢價發(fā)行的，其發(fā)行價格由發(fā)行人與承銷的證券公司協(xié)商確定�！睂�(shí)踐中，證券公司常處于優(yōu)勢地位，完全具備濫用優(yōu)勢地位的能力和機(jī)會；此外，若多家證券公司參與承銷，更可能出現(xiàn)證券公司串謀，導(dǎo)致股票溢價發(fā)行價格畸高。經(jīng)過金融壟斷行為滲透后的證券市盈率大多很高，一旦市場主體借助有利時機(jī)，特別是資本市場繁榮之時炒作證券，其價格必迅速躥升，股價不僅會被高估，甚至?xí)霈F(xiàn)投機(jī)性泡沫，這自然為證券價格大幅下挫留足空間。通常認(rèn)為，市盈率達(dá)28倍以上時被視為出現(xiàn)投機(jī)性泡沫。2007年10月16日，上證綜指突破6000點(diǎn)時，滬深A(yù)股市盈率就一度超過80倍，這為資本市場重挫埋下了伏筆。
二是規(guī)范金融控股公司。近年來，我國金融創(chuàng)新在市場經(jīng)濟(jì)體制下不斷強(qiáng)化，金融業(yè)競爭加劇，混業(yè)經(jīng)營趨勢明顯，通過在資本市場并購等方式實(shí)現(xiàn)對金融機(jī)構(gòu)控制的金融控股公司，由于可實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和協(xié)同效率而備受追捧，但金融控股公司帶來的負(fù)效應(yīng)仍未得到足夠重視。初期，金融控股公司的合并行為會帶來金融市場參與主體減少，其可能以犧牲社會福利和金融消費(fèi)者利益為代價積極追求壟斷利潤；隨著市場集中度逐步提高，為降低運(yùn)作成本，業(yè)務(wù)重疊的冗余人員將可能被辭退；中、后期，公司不斷擴(kuò)張，可能成為金融機(jī)構(gòu)甚至是非金融企業(yè)控股股東，進(jìn)而控制國家經(jīng)濟(jì)命脈，由于金融自身的風(fēng)險(xiǎn)性，若不對其實(shí)施的壟斷式非正當(dāng)關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)格監(jiān)管，必會威脅國家經(jīng)濟(jì)安全。
三是規(guī)范產(chǎn)業(yè)投資基金�！爱a(chǎn)業(yè)投資基金”之名在我國已援用十余年，但仍缺乏較統(tǒng)一的界定，從特點(diǎn)、范圍和運(yùn)行模式看，產(chǎn)業(yè)投資基金類似于國際通稱的私募股權(quán)基金。以美國為例，私募股權(quán)基金是通過投資于金融或非金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)、資產(chǎn)或者其他所有者權(quán)益，以轉(zhuǎn)售或者其他方式處置為目的，金融控股公司，該控股公司董事、官員、雇員或者主要股東直接或者間接持有、擁有或者控制的股份不得超過25%，最長持續(xù)期不超過15年，并且不以規(guī)避《銀行控股公司法》或者其他商業(yè)銀行投資條例為目的而設(shè)立的非直接運(yùn)營公司。簡言之，私募股權(quán)基金是以控股為方式，形成特定存續(xù)時段的金融控股機(jī)構(gòu)。一方面，私募股權(quán)基金如控股，必須接受是否規(guī)避了《銀行控股公司法》的審查，而銀行控股公司的設(shè)立則須經(jīng)過嚴(yán)格的金融反壟斷審查；另一方面，私募股權(quán)基金處置股權(quán)、資產(chǎn)或者其他所有者權(quán)益時涉及退出機(jī)制，而退出主要是通過并購和首次公開發(fā)行來實(shí)現(xiàn)。并購之所以受反壟斷審查是由于并購會改變特定區(qū)域的金融產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)而形成壟斷，而首次公開發(fā)行在美國也必受反壟斷規(guī)制，只因法律所限，至今仍受金融反壟斷審查的豁免。
四是完善創(chuàng)業(yè)板制度。從《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法（征求意見稿）》規(guī)定的創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)行程序看，保薦人保薦是發(fā)行人發(fā)行股票通過證監(jiān)會審批的必經(jīng)程序，如果保薦市場競爭不充分，或者保薦人濫用其優(yōu)勢地位，發(fā)行人的上市期待利益必受損。短期內(nèi)，發(fā)行人發(fā)行申請未獲準(zhǔn)，發(fā)行成本居高不下，甚至導(dǎo)致未來投資人承擔(dān)過度風(fēng)險(xiǎn)；中長期內(nèi)，創(chuàng)業(yè)板最終不能真正讓創(chuàng)新型企業(yè)獲取創(chuàng)業(yè)急需的資金以促使企業(yè)長足發(fā)展，最終導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板成為“提高自主創(chuàng)新能力、建設(shè)創(chuàng)新型國家”重要戰(zhàn)略平臺的初衷落空。 |