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| 滯脹因果關(guān)系復(fù)雜通脹預(yù)期證據(jù)不足 |
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| 2009-06-12 上海證券報(bào) 來(lái)源:田立 |
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認(rèn)為大宗商品價(jià)格上漲將造成通脹，是把成本當(dāng)作了價(jià)格的決定因素，但決定商品價(jià)格的是供求關(guān)系。任何減少產(chǎn)量推升價(jià)格的力量，最終都將被市場(chǎng)需求的減少所抵消。最近，國(guó)債利率、票據(jù)貼現(xiàn)和銀行債券利率都在走低，國(guó)開(kāi)行的5年期債券，競(jìng)標(biāo)利率只比存款利率稍高。這都在表明，市場(chǎng)并未出現(xiàn)通脹預(yù)期。
有關(guān)通脹預(yù)期的討論近日又熱了起來(lái)，最關(guān)注這個(gè)問(wèn)題的人可分為兩類(lèi)：一類(lèi)是經(jīng)濟(jì)學(xué)家，他們主要借此判斷未來(lái)一段時(shí)期宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的基本走勢(shì)；另一類(lèi)是投資者，因?yàn)橥涱A(yù)期直接影響了投資預(yù)期，故而不可不察。不管從哪個(gè)角度，研判結(jié)論開(kāi)始趨同：通脹就要來(lái)了。果真如此么？
判斷通脹預(yù)期最簡(jiǎn)單的方法，就是觀(guān)察市場(chǎng)利率的變化，尤其是國(guó)債的市場(chǎng)利率，如果條件允許，通脹型國(guó)債利率的變化對(duì)通脹的預(yù)期反映得更直接。比如，目前普遍認(rèn)可的美國(guó)通脹預(yù)期上升的結(jié)論，就是通過(guò)對(duì)10年期美國(guó)國(guó)債利率的分析后得出來(lái)的。但很顯然，這些條件我們都不能說(shuō)具備，別說(shuō)尚且沒(méi)有通脹型國(guó)債，就是一般的國(guó)債，市場(chǎng)充分程度也還不夠，要想通過(guò)比較可靠的途徑研判通脹預(yù)期比較困難。那么，眼下通脹預(yù)期上升的結(jié)論又是怎么得出的呢？
比較具有代表性的觀(guān)點(diǎn)是：大宗商品價(jià)格上漲將造成通脹。的確，進(jìn)入4月以后，國(guó)際大宗商品價(jià)格大幅上漲，石油，去年一度跌破40美元，如今已突破70美元了，而且市場(chǎng)預(yù)期還會(huì)上漲。在這種趨勢(shì)的帶領(lǐng)下，大宗商品價(jià)格全面上漲。大宗商品，相當(dāng)一部分是最終產(chǎn)品的原材料，原材料價(jià)格上升了，最終商品的價(jià)格當(dāng)然也要上升了，這就是通脹預(yù)期加大的基本邏輯。
但成本并不是價(jià)格的決定因素，決定商品價(jià)格的是市場(chǎng)的供求關(guān)系。說(shuō)來(lái)也怪，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家分析問(wèn)題是幾乎到了“只唯供求關(guān)系”的地步，
“供求決定資產(chǎn)價(jià)格”就是典型的事例之一，但奇怪的是，到了真該用這個(gè)原理的時(shí)候反倒不用了，比如商品價(jià)格。那些鼓吹成本推升價(jià)格的人，要么完全忽視了供求原理對(duì)商品價(jià)格的決定意義，要么忽略了供求之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。但無(wú)論哪一種，推理的過(guò)程都不可能正確，結(jié)論也就沒(méi)有依據(jù)了。
舉個(gè)最通俗的例子，說(shuō)豬飼料漲價(jià)會(huì)推升豬肉價(jià)格，這我信，因?yàn)槿藗儗?duì)豬肉的需求具有一定的剛性，但如果說(shuō)鋁漲價(jià)了電冰箱的價(jià)格就一定上漲，這我就不信了，因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)電冰箱的需求早趨于飽和了，任何通過(guò)產(chǎn)量減少推升價(jià)格的力量，最終都將被市場(chǎng)需求的減少所抵消，成本如何推升價(jià)格呢？也許有人說(shuō)電冰箱是個(gè)例，不具有廣泛性，但如果仔細(xì)研究一下目前的中國(guó)制造業(yè)現(xiàn)狀，像這樣不足以打動(dòng)內(nèi)需的制造業(yè)所占的比重巨大。這樣看來(lái)，依靠大宗商品價(jià)格推升國(guó)內(nèi)商品價(jià)格的邏輯，恐怕更多地只能停留在想象層面上了。
