|
創(chuàng)業(yè)板首批10家公司平均發(fā)行市盈率高達(dá)55倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中小板。估計這10家公司的開盤市盈率可能會沖到100倍左右。那么，這樣的價格是否合理呢？
中國創(chuàng)業(yè)板定價和估值沒有先例可循，只能參照中小板的方法。所以也不知道這10家公司的發(fā)行價是怎么估出來的？希望相關(guān)機(jī)構(gòu)能夠簡單明了地公布其估值方法，以證明自己不是在投機(jī)炒作股價。
對于創(chuàng)業(yè)板估值，有人說創(chuàng)業(yè)企業(yè)普遍具有非線性成長規(guī)律和業(yè)績波動性大的特征，不能再延續(xù)以往的市盈率（P／E）和市凈率（P／B）等常用的相對估值指標(biāo)，應(yīng)該加進(jìn)增長率因素，以彌補(bǔ)市盈率對企業(yè)動態(tài)成長性估計不足的缺陷。于是，很多人照搬照抄地建議采用PEG估值法，即“PEG＝（每股市價／每股盈利）／（每股年度增長預(yù)測值）”，是市盈率和收益增長率之比。但是PEG估值法就一定能夠彌補(bǔ)缺陷？適合中國的創(chuàng)業(yè)板嗎？
答案是否定的。因?yàn)镻EG的根本用意不是用來預(yù)測未來。PEG法是彼得·林奇的發(fā)明，他是據(jù)此來選股，當(dāng)某只股票PEG小于1時有可能被低估，當(dāng)PEG大于1時說明該股被高估，而此法也僅僅只是一個試錯的依據(jù)。而且PEG法只適用于原利潤基礎(chǔ)穩(wěn)定的公司，而周期性行業(yè)和項目類公司等不適合PEG估值法。實(shí)際上PEG法也是一種過往業(yè)績和趨勢分析法。但是，我們知道創(chuàng)新型企業(yè)的賣點(diǎn)都是全新的盈利模式和新的生存法則，而且成立年限較短，既往收益記錄的參照性不強(qiáng)。以此來衡量股票價格和價值則誤差可能較大。因?yàn)闅v史數(shù)據(jù)雖然確定性高，但前瞻性較弱，而預(yù)測數(shù)據(jù)雖然前瞻性強(qiáng)，但不確定性較高。況且，既往收益記錄的意義僅僅在于它預(yù)示著未來收益狀況可能出現(xiàn)的變化，未必能成為未來收益率的判斷根據(jù)。其中商業(yè)周期、宏觀經(jīng)濟(jì)背景、運(yùn)營模式和企業(yè)家團(tuán)隊的變動等都是重要的影響因素。還有經(jīng)濟(jì)學(xué)中的邊際收益遞減和競爭加劇等法則表明，任何陡峭的增長曲線都會逐漸趨平，就看轉(zhuǎn)折點(diǎn)在什么時候。近期，筆者與一些中小企業(yè)主溝通時發(fā)現(xiàn)，很多人認(rèn)為中國的大部分企業(yè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)就在上市后，尤其是一些有原罪、非正�；焖俪砷L和“包裝上市”的企業(yè)，都想通過上市來“金蟬脫殼”。當(dāng)然，也不乏有一些有野心的企業(yè)家想通過資本市場來成長為偉大的企業(yè)，但企業(yè)家的良心很難用PEG算出來。目前國內(nèi)資本市場的現(xiàn)實(shí)是，很多公司為了實(shí)現(xiàn)上市，經(jīng)常在過往的業(yè)績中“摻水”，直到瞞不住的時候再一次性追溯調(diào)整，所以用PEG來估值有很大的風(fēng)險。
其實(shí)，全球各個創(chuàng)業(yè)板市場都有估值困惑，只是成熟市場在IPO定價時適當(dāng)貼現(xiàn)了未來的不確定性。那么，中國的創(chuàng)業(yè)板在估值時究竟應(yīng)該貼現(xiàn)哪些因素？
筆者認(rèn)為首先得加進(jìn)風(fēng)險溢價，只有這樣才能避免“短炒毀市”。實(shí)際上此次創(chuàng)業(yè)板定價已經(jīng)結(jié)合了成長性，所以在估值時就不能再期望更高。畢竟創(chuàng)業(yè)板盤子小、流動性弱。如果定價相對合理，不是特別離譜，一、二級市場價差很小，則可以鼓勵一些投資者長期持有，而忽略暫時的流通性�？墒牵瑒�(chuàng)業(yè)型企業(yè)的未來充滿著很大的不確定性，因此要鼓勵長期持有，就相當(dāng)于長期冒險，因此企業(yè)的成長與投資者的投資回報要呈一致性。定價時應(yīng)該加入時間因素，首次定價應(yīng)該貼現(xiàn)一部分未來的不確定性，應(yīng)該考慮“負(fù)成長”的風(fēng)險，而不是一味叫賣“正成長性”。
其次，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)大多處于成長期，規(guī)模小、經(jīng)營穩(wěn)定性差，宏觀經(jīng)濟(jì)狀況良好時可以爆發(fā)式增長，一旦宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)減速或衰退，最先面臨經(jīng)營風(fēng)險或破產(chǎn)的就是中小企業(yè)，因?yàn)樗麄內(nèi)狈ψ銐虻目癸L(fēng)險能力。全球金融海嘯后，中國倒掉了大量的中小企業(yè)，現(xiàn)存的中小企業(yè)仍然面臨著產(chǎn)能過剩環(huán)境的挑戰(zhàn)。況且很多中小民營企業(yè)的信息不對稱現(xiàn)象更加嚴(yán)重，如果一些創(chuàng)業(yè)板企業(yè)信息披露不充分，一旦被監(jiān)管層發(fā)現(xiàn)，則有直接退市的可能，最終受害的還是投資者。因此，投資者在購買創(chuàng)業(yè)板股票時和投資銀行保薦人在定價時，一定要考慮這些不確定性導(dǎo)致的風(fēng)險。
筆者建議投資者最好使用自己最熟悉的估值方法，選擇能看懂的公司，還可以根據(jù)不同的情形隨時加入一些體現(xiàn)不確定因素的變量，靈活運(yùn)用。比如，神舟泰岳曾是在中小板排隊等候IPO的企業(yè)，其數(shù)據(jù)和材料經(jīng)過一番整改后，現(xiàn)在卻成了創(chuàng)業(yè)板中的“大王”，賣價和融資額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了當(dāng)初的中小板IPO計劃。這樣的企業(yè)用中小板的估值方法也未嘗不可。
|