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日前，基金三季度報(bào)告顯示，三季度基金的投資出現(xiàn)了兩個(gè)較為明顯的變化：一是一直令人擔(dān)憂的基金平均股票倉(cāng)位和持股集中度過(guò)高問(wèn)題在三季度出現(xiàn)了不同程度的下降，即分別由二季度的37.09％和47％下降到了三季度的35.76%和45.37％；一是基金投資開始主動(dòng)采取相對(duì)保守的防御策略。（相關(guān)報(bào)道見本報(bào)B03版）
就目前看來(lái)，基金等機(jī)構(gòu)投資者在三季度的減倉(cāng)和降低持股集中度的行為是應(yīng)對(duì)當(dāng)前高風(fēng)險(xiǎn)泡沫的一種較為理性的投資行為。一方面，經(jīng)過(guò)一輪又一輪的輪番上漲，當(dāng)前市場(chǎng)上相對(duì)具有投資價(jià)值的股票品種業(yè)已達(dá)到了一個(gè)較高的價(jià)格區(qū)位。雖然從技術(shù)上和動(dòng)能上，基金仍具備集體做多其重倉(cāng)股和市場(chǎng)權(quán)重股的能力；但實(shí)際上目前這些平均高達(dá)５０多倍甚至超過(guò)百倍市盈率的重倉(cāng)股和權(quán)重股的上漲空間已經(jīng)很逼仄，而且繼續(xù)推高將使得投資者承受更大的風(fēng)險(xiǎn)壓力。
另一方面，當(dāng)前雖然上市公司利潤(rùn)仍持續(xù)高企，但業(yè)績(jī)?cè)鏊僖验_始出現(xiàn)了回落的趨勢(shì)。特別需要強(qiáng)調(diào)的是，當(dāng)前上市公司不僅在經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)分布上存在上游擠壓下游利潤(rùn)空間的非持續(xù)性問(wèn)題，而且許多上市公司的利潤(rùn)中，投資收益和會(huì)計(jì)制度變更所帶來(lái)的非主營(yíng)業(yè)務(wù)收入仍然很突出。其中一些上市公司較高的投資收益是通過(guò)投資非業(yè)務(wù)和產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)的交叉持股形式實(shí)現(xiàn)的。這使上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)更具不穩(wěn)定性。
防御策略不會(huì)打壓指數(shù)
不過(guò)，當(dāng)前基金日趨傾向性的防御投資策略，至少在短期不會(huì)演繹成市場(chǎng)集體非理性困局。首先，從基金三季度報(bào)告看，雖然部分基金在高位減倉(cāng)和降低重倉(cāng)股集中度，但在市場(chǎng)可投資品種相對(duì)于市場(chǎng)資金仍有限的情況下，某一基金的減持或減倉(cāng)將迅速被新成立的基金或其他老基金所吸收。這也就是為何三季度大量基金出現(xiàn)減倉(cāng)或減持而大盤和股指仍能夠繼續(xù)沖高的主要原因之一。
其次，過(guò)剩的貨幣流動(dòng)性仍然支持當(dāng)前市場(chǎng)的高位走勢(shì)。由于當(dāng)前居民儲(chǔ)蓄利率仍為負(fù)，居民儲(chǔ)蓄存款入市的動(dòng)能仍然很大，股市的資金推動(dòng)型行情仍然能夠得以延續(xù)。而且在當(dāng)前中國(guó)整個(gè)經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)的內(nèi)穩(wěn)性韌性不強(qiáng)，社會(huì)保障和福利體系尚不完善的情況下，大部分居民分流資金進(jìn)入股市是規(guī)避通脹侵蝕的保值行為，因此市場(chǎng)的動(dòng)蕩和風(fēng)險(xiǎn)將影響一些居民的實(shí)際購(gòu)買力和生活狀況。顯然，在這種股市風(fēng)險(xiǎn)日益影響社會(huì)穩(wěn)定發(fā)展的狀況下，監(jiān)管層顯然不愿意過(guò)度刺激市場(chǎng)，從而觸發(fā)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。
最后，在次債市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)仍然干擾全球金融市場(chǎng)穩(wěn)定的大背景下，全球資金為規(guī)避高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)，積極尋找新的投資渠道避險(xiǎn)將越來(lái)越盛行。因此，全球資金流竄性地投資新興市場(chǎng)國(guó)家將不斷持續(xù)。而中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)和人民幣的持續(xù)升值預(yù)期將對(duì)這些全球流竄性資金更具吸引力。
由此看來(lái)，四季度的Ａ股市場(chǎng)雖存在調(diào)整壓力，但仍然存在規(guī)模較大的做多動(dòng)能。
危險(xiǎn)平衡亟待理性調(diào)整
必須指出的是，當(dāng)前Ａ股的這種運(yùn)行格局是一種典型的危險(xiǎn)平衡，市場(chǎng)泡沫業(yè)已十分明顯，市場(chǎng)的投資存在明顯的羊群效應(yīng)和博傻游戲氛圍，Ａ股市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)到了高處不勝寒的難以為繼的境界。
總之，不論當(dāng)前部分基金面對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的理性減倉(cāng)、調(diào)倉(cāng)行為是否會(huì)導(dǎo)致其他基金等機(jī)構(gòu)投資者跟風(fēng)般的集體非理性行為，當(dāng)前市場(chǎng)都彌漫著不確定氛圍。這種氛圍在當(dāng)前市場(chǎng)更多地表現(xiàn)為繼續(xù)上演的非理性做多和繼續(xù)演繹資金推動(dòng)下的博傻零和游戲。也許，要促使市場(chǎng)進(jìn)一步回歸到理性軌道，所有投資者都需要做好迎接市場(chǎng)個(gè)體理性下的集體非理性困局的準(zhǔn)備。
（北京普藍(lán)諾研究院研究員） |