現(xiàn)在很多人都拿上世紀(jì)70年代西方的滯脹說(shuō)事，認(rèn)為中國(guó)當(dāng)前的情況與那時(shí)十分相似：一面是石油等大宗商品價(jià)格的猛漲，另一面經(jīng)濟(jì)發(fā)展的停滯甚至倒退，由此推斷滯脹將很快來(lái)臨的也大有人在。如果是滯脹的話(huà)，那沒(méi)得說(shuō)，通脹也在其中，由此推導(dǎo)出“通脹預(yù)期正在上升”也合情合理。但問(wèn)題是，現(xiàn)在的情況真的和上世紀(jì)70年代一樣嗎？
盡管滯與脹的因果關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜，很難說(shuō)清究竟誰(shuí)先誰(shuí)后，但如果從生產(chǎn)力角度來(lái)看，滯脹的前提，實(shí)際上是生產(chǎn)力下降所造成的產(chǎn)出能力不足，也就是通常所說(shuō)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展出現(xiàn)了問(wèn)題，直接表現(xiàn)為“滯”，而“脹”是產(chǎn)出能力不足的結(jié)果。這樣看的話(huà)，當(dāng)前中國(guó)的情況與上世紀(jì)70年代西方的滯脹實(shí)際上有著很大差別，這個(gè)差別就在于我們現(xiàn)在的問(wèn)題不是產(chǎn)出能力不足，而是產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩，因此，盡管我們也正在飽受“滯”的煎熬，但漲的基礎(chǔ)并不存在，何來(lái)滯脹呢？
實(shí)際上，滯脹威脅論不是今天才有的，去年奧運(yùn)會(huì)之前就有人預(yù)測(cè)去年底至今年初將會(huì)出現(xiàn)滯脹，但我們看到的卻是通縮。盡管大宗商品價(jià)格的上漲會(huì)加快“消滅”過(guò)剩產(chǎn)能，因?yàn)閷⒂邢喈?dāng)一部分企業(yè)失去生存環(huán)境，但有兩個(gè)問(wèn)題不能忽視：即使“消滅”也需要一個(gè)過(guò)程；“消滅”了過(guò)剩的產(chǎn)能就一定由縮到漲了嗎？這種非此即彼的邏輯存在嗎？
當(dāng)然，滯脹論中有些推理是比較嚴(yán)謹(jǐn)?shù)模热缬腥司吞岢�，所謂產(chǎn)能過(guò)剩結(jié)論下的供求關(guān)系認(rèn)識(shí)本身可能就是錯(cuò)的，因?yàn)樵谛陆?jīng)濟(jì)形勢(shì)下人們的需求也悄然在變，比如傳統(tǒng)燃油汽車(chē)的需求有可能被新能源汽車(chē)需求所替代，而新能源汽車(chē)的供給，至少在起步階段一定是有限的，因此供求關(guān)系就會(huì)逆轉(zhuǎn)，一旦由產(chǎn)能過(guò)剩變成供不應(yīng)求，就是通脹的開(kāi)始。對(duì)這樣的推理，我先要表示敬意，因?yàn)橥评碚咧辽俳邮芰恕巴浭巧a(chǎn)力現(xiàn)象”的觀(guān)點(diǎn)，但這個(gè)推理過(guò)程依然有個(gè)致命問(wèn)題：忽略了需求轉(zhuǎn)化的替代過(guò)程，即人們對(duì)新產(chǎn)品的需求不是一下子轉(zhuǎn)化的，有個(gè)交替轉(zhuǎn)化的過(guò)程，而這更需要時(shí)間，等到完全轉(zhuǎn)化后，難道供給就不發(fā)生變化了嗎？所以，這樣的觀(guān)點(diǎn)仍然站不住腳。
中國(guó)的市場(chǎng)利率不能完全充分說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)通脹的預(yù)期，但以?xún)H有的幾個(gè)市場(chǎng)化利率作為參考也未嘗不可。從最近這段時(shí)間看，首先是國(guó)債利率持續(xù)走低，其次票據(jù)貼現(xiàn)和銀行債券利率同樣走低，前不久國(guó)開(kāi)行發(fā)行的5年期債券，競(jìng)標(biāo)利率竟然只比居民存款利率稍高。這些跡象似乎都在表明，市場(chǎng)并未出現(xiàn)通脹預(yù)期。
（哈爾濱商業(yè)大學(xué)金融學(xué)院金融工程研究所所長(zhǎng)） |
